En djuriskt stor affär

Det är en kall men krispig vinterdag i Stockholm i slutet av januari 2021. Under morgonen har Ali Farahani, partner på svenska riskkapitalbolaget EQT, som vanligt tagit rulltrappan och hissen upp till kontoret på Regeringsgatan. Nu sitter han och EQT-partnern Per Franzén i ett mötesrum. I månader har de arbetat intensivt med att sälja en andel av EQT:s innehav i IVC Evidensia, en paneuropeisk veterinärsklinikkedja. Djursjukhusen och klinikerna som vårdar människans bästa vän är en av riskkapitalbolagets guldklimpar i portföljen.

Ali Farahani, som jobbat på EQT i drygt åtta år, har varit med om flera transaktioner tidigare. På bordet står stora karaffer med vatten och dricksglas och videomötet de samlats för startar. Efter några minuters samtal skiner de båda partnerna upp. På andra sidan skärmen sitter representanter för det amerikanska riskkapitalbolaget Silver Lake. De har precis lagt ett bud på veterinärsklinikerna till en hög värdering.

Ännu en transaktion håller på att äga rum på den nordiska M&A-marknaden. Det som sticker ut med IVC Evidensia-affären är inte bara den höga prislappen – bolaget värderades till 123 miljarder kronor. Säljprocessen slutade nämligen med att EQT sålde bolaget till – EQT. För att förstå detta behöver vi dyka ner bland veterinärskliniker och riskkapitalbolag.

M&A, mergers and acquisitions, står för sammanslagningar och förvärv av företag, och är ett eget ekosystem inom finansbranschen höljt i dunkel. Hela branschen är omgiven av strikt hemlighetsmakeri, då stora delar av affärerna görs på den privata marknaden. De jurister, rådgivare, bankirer, riskkapitalister, tillväxtchefer på företag och analytiker som arbetar inom M&A har ofta skrivit på sekretessavtal kring vilka affärer som är på gång. Först när affären är helt klar kan övriga marknaden få ett pressmeddelande – om ens det.

HusdjursmarknadenArtikel

Med näsa för djuriska affärer

Skälen till hemlighetsmakeriet är många. Eftersom informationen om bolagen inte alltid är publik, kan de olika köparna och säljarna dra fördelar av det informationsflöde som ändå finns. Sätten att beräkna framtida vinster på är många och ju fler variabler att sätta i Excel-arken ju bättre förutsättningar för en bra affär finns. Visar det sig att säljsidan friserat siffrorna för hårt kan budgivare dra sig ur. Branschen är också starkt persondriven, där ett nätverk av kollegor, tidigare arbetsplatser, universitetskompisar och tidigare affärspartners blandas i en salig röra.

M&A SOM INDUSTRI

Bolagsförvärv har vuxit till att bli en vital del för många företags fortsatta tillväxt. Bara under 2021 gjordes 1 583 affärer till ett totalt värde av 143,8 miljarder euro bara i Norden, enligt data från brittiska finansmarknadsplattformen Dealogic. Bara under första halvåret 2022 hade 934 nordiska transaktioner gjorts till ett värde av 55,2 miljarder euro, där Sverige är klart ledande med runt 40 miljarder euro.

HUSDJURENS HÄLSA SOM HÄVSTÅNG

Det senaste decenniet har veterinärskliniker varit en bidragande faktor till att hålla mängden bolagsförvärv uppe. I Sverige är det främst Anicura, som tidigare ägdes av riskkapitalbolaget Nordic Capital innan det såldes till det amerikanska affärskonglomeratet Mars för cirka 20 miljarder kronor, samt EQT-ägda IVC Evidensia som trålat landsbygd och städer efter kliniker att konsolidera och slå samman.

M&AArtikel

M&A-festen fortsätter – håller trenden blir det rekordår

Redan 2009 hade svenska riskkapitalbolaget Valedo börjat analysera den svenska veterinärmarknaden och 2012 grundades Evidensia i samband med att fyra djursjukhus slogs samman av Valedo. Med riskkapitalbolaget i ryggen inleddes ett intensivt sökande efter andra kliniker att förvärva, även utanför Sveriges gränser. Efter två år hade Evidensia vuxit genom 42 tilläggsförvärv till fler än 90 kliniker och sjukhus i Danmark, Norge, Finland och Sverige. Tillväxten hade skett i en rasande fart och överträffade alla förväntningar. För att bolaget skulle kunna fortsätta växa utanför Norden behövdes nya finansiella resurser från en ny huvudägare. Sommaren 2014 inleddes samtal med potentiella köpare. Ny majoritetsägare blev EQT. Samma år omsatte Evidensia drygt 333 miljoner kronor och hade en Ebitda på runt 8 miljoner kronor, enligt årsredovisningen.

