Fortsatt glöd i cigarren

KÖP För drygt ett år sedan, i nummer 15/2018, gavs köpråd för danska Scandinavian Tobacco Group (STG). Tesen var att tobaksbolaget, som hämtar 70 procent av intäkterna från cigarrer och resten från pip- och rulltobak samt tillbehör, var en stabil utdelningsaktie.

Sett ur perspektivet att utdelningen höjdes med 25 öre till 6 danska kronor i vår samt att vinstprognoserna för bolaget reviderats upp sedan köprekommendationen, får sägas att STG delvis levde upp till vår stabilitetstes. På börsen har dock aktien backat med nära 30 procent, vilket innebär en rejäl multipelkontraktion.

Fjolåret blev tufft för tobakssektorn. MSCI:s globala tobaksindex backade med hela 38 procent, det första året med negativ avkastning för sektorn sedan 2008 års –29 procent. Oro över utökad reglering, bland annat kring de populära mentolcigaretterna, var en faktor. En annan kan vara att alltmer kapital förvaltas enligt etiska principer, där tobaksaktier inte platsar och därför säljs – oavsett hur bolagens fundamenta ser ut. En tredje kan vara oro över att bolagens hittills framgångsrika modell, att möta vikande volymer med högre priser och kostnadsbesparingar, nått vägs ände.

Denna modell har tjänat STG, som möter vikande volymer inom ungefär halva affären, väl. I höstas lanserades ett nytt sparprogram där större delen av kostnaderna på 250 miljoner danska kronor togs i fjol. Programmet ska spara 250 miljoner per år, motsvarande cirka 3,7 procentenheter på rörelsemarginalen, med full effekt i slutet av 2021.

Ledningens prognos för 2019 innefattar organisk ebitda-tillväxt om minst 5 procent och ett fritt kassaflöde före förvärv om minst 750 miljoner danska kronor. På Affärsvärldens prognoser handlas aktien till p/e-tal om 11 respektive 10 för 2019 och 2020. Men då inkluderas dels engångsposter, dels stora avskrivningar på immateriella tillgångar som varumärken och kundrelationer. På ett justerat ebita-resultat landar multiplarna på 8,8 respektive 8,2.

Räknat på ledningens kassaflödesprognos blir den fria kassaflödes-yielden nära 10 procent i år. När besparingarna kickar in 2020 och 2021 kan den stiga upp mot 12 procent. Det ger bra stöd åt utdelningen, som motsvarar en direktavkastning på nära 8 procent.

Investerare som sent i konjunkturcykeln jagar billig, ocyklisk tillväxt tar position i STG. Nuvarande kurs underskattar bolagets förmåga att driva vinst-, kassaflödes- och utdelningstillväxt.