För tidigt säkra vinsten

KÖP ”Affärsvärldens perspektiv på Systemair är att aktien från nuvarande nivåer erbjuder uppsida på alla fronter”, lät det när den Skinnskattebergsbaserade ventilationsfirman köpstämplades i början av april i nummer 14/2019. Drygt sju månader senare har aktien stigit med över 40 procent.

I början av juni summerades räkenskapsåret 2018/2019 med över 9 procents organisk tillväxt under det fjärde kvartalet samtidigt som rörelseresultatet justerat för engångsposter mer än fördubblades.

Den positiva trenden höll i sig under första kvartalet i räkenskapsåret 2019/2020 som redovisades i slutet av augusti. Organiskt ökade omsättningen med drygt 4 procent under kvartalet och rörelseresultatet steg med över 19 procent. Kvartalet illustrerar tydligt vikten av geografisk diversifiering. På hemmaplan i Norden minskade försäljningen med 10 procent, men det vägdes upp av väldigt god utveckling i Östeuropa, Ryssland samt Nord- och Sydamerika med tillväxttal på 17–33 procent. Från i höst får Systemair dessutom draghjälp av samarbetet med japanska Panasonic.

I slutet av september höll Systemair sedan en kapitalmarknadsdag där bolagets finansiella mål finjusterades. Omsättningsmålet sänktes från 12 till 10 procents årlig tillväxt och utdelningsambitionen höjdes från 30 till 40 procent av nettovinsten. Rörelsemarginalmålet lämnades oförändrat vid ”lägst 10 procents rörelsemarginal över en konjunkturcykel”.

Det sänkta tillväxtmålet tar vi inte så hårt på. Visserligen har Systemair långsiktigt legat på knappt 12 procents tillväxt, men de senaste åren har takten fallit ner mot cirka 10 procent och analytikerkonsensus ligger vid knappt 8 procent för de kommande fyra åren. Om Systemair klarar av att växa med 8–10 procent per år med oförändrad eller förbättrad lönsamhet så ger det aktien väldigt goda förutsättningar från nuvarande nivåer, särskilt som Systemair över tid levererat en god förvärvstillväxt utan någon som helst aktieutspädning.

På lönsamhetssidan är det extra glädjande att första kvartalet bjöd på en tydligt förbättrad bruttomarginal som stärktes med hela 1,7 procentenheter till 34,0 procent. Historiskt har Systemairs rörelsemarginal korrelerat väl med bruttomarginalutvecklingen. Resultatet under kvartalet belastades dessutom med 10 miljoner kronor för en nedskrivning i ett intressebolag i Australien samt att Systemair fortsatt skriver av på en del förvärvsrelaterade immateriella tillgångar. Justeras för detta hamnade den underliggande rörelsemarginalen, justerad ebita, kring 8,6 procent – att jämföra med redovisade rörelsemarginalen på 7,7 procent.

Affärsvärlden kalkylerar försiktigt med 8 procents tillväxt framöver, där inte minst tidpunkten för förvärv skapar en variation, samt en måttlig marginalförbättring på ebita-nivå till 8,0 procent i år och 8,5 procent nästa räkenskapsår. Aktien handlas då till p/e-tal på 15 respektive 13 eller ev/ebita 13,2 respektive 11,4 för innevarande respektive nästa räkenskapsår. Det är sannerligen inga höga multiplar på ett kvalitetsbolag som är på väg att komma tillbaka på banan igen. Affärsvärlden upprepar köprekommendationen och tar sikte på 175 kronor i vårt ettåriga perspektiv.