HusdjursmarknadenArtikel

Branschen som viftar på svansen

För M&A-rådgivare handlar arbetet med att skapa affärsmöjligheter till stor del om att hitta underliggande trender, såsom med veterinärsklinikerna. I takt med att människor i västvärlden fått det bättre ställt har också omsorgen för husdjuren ökat. Länge drevs veterinärkliniker enskilt av veterinären. Men i takt med teknik utvecklingen samt hussars och mattars ökade efterfrågan på tillgänglighet har branschen ändrat karaktär. Genom att slå samman veterinärsklinikerna kunde synergier inom administration, personalfrågor, marknadsföring, patientremisser och inköp göras, samtidigt som veterinärerna kunde fokusera mer på det kliniska arbetet. Även digitala veterinärer som kan göra bedömningar och skriva ut recept online är något som branschen får mer av och där tillväxtpotentialen är stor.

Efter att EQT blivit nya ägare fortsatte tilläggsförvärven att göras. I december 2016 köpte EQT den brittiska veterinärskedjan IVC med drygt 290 kliniker och i maj 2017 slogs den samman med Evidensia för att bli IVC Evidensia.

Två år senare köper schweiziska livsmedelskonglomeratet Nestlé en minoritetsandel i bolaget. Då har antalet kliniker blivit 1 100 med över 4 000 veterinärer anställda i tio länder.

EN DUAL TRACK

Under hösten 2020 börjar det hända saker kring bolaget. EQT VII, fonden som äger en majoritetsandel i bolaget, ska utvärdera att sälja en del av sitt innehav efter omkring fyra års ägandeperiod. De institutionella investerare som lagt pengar i fonden ska få tillbaka sin avkastning och fondteamet utvärderar alternativ för att få likviditet att betala tillbaka pengarna till investerarna, helst med vinst.

Som rådgivare har de amerikanska investmentbankerna Goldman Sachs och Jefferies anlitats. Processen är en så kallad dual track, där både en börsnotering utvärderas liksom att sälja bolaget till ett annat riskkapitalbolag eller en så kallad strategisk köpare. Den stora fördelen med en dual track är att säljaren har fler potentiella budgivare som kan trissa upp priset.

JefferiesArtikel

Tunga investmentbanken: Räkna med fler utköp från svenska börsen

Den 18 november skriver brittiska nyhetssajten SkyNews att bolaget är på väg att börsnoteras i London och att IVC Evidensia skulle ta sig in på det tunga FTSE-100-indexet, med en värdering på över 10 miljarder pund.

För Ali Farahani och hans team pågår ett febrilt arbete med att sköta IPO-spåret med alla kontakter med investerare som skulle vara intresserade av att köpa aktier om bolaget blir publikt. Samtidigt förs intensiva diskussioner med flera privata investerare, både bolag och konkurrerande riskkapitalfonder, om försäljningen.

I många fall går en säljprocess till som så att säljrådgivare skickar ut teasers, ett dokument på några få sidor, där bolagets namn i regel är maskat men där den senaste finansiella informationen finns med liksom vilken tillväxt som rådgivarna ser för bolaget framöver. De köpare som är intresserade får skriva under ett sekretessavtal och får sedan ett information memorandum, IM, som är en betydligt tjockare dokumenthög med mer information om bolaget. Sedan följer en första rundas bud och de potentiella köpare vars bud säljaren gillar går vidare till en andra runda då due diligence, företagsbesiktning, görs. Sedan lämnas de sista buden in och matchar värderingen säljarens brukar det bli affär. Men vad som helst kan hända under processens gång, med hemliga bud och budgivare som trissar upp priserna eller att säljaren plötsligt avstår från att sälja. Nästan som att köpa hus eller bostadsrätt – men bara nästan.

Men i IVC Evidensias fall skulle inte säljprocessen behöva vara så svår, i alla fall från säljarsidan, då EQT sålt en minoritetsandel av bolaget till schweiziska livsmedelskoncernen Nestlé 2019. Manegen var relativt nyligen krattad.

