Dukat för midsommarfest

Inom cd- och dvd-skivmakeri används tillverkningsprocessen sputtring, som beklär tunna metallskikt med önskade ämnen med hjälp av vakuum, processgaser och hög temperatur. Det First North-aktuella lilla Järfälla-bolaget Midsummers grundare har de senaste 14 åren vidareutvecklat sputtringen för produktion av flexibla tunnfilmssolceller, en ny teknik inom det globalt mest snabbväxande energislaget.

Midsummers solceller är både böjliga och stryktåliga. Lättviktspanelerna de sätts ihop med får nya användningsområden, som varma länders viktkänsliga, tunna tak samt inbyggda paneler i byggmaterial (bipv) och fordon. Där har inte kiselbaserade paneler, 95 procent av dagens marknad, varit aktuella på grund av otymplighet, bräcklighet och vikt. Viktproblemet gäller även flertalet tunnfilmsceller, vilka kapslas in i glasskivor.

Midsummer drog lärdom av hur Kina prispressat sönder lönsamheten inom kiselbaserad paneltillverkning. Därför riktas sputtringsexpertisen mot tillverkningsutrustning åt panelfabriker. Resultatet: 5 miljoner dollarsmaskinen Duo, som spottar ut en liten flexibel solcell var tjugonde sekund, motsvarande 5 megawatts kapacitet per år. Enligt Midsummer är bolaget, till följd av produktmissar och konkurser bland konkurrenter, ensamma om att kunna leverera en kvalitetssäkrad sådan massproduktionslösning.

Finanserna har fått upp rejält momentum. Intäkterna har på senare år ungefär dubblats – årligen – och affärsmodellen där kunder betalar in i förskott gör expansionen kapitallätt. Lönsamheten nådde 2017 till 36 procents ebitda-marginal och 22 procents rörelsemarginal (ebit). Mycket bra för en snabbväxande teknikutvecklare.

Det finns dock en elefant i rummet: 70 procent av omsättningen hämtas in via Sunflare, affärspartnern för Kina- och USA-marknaderna, som längs med vägen även blivit Midsummers största aktieägare. Sunflares USA-del helägs av den numera USA-baserade entreprenörsfamiljen Gao, bekräftar Midsummer. Här finns kanaler mot stora varuhus, då familjen verkat som möbelleverantörer via Kina.

Det som oroar är bristen på transparens kring Sunflares ­Kina-fabriker, dit maskinerna beställs. Midsummer är fåordiga, men medger att det finns lokala fabriksdelägare. Utomstående verkar få lita blint på att fabrikerna tjänar tillräckligt med pengar, så att det görs fler Duo-inköp. Upplägget till trots så existerar inget exklusivitetsavtal med Sunflare, och Midsummers vd Sven Lindskog försäkrar för Affärsvärlden att bolaget aktivt söker nya kunder.

Till teckningskursen 16,20 kronor tar noteringsemissionen in dryga 100 miljoner kronor brutto för knappt 20 procent av bolaget. Dels ska maskinaffären skalas upp snabbare, dels tänker Midsummer bygga en sidoaffär med en egen nischad solpanelslina i Järfälla, initialt med fokus på solpanel-plåttaket Clix i Sverige och Norden. Positivt är att familjen Gao låser befintliga aktieinnehav i tre år, och majoriteten av övriga storägare i tolv månader.

Det är svårt att jämföra med andra solenergibolag. Tunnfilmsledaren First Solar värderas till 2,2 gånger omsättningen, ev/sales, för hög tillväxt, trots medioker lönsamhet och dålig kapitalförräntning. Maskinaffären påminner mycket mer om Mycronic, som värderas till ev/sales 2,5, men Midsummer har högre och mer stabil lönsamhet plus bättre tillväxtpotential och borde således värderas högre.

En tråkig faktor är att knappt 86 miljoner kronor av noteringen är bortlovad till ankarinvesterare. Upplägget blir därmed riggat för initial rusning efter det fåtal aktier som bjuds ut.

Vägs kommande års enorma affärspotential mot osäkerhetsrisker så bedömer Affärsvärlden att Midsummer är en högrisknotering värd att teckna.

Teckningstiden löper till och med tisdagen 5 juni. Planerad första handelsdag är 21 juni.

Affärsvärldens basestimat för Midsummer 2018p–2020p

Orderingång: 2018, tio maskiner (dagens kapacitet), 2019 20 maskiner (tio månader av halva utökad produktionskapacitet), och 2020, 40 maskiner (tio månaders utökad kapacitet).

Intäkter: 2018 intäktsredovisas fem levererade maskiner, 2019 15 levererade, 2020 25 levererade. (2021 är leveranser ikapp produktion.) Därutöver 7 procents drift- och serviceintäkter på maskiner plus sidoaffären med paneler, som väntas ge 15 miljoner 2019 och 30 miljoner 2020. Nettoomsättningen dubblas 2018, tredubblas 2019 och växer med två tredjedelar 2020.

Lönsamhet: Med fortsatt extrem tillväxt plus bibehållna produktutvecklingsambitioner så räknar inte Affärsvärlden med någon skaleffekt på rörelsemarginalen under prognosperioden. Med bibehållen ebitda-marginal kring 35 procent och rörelsemarginal (ebit) strax norr om 20 procent för 2018–2020 så följer resultatet intäktstillväxten. Prognosperiodens avkastning på sysselsatt kapital bör hamna norr om extremt starka 60 procent.