Ossdsign: Benhård satsning i USA

Uppsalabaserade Ossdsign (teckningskurs 27,50 kr) tillverkar och säljer främst patientspecifika implantat för rekonstruktion av skador och defekter i ansikte och skalle. Grunden är ett patenterat biokeramiskt material som under läkningsprocessen omvandlas till benvävnad. Bolaget startades 2011 och sedan dess har fler än 500 operationer genomförts med Ossidsigns implantat.

Bolaget har tre produkter.

• Ossdsign Cranial för skallbensimplantat.
• Ossdsign Facial för ansiktsimplantat.
• Ossdsign Cranioplug används för att laga borrhål i skallbenet som gjorts för att komma åt hjärnan.

Huvudprodukten är Ossdsign Cranial. Den består av ett 3D-printat titannät som designas i ett CAD-program utifrån patientens skiktröntgenbilder. Runt titannätet gjuts biokeramen fast. Implantatet fästs vid patientens befintliga skallben. Viktigt är att läkarnas befintliga rutiner inte behöver ändras vid operationen. Reklamfilmen i denna länk ger en viss bild av hur produkten används.

Ossdsign är ensamma om att jobba med implantat som ombildas till benvävnad på skallområdet. Konkurrenter använder traditionella implantat som titan, plast eller autolog bentransplantation. Nackdelen med dessa är främst infektionsrisk.

Infekteras implantatet måste det avlägsnas och operationen göras om. Infektionsrisken för traditionella metoder verkar ligga på i genomsnitt 10 procent med betydande variationer. Eftersom Ossdsigns implantat omvandlas till benvävnad är infektionsrisken betydligt mindre.

I en större studie publicerad 2018 genomförd på Karolinska Universitetssjukhuset visades mycket goda resultat med Ossdsigns skallbensimplantat. Av 50 patienter så var det bara en som efter 25 månaders uppföljning drabbats av infektion som ledde till att implantatet behövdes tas ut. Ossdsigns egen uppföljning av cirka 400 implantat visar att cirka 2 procent av patienterna drabbats av infektioner. 

Ossdsign genomför just nu en listningsemission inför notering på First North. Emissionsbeloppet är drygt 150 Mkr med en möjlig övertilldelningsoption som kan tillföra ytterligare cirka 23 Mkr. Kapitalet ska användas till marknadssatsningar. Främst med fokus på USA.  

Börsplus syn på Ossdsign

Det här är en förhoppningsaktie, alltså ett entreprenörsdrivet utvecklingsbolag med minimala intäkter och högtflygande planer. Analys av förhoppningsbolag kräver andra metoder än vanliga börsaktier (se faktaruta längst ner). Plus insikten att det vanligaste utfallet är att investerarna förlorar nästan hela insatsen.

———

1. Incitament nyckelpersoner

Nyckelpersonernas ägande i Ossdsign är klent. Styrelseledamot och medgrundare Håkan Engqvist äger mest motsvarande knappt 3 procent av bolaget. Alla nyckelpersoners ägande kan komma att öka genom befintliga optionsprogram.  

De största ägarna är Karolinska Development och SEB Venture Capital som båda äger en bit över 20 procent. Fem av de största aktieägarna har ingått en lock-up som innebär att de inte får sälja sina aktier inom 12 månader från notering. Det motsvarar cirka hälften av aktierna efter fulltecknad nyemission.

Emissionen omfattas till 74 procent av teckningsförbindelser. Här deltar bland annat de två största ägarna samt styrelseordförande och en styrelseledamot. Det är bra.

2. Track record nyckelpersoner

Ledning och styrelse består av 12 personer. Vd Anders Lundqvist har lång erfarenhet från ledande befattningar inom läkemedel och medicinteknik. Styrelseordförande Simon Cartmell känns igen från Bonesupport. Ledamot Håkan Engqvist är professor i materialvetenskap, huvudsaklig uppfinnare av Ossdsign Cranial och medgrundare till Ossdsign.

3. Trovärdighet för produkt och strategi

Den globala marknaden för produkter relaterade till skallbenskirurgi värderades till cirka 800 miljoner USD år 2017. Marknaden för produkter relaterade till ansiktskirurgi väntas vara värd cirka 3 miljarder USD år 2022. Stora aktörer på marknaden är till exempel Stryker och Biomet/Zimmer.

Ossdsign uppskattar att marknaden för Ossdsign Cranial och Ossdsign Facial är cirka 200 miljoner USD vardera årligen. Marknaden för Ossdsign Cranioplug uppskattas vara värd cirka 165 miljoner USD årligen. USA är den enskilt största marknaden följt av Japan.

Regulatoriska godkännanden och certifieringar är på plats på cirka 15 marknader i Europa och USA för Ossdsign Cranial. I USA finns också FDA-godkännande för Ossdsign Cranioplug sedan hösten 2018. Cranioplug är också marknadsgodkänt i Europa. Bolaget bedömer att ett godkännande för Ossdsign Facial finns på plats under 2020 i USA. Den regulatoriska processen för marknadsgodkännande pågår i Japan. Ossdsign Cranial förväntas erhålla regulatoriskt godkännande i Japan under 2020.

Bolaget har etablerat försäljningsorganisationer direkt eller via distributörer på befintliga marknader. Ossdsign har helägda dotterbolag i både Storbritannien och USA. Kommersiellt fokus är främst USA där Ossdsign prioriterar tio delstater och cirka 40 sjukhus. I USA samarbetar Ossdsign med Matador Medical sedan 2017 för distribution av Ossdsign Cranial. Bolaget har tillgång till nationella betalningssystem, reimbursement. Idag uppges 25 sjukhus vara betalande kunder.

Genomsnittspriset för Ossdsign Cranial är 50 000 kronor i Europa. I USA och Japan är priset dubbelt så högt. Priset för Ossdsign Facial varierar betydligt. Enklare implantat kan kosta 5 000 kronor och större över 25 000 kronor. Ossdsign Cranioplug är inte patientspecifik utan en standardprodukt som kostar 1 000-1 500 kronor i Europa och ungefär det dubbla i USA.

Bolaget har 10 olika patentfamiljer som sträcker sig fram till 2036 som skyddar teknologin. Fler applikationer kommer med tiden. Ossdsign genomför studier som undersöker om bolagets biokeramer kan användas i tillämpningar för bland annat munhåla och ryggrad.

Under 2018 landade nettoomsättningen på cirka 13 Mkr. Rörelseförlusten var cirka 56 Mkr. Det första kvartalet i år blev nettoomsättningen 3,6 Mkr. Det var en ökning med knappt 40 procent jämfört med första kvartalet 2018. Kan nettoomsättningen i år hamna en bit över 20 Mkr får det betraktas som framgångsrikt.

Den pågående emissionen exklusive övertilldelningsoption tillför bolaget cirka 140 Mkr efter kostnader. I kassan fanns vid kvartalsskiftet cirka 37 Mkr.

Målsättningen är att uppnå en världsledande position inom patientspecifika ansikts- och skalimplantat. Ossdsigns unika fördelar borde innebära goda möjligheter att snabbt ta betydande marknadsandelar. Positivt är att marknaden är ganska koncentrerad med få kunder som ska bearbetas.

Den finansiella målsättningen är att uppnå en rullande årsomsättning som överstiger 200 Mkr under inledningen av 2023. Något uttalat lönsamhetsmål finns inte.

4. Nödvändiga antaganden i ett optimistiskt scenario

• Marknadssatsningar som leder till försäljning
• Få ut ytterligare produkter på marknaden

Listningsemissionen är offensiv och kapitalet ska användas för att få ordentlig fart på försäljningen. Det blir också den viktigaste värdedrivaren för Ossdsign. Med fler marknadsgodkända produkter kan mer säljas. Ett regulatoriskt godkännande i Japan 2020 för Ossdsign Cranial blir viktigt.

Ossdsign i ett optimistiskt scenario

Optimistiskt scenario

Vid en fulltecknad emission kommer Ossdsign ha ett börsvärde på cirka 530 Mkr. Då finns en nettokassa på 190 Mkr i bolaget. Även om det kan krävas kapitaltillskott för att ta bolaget till sina målsättningar så går det att se en klar uppsida i aktien om planerna går hyggligt i lås.

Ambitionen är att ligga kring 200 Mkr i årsomsättning 2023. En värdering på 5-10 gånger intäkterna (P/S-tal) vore inte orimlig att vänta sig i så fall. Liknande teknikbolag med stark tillväxt har en sådan värdering. Bonesupport är ett exempel. De jobbar också med ett material som ombildas till benvävnad, dock ej skallben, och omsätter runt 130 Mkr i årstakt. Börsvärdet är 1,2 miljarder. Ett P/S-tal på 9.

Översatt till börsvärde skulle Ossdsign vara värt 1-2 miljarder kronor jämfört med 0,5 miljarder idag, om detta blir verklighet. På sikt kan lönsamheten förmodligen bli ganska hög tack vare goda bruttomarginaler. Att bolaget finner nya tillämpningar för sin grundteknik, till exempel för ryggrad, kan öka potentialen ytterligare.

Pessimistiskt scenario

Marknadsutrullning och tillväxt kostar. Dessutom är fördyrande förseningar mer regel än undantag. Vi är ganska övertygade om att Ossdsign kommer att behöva ta in mer kapital. Med tanke på ägarbilden och ambitionerna finns förutsättningar för att bolaget blir en förvaltarfavorit. Då är det ganska enkelt att lösa kapitalbehovet. Hur som helst menar vi att aktieägare ska ställa in sig på fler kapitalanskaffningar och därmed utspädning.

Med ett dotterbolag i Storbritannien kan Brexit ställa till det för den delen av bolaget. Med ett alltmer protektionistiskt USA ska de politiska riskerna för bolag som ser landet i väst som sin viktigaste marknad inte underskattas.

Börsplus slutsats

Huvudscenariot för förhoppningsbolag är att det över tid slutar med en stor förlust för investerarna.

Ossdsign har en unik produkt som borde ha stora chanser att ta marknadsandelar. Cirka 500 genomförda operationer med gott resultat talar sitt tydliga