Nelly på egna ben

Under hösten har en efterlängtad uppdelning av det före detta Qliro Group ägt rum. Finansbolaget Qliro och e-handlaren CDON har knoppats av, och i det gamla Qliro Group finns nu endast klädhandlaren Nelly kvar. Bolaget har följaktligen bytt namn till Nelly Group, och det är detta bolag som analyseras nedan.

Först en kort genomgång av bolaget. Nelly erbjuder mode till unga kvinnor genom Nelly.com. Kärnan är det egna varumärket som  står för drygt 40% av försäljningen, men som kompletteras med en portfölj av flera externa varumärken.

Bolagets nystart förstärks med en ny VD, Kristina Lukes, som tillträdde på posten i mars i år. Hon blir bolagets femte VD på fem år. Styrelseordförande är Christoffer Häggblom. Han är även indirekt huvudägare via riskkapitalbolaget Rite, som köpte Kinneviks aktier i höstas.

Till skillnad från många andra e-handlare har corona-pandemin inte inneburit någon positiv försäljningseffekt för Nelly. Omsättningen är ned 5% hittills i år. Nedgången är väntad eftersom bolaget i början av året beslutade om att slopa expansionsplanerna i Europa. Istället ska man lägga fokus på Norden. Under året har den utom-nordiska försäljningen mer än halverats, och har gått från 11% till 5% av försäljningen.

En stor del av omsättningstappet kan alltså förklaras, men desto mer oroväckande är utvecklingen i Norden. Den nordiska affären har visat nolltillväxt, vilket är svagt. Enligt Postnords e-barometer växte kategorin kläder och skor med 24% under årets första halvår, och konkurrenter som Boozt och Zalando har visat på tvåsiffrig tillväxt. En av Nellys största konkurrenter, Nakd, växte med 75% i årets andra kvartal och har under året vänt till vinst. Nelly själva menar att stanna hemma-trenden, med bland annat uteblivna skolavslutningar och andra stora evenemang, har haft en stor effekt på de unga kundernas köpsug.

Lönsamheten har följt med försäljningen nedåt. För årets första nio månader landar rörelsemarginalen på -1,4%, ned från redan låga 1,1% motsvarande period året innan. Detta är väl under bolagets treårssnitt på strax över 3%. Den pressade lönsamheten kommer delvis från kampanjer och utförsäljningar, som har fått Nellys produktmarginal att gå från 49% 2019 till 44% i år. Utöver detta kämpar bolaget fortfarande med en hög returgrad omkring 40%.

Dessutom belastas lönsamheten av omstruktureringskostnader på -5,4 miljoner kronor. Bolaget har flyttat 15 Stockholmsbaserade sälj- och marknadsföringstjänster till huvudkontoret i Borås, samtidigt som man har minskat den existerande organisationen i Borås med ungefär lika många tjänster.

Men inget ont som inte för något gott med sig. Nelly har genom utförsäljningarna minskat lagret med imponerande 30%. Före detta VD Mathias Pedersen sade på presentationen för Q2-rapporten att lagret kommer att variera framöver, men att det inte ska komma tillbaka till samma höga nivåer som tidigare.

Utöver detta ska Nelly flytta lagret från Falkenberg till Borås i början av 2021. Det nya lagret kommer ha en högre grad av automatisering. Närheten till e-handelsklustret i Borås ska enligt bolaget möjliggöra fler transportalternativ och effektivare leveranser.

Så vad göra med Nelly-aktien?

Utöver den stora e-handelstrenden är det svårt att se några enskilda tillväxtdrivare i Nelly de närmsta åren. När bolaget nu drar tillbaka sina expansionsplaner i Europa räknar vi med fortsatt negativ tillväxt för nästa år. Dessutom finns det stora risker att lagerflytten tynger både lönsamhet och omsättning, som det gjorde i den senaste flytten till Falkenberg 2012.

Däremot gör det minskade tillväxtfokuset att man återigen kan börja koncentrera sig på lönsamheten. Den pågående omstruktureringen och effektivare lagerhållning bäddar för marginalförbättringar de kommande åren. Vi räknar med en rörelsemarginal på 2,5% för 2022. Det är i linje med Footways treårssnitt runt 2,5%, men under Boozts och Zalandos marginaler runt 3%. Den unga, relativt köpsvaga kundgruppen gör det svårt för Nelly att nå lika höga marginaler som de mognare konkurrenterna. Dessutom har kunderna skämts bort med en relativt avslappnad returpolicy. Får man ordning på detta borde lönsamheten kunna stärkas på sikt.

Men det finns annat som lockar med Nelly. Den låga värderingen i kombination med ett starkt varumärke borde dra till sig uppmärksamhet från förvärvssugna större aktörer. Aktien handlas till en stor rabatt relativt sektorkollegor, och den unga kundgruppen borde vara attraktiv för spelare som exempelvis Boozt, vars dyrare segment riktar sig till en äldre målgrupp. Nellys starka community och en stor följarskara på sociala medier är en viktig tillgång.

Det är vanskligt att hänga upp ett investeringscase på budspekulationer, men i fallet Nelly är det svårt att låta bli. I vårt huvudscenario räknar vi med en EV/S-multipel på 0,4 vilket är i linje med Sportamores utköpsvärdering på 0,5 gånger omsättningen. Ett sådant scenario ger en lockande kurspotential på över 50%, även om det fortfarande innebär en motiverad rabatt relativt de större sektorkollegorna.

Men en investering i Nelly sker inte utan risker. Den svaga tillväxthistoriken i kombination med en ny, i sammanhanget oprövad, ledning är verkliga orosmoment. Men den nuvarande värderingen rymmer knappt några förväntningar på bolaget. Affärsvärlden utfärdar ett köpråd i Nelly, till hög risk.