Bländad av ljuset

Det heter private equity av en orsak, brukade vara ett favorituttryck som grundaren av riskkapitalfirman Segulah och tidigare ordförande för riskkapitalföreningen SVCA, Gabriel Urwitz, tog till när bristen på öppenhet och transparens i branschen kom på tal.

Att gå från private till public i termer av transparens blir en av de utmaningar som private equity-jätten EQT möter efter den framgångsrika noteringen på Stockholmsbörsen förra veckan. Introduktionskursen på 67 kronor stack snabbt iväg till toppnoteringen 90 kronor men sedan dess har den fallit tillbaka något.

Sedan den första noteringen av ett private equity bolag 1995, American Capital, har ett antal av världens stora spelare följt efter. Merparten av private equity bedrivs dock fortfarande i den traditionella formen, i partnerships bakom stängda dörrar. En uppskattning från Bosconi-universitetet pekar på att omkring 10 procent är noterat av världens totala volym.

Att private equity-bolag är noterade är ingalunda en självklarhet och kan skapa intressekonflikter med grund i bland annat incitamentsstrukturerna. EQT:s primära kunder, institutionellt kapital, har egentligen inget intresse av en notering.

– För fondernas investerare tillför det ingenting. Det blir bara en intressent till som private equity-firman ska hänsyn till. Risken finns att fokus skiftar mer till avgifter och nya fonder i stället för att göra så bra affärer som möjligt, säger en förvaltare som investerar i private equity.

Större fonder ger större avgifter, vilket förstås gynnar det noterade bolagets intäkter. Samtidigt pekar en del erfarenheter mot att större fonder har svårare att skapa överavkastning, vilket är fondinvesterarnas primära intresse, även om risken också minskar. Än så länge finns dock inga entydiga resultat från forskningen som pekar i den ena eller andra riktningen, enligt Per Strömberg, professor i finansiell ekonomi vid Handelshögskolan i Stockholm och expert på private equity.

Med en notering följer nya krav på öppenhet och kommunikation kring bolagets utveckling och allt som kan påverka det, liksom insiderregler.

– Det blir en utmaning att verka i en publik miljö och vara en del av kvartalskapitalismen. Det är ett (för börsen) ovanligt komplext bolag där det kan vara svårt att se hur och var pengar tjänas och det blir nog inte en helt lätt resa för IR-funktionen, säger Per Strömberg.

Den största källan till intäkter för EQT är avgifter från fonderna. I dagsläget står de för omkring 97 procent av totalen, men EQT:s ambition är att andelen som kommer från vinstdelning, carried interest, på medellång sikt ska nå 25–30 procent av intäkterna.

Även så kommer tillväxt i avgifter och därmed topline till stor del bero på nya fonder som startas och som i vissa fall kommer bli större än tidigare fonder. I dag kommunicerar EQT om en ny fond formellt, liksom många andra pe-bolag, först när fonden stänger sin kapitalresning. Detta på grund av marknadsföringsregler som bolaget, enligt EQT:s kommunikationschef Nina Nornholm, fortsatt kommer att vara bundna av.

Innan fonden stängs så sker dock en eller flera delstängningar, kapital tas in och det börjar investeras. Dessutom är flera hundra institutioner väl medvetna om vad som är på gång, vilken som fond som ska resas och hur stor den är tänkt att bli. Något som förstås direkt kan relateras till framtida avgiftsintäkter. Ofta så sipprar uppgifter om fondresningen fram i diverse media under resans gång.

Hur det rimmar med börsregler om kommunikation av kurspåverkande information och insiderregler är svårt att sia om innan frågan dyker upp och prövas, men det är en illustration av de nya utmaningar man står inför

Enligt Nina Nornholm på EQT ska frågan hanteras genom att förse marknaden med den information som krävs för att möjliggöra en värdering av aktien på ett bra och korrekt sätt.

Ett annat intrikat förhållande är att personer i ledningsställning i EQT samtidigt sannolikt får ta del av vinstdelning i fonder utanför det noterade bolaget, de 65 procent av carried interest som rådgivare är tänkta att dela på framöver.

Enligt branschinsiders brukade till exempel Conni Jonssons andel av vinstdelningen i fonder ligga på 7–10 procent, men sannolikt rejält lägre i de senaste fonderna då han inte längre är lika aktiv i affärerna. För någon som chefen för infrastruktur, Lennart Blecher, som är operativ, ligger den sannolikt på en ansenlig nivå.

Att ledningen och bolaget hämtar pengar från samma källa men olika kranar är förstås inget problem för incitamenten, men är en typisk fråga som dyker upp i börsbolagssammanhang. I dagsläget finns ingen information om detta i prospektet och EQT har inte besvarat Affärsvärldens fråga om hur det förhåller sig. Frågan är om det dyker upp i nästa årsredovisning, där det brukar behandlas av börsbolag.

Den skapelse som nu kommit till börsen är måhända komplex och svår att greppa men är samtidigt en av de stora framgångarna inom svenskt bolagsbyggande de senaste 30 åren. Bara Spotify är värt mer med dagens börskurser.

Dagens EQT är emellertid en helt annan sak än det som såg dagens ljus 1994. Den stora förändringen kom när beslut togs om att skala upp fonderna och bredda sig till flera investeringsstrategier för ett tiotal år sedan.

Det har visat sig lyckosamt och framför allt satsningen på infrastruktur har gått som tåget, det gäller inte bara resningen av nya fonder som har skett på löpande band.

EQT Infrastructure II som har investerat 84 procent av kapitalet så här långt har till exempel nått en avkastning på två gånger kapitalet, något som i infrastruktursammanhang måste ses som mycket bra. En delförklaring är investeringen i tyska sopförbränningsstationer som 2016 såldes till Beijing Enterprises för knappt 1,5 miljarder euro.

– Den affären blev en fullträff och de gjorde flera gånger pengarna. När EQT gav sig in på infrastruktur hade de en delvis ny och mer aggressiv approach än andra investerare, vilket har betalat sig. Andra har nu följt efter och EQT Infrastructure har delvis omdefinierat vad tillgångsklassen kan innebära, säger en private equity-investerare.

Sådana framgångar ligger bakom den senaste jättefonden, Infrastructure IV, – drygt 9 miljarder euro och som drogs ihop på rekordtid. Infrastructure IV svarar i dag – tillsammans med buyout-fonden EQT VIII på 10,8 miljarder euro – för över hälften av det totala förvaltade kapitalet på 40,1 miljarder euro.

Från att tidigare ha varit en regional nordisk spelare har EQT med de två senaste fonderna definitivt tagit steget upp i elitserien. På branschmagasinet Private Equity Internationals senaste rankning ligger EQT på sjunde plats globalt i världen vad gäller storlek, och bara en annan europeisk firma ligger före, CVC med bas i London.

Jämfört med förstaplaceringen Blackstone är man dock fortfarande liten. Blackstone har mer än tio gånger så mycket förvaltat kapital. De senaste två fonderna kan förefalla stora, men EQT VIII kvalar ändå inte in bland de tio största buyout-fonderna, vilket indikerar att ännu större fonder kan vara att vänta längre fram. Blackstones senaste buyout-fond, som stängdes i år, slog rekord igen med 26 miljarder dollar.

4

… miljoner kronor var snittkostnaden per heltidsanställd 2019. EQT är sannolikt Stockholmsbörsen bästa betalare.

25

… miljoner kronor är vad Wallenbergstiftelserna (via Wallenberg Foundations AB) får i årlig ersättning för tjänster inom nätverkande och tillgång till Wallenbergfamiljens namn och nätverk.