”I den processen hade vi kontakt med alla trovärdiga potentiella köpare. Det krävdes en viss storlek av investering som naturligt gjorde att vi kom ner i ett mindre antal potentiella investerare. Så på så sätt hade vi bra koll på landskapet och visste vilka som skulle kunna vara intresserade av att köpa IVC Evidensia”, säger Ali Farahani.

I vanliga fall brukar due diligence-förfarandet innebära platsbesök på bolagets olika arbetsplatser för att se verksamheten och träffa medarbetare. Men att en stor grupp kostymklädda personer inspekterade hur en veterinär gav medicin till en sjuk katt med husse eller matte vid sin sida är det inte tal om. Den pågående coronapandemi gjorde det svårare med resor och andra restriktioner, men enligt Ali Farahani handlar det också om att de intresserade budgivarna och dess rådgivare ska få en känsla för bolaget.

”Det gjordes ett antal platsbesök med investerare i ett antal olika länder. Vi försöker välja kliniker som kan visa bredden på verksamheten och som är logistiskt enkelt för potentiella investerare att ta sig till”, säger Ali Farahani och fortsätter:

”Man ska inte överdriva det här. Investerarna är inte där för att se att veterinärerna gör sitt jobb, det handlar mer om att de ska få en känsla för verksamheten. Det är en naturlig del för att se verksamheten, få en dragning av teamet på plats och det är väldigt informella möten”, berättar han.

M&AIntervju

M&A-rådgivarna: ”Det är ju en ‘people’s business’”

Hade det handlat om ett bolag med egen tillverkning i fabriker hade platsbesöken förmodligen varit mer av ett krav från köparna.

”Det är väldigt sällan nu för tiden som vi reser för att se verksamheten och ‘sparka’ på en byggnad för att veta att den finns. När jag började jobba så reste jag nästan varje vecka, särskilt om det var produktionsrelaterad verksamhet. Då åkte man till fabriken för att kolla. Nu för tiden är due diligence-processen mycket mer standardiserad än vad den varit historiskt, och det är för att rådgivare som Bain, BCG och McKinsey anlitas oftare för att göra företagsbesiktningen”, säger en källa till Afv som var involverad i EQT:s affär.

SVÅRVÄRDERAD VÄRDERING

För de som är intresserade av att köpa veterinärsklinikerna från EQT blir det en intensiv höst. I och med att IPO-spåret rullats ut vet de om att säljaren tittar på flera möjliga alternativ. Svårigheten ligger även i att hitta rätt värdering eftersom IVC Evidensia inte är listat på börsen.

I samband med att EQT sålde drygt 20% till institutionella investerare i februari 2019 så värderades IVC Evidensia till 3 miljarder euro, enligt nyhetsbyrån Reuters. Två månader senare köpte Nestlé en minoritetsandel i bolaget. Den värderingen har inte blivit kommunicerad, men enligt bedömare uppskattades investeringen till cirka 5 miljarder.

Ett alternativ för investerarna är att jämföra IVC Evidensia med liknande bolag. 2018 köptes den brittiska veterinärskedjan Vet Partners av riskkapitalbolaget BC Partners. Prislappen då hamnade på 720 miljoner pund. Samma år i juni meddelar riskkapitalbolaget Nordic Capital att de sålt sin veterinärsklinkkedja Anicura till Mars Petcare. Enligt Dagens Industri var köpeskillingen då mellan 1,5 och 2 miljarder euro och transaktionen beskrevs som ”en av de största någonsin globalt sett” inom sektorn.

Budgivarna vet om att EQT förväntar sig högre bud än så för att släppa ifrån sig sin kassako, eftersom IVC Evidensia vuxit kraftigt. Vid den här tidpunkten hade företaget över 1500 kliniker i 12 länder och över 6000 anställda veterinärer.

ENDA MÖJLIGA RUTTEN

Tillbaka till den där januaridagen i Stockholm 2021. Ali Farahani och Per Franzén med team har precis avslutat videomötet med Silver Lake. Det indikativa budet ska förmedlas till fondens investeringskommitté inom några dagar. Investeringskommittén, som består av partners och rådgivare till EQT, är de som tar det slutliga beslutet om huruvida det blir en affär eller inte. Värderingen bedöms vara högre än vid en börsnotering och godtas. Även Nestlé får en förfrågan om de vill utöka sin minoritetsandel på samma villkor. Det vill de.

För Ali Farahani blir mötet en känsla av upprymdhet och fullt fokus på att utforma det nya partnerskapet. Ett intensivt arbete om att förhandla om principerna kring de legala aspekterna, såsom dokumentation, aktieägaravtal och köpavtal drar igång. Parterna blir överens.

Tisdagen den 9 februari 2021 skickas pressmeddelandet ut. Silver Lake går in som ny minoritetsägare och Nestlé utökar sitt ägande i bolaget. Samtidigt investerar en ny

EQT fond i bolaget på samma villkor som Silver Lake och Nestlé.

Värderingen? Den skrivs till 12,3 miljarder euro för hela bolaget, varav Silver Lake och Nestlés del uppgår till 35 miljarder kronor.

”I slutändan var det bara en möjligt rutt för processen och EQT såg vilket spår som gav bäst värdering helt enkelt. Silver Lake var tvungna att övertyga EQT om att inte gå till börsen med bolaget och med Nestlé i bakgrunden som också ville utöka sin investering kunde värderingen öka. Det blev mer konkurrens och mer skarpt”, säger en källa med insyn i affären till Afv.

”Det är den största värdeökningen vi har sett i någon av EQT:s investeringar sedan start”, sade Per Franzén, ansvarig partner på EQT för IVC Evidensa, till Dagens industri förra året.

Men hur kunde EQT sälja andelen till sig själva?

”Det är bara ett fåtal tillfällen vi valt att investera i bolagen från nyare fonder. I normala fall säljer vi till en annan men i en del fall tror vi att vi som ägare kan fortsätta skapa långsiktigt värde, där vi känner att vi kan bidra mer än marknaden i övrigt kan göra”, säger Ali Farahani.

Det kallas för att ”rulla” ett bolag från en fond till en annan. I vanliga fall behöver riskkapitalbolagen sälja bolaget inom en cykel på 4-7 år, men tror riskkapitalbolaget och de insitutionella investerarna på bolaget så kan det säljas från en äldre till en yngre fond. Det kallas att rulla över sitt ägande. Men det är inte alltid populärt i övriga marknaden, då budgivare kan ha lagt ned miljontals kronor på att anlita rådgivare, göra due diligence och analysera bud för att sedan se säljaren sälja till sig själv.

”Det viktiga i det här är att när vi har valt att investera från en yngre fond i ett existerande portföljbolag är det externa, professionella tredjepartsinvesterare som satt värderingsmarkören. Med IVC Evidensia så är Silver Lake en av världens investerare som gjorde en extern värdering och sedan Nestlé som satte en egen värdering på det. Först då kan EQT IX-fonden välja att investera på samma villkor och samma pris”, säger Ali Farahani.

Själva finansieringen för IVC Evidensia hade satts på plats redan vid Nestlés första minoritetsköp 2019 och den lånestrukturen kunde användas även vid 2021 års affär.

”Vi hade en bankstruktur på plats med internationella, globala banker och privata långivare och fonder som var investerade”, säger Ali Farahani.

FÖRVÄRVAR I FRAMTIDEN

Ali Farahani berättar att under de kommande TIO åren kommer veterinärskliniker som sektor att digitaliseras ännu mer. Att Silver Lake är minoritetsägare med stort kunnande inom tech underlättar för att fortsätta utveckla digitala tjänster, prenumerationstjänster och e-handelsapotek för husdjur. För IVC Evidensia väntar också en fortsatt expansion inte bara i Europa. Klivet in på den nordamerikanska marknaden har börjat då veterinärkliniker redan köpts i Kanada och lån finns för att fortsätta göra roll-ups och konsolidera kanadensiska kliniker.

M&AArtikel

Hög aktivitet på M&A-marknaden: Här är Afv:s avslöjanden

IVC Evidensia omsatte under 2021 drygt 885 miljoner pund med en justerad Ebitda på 231 miljoner pund, enligt årsrapporten.

På den nordiska marknaden är racet redan kört eftersom IVC Evidensia och Anicura är så pass stora.

”Det finns veterinärskliniker kvar att köpa upp, men min känsla är att det inte finns mycket konsolidering kvar att göra på den svenska marknaden i varje fall”, säger en M&A-rådgivare som tidigare arbetat med transaktioner inom djurbranschen.

Från ett M&A-perspektiv lär tilläggsförvärven fortsätta även för IVC Evidensia. Men riskkapitalbolags affärsmodell är inte att äga bolaget för evigt. Om fyra år lär EQT utvärdera investeringen igen och en ny säljprocess, eller exit, kan inledas, med nya veterinärer som får skaka tass med investerare.