Extrapolerade toppvinster

SÄLJ. SCA fick väntaråd i Affärsvärlden nummer 33/2017. Skogsindustrierna är välskötta och det fanns fortsatt god långsiktig värdepotential i ägandet av Europas största privata skogsinnehav. Samtidigt innebar dåvarande aktiekurs på strax under 70 kronor, i vårt tycke, en ungefär fullvärderad aktie på ett års sikt. Av uppföljningen på sidan 43 framgår att rådet misslyckades: aktien lyfte som högst till över 100 kronor och står nu i knappa 93 kronor.

Flera av den exportberoende skogsindustrins yttre krafter har radat upp sig positivt samtidigt som efterfrågecykeln förblivit stark. Fenomenet är i praktiken hopplöst att förutspå, men inträffar regelbundet, som tumregel snarare vart tionde år än de hundratalet år det sägs dröja till nästa blodmåne. Denna gång stärktes dollarn och euron kraftigt mot kronan samtidigt som priserna steg på pappersmassa, förpackningsråvara, papper och trävaror. Det har pumpat upp SCA:s ebitda-resultat hela 45 procent det senaste halvåret.

Det enda som hållit tillbaka vinstexplosionen är dyrare råvaruinköp samt uppstartskostnader för jätteinvesteringen på nära 8 miljarder kronor i massabruket Östrand, som inledde produktion i juni. Vinstförväntningarna på SCA framöver är därmed höga – så länge makrogudarna fortsätter le. Även inräknat Östrand så bedömer skogsanalytikerna i Factsets konsensus att SCA är högst värderad i sektorn till år 2020, före hänsyn till skogen.

SCA:s enorma skogsinnehav är i teorin värt nästan hela aktiekursen: baserat på småtransaktioner i Norrland, inklusive SCA:s bytesaffärer, så handlar ”marknadsvärdet” om ungefär 80 kronor per aktie, med koncernens nettoskuld avdragen.

Affärsvärlden ser dock att SCA behåller skogen i närtid och sätter skogsvärdet minus nettoskuld till runt 57 kronor per aktie, mittemellan bokfört värde och ”marknadsvärde”. Vid normaliserad lönsamhet för skogsindustridelen, vilket hyvlar av åtminstone en tredjedel på ebitda-nivån av de närmaste årens förväntade toppvinster, så handlas skogsindustrierna implicit till ev/ebitda 11 bakåt och ev/ebitda 7 framåt år 2020. Det är inte attraktivt nog, givet hur Östrand gör SCA än mer beroende av massapris (samt dollarkursen) och till en än större nettoköpare av råvara.

Affärsvärlden landar i säljråd för SCA. Ettårig riktkurs sätts snävt till 75 kronor. Skulle aktien falla nedåt 60 kronor så blir den här realobligationen definitivt värd att kika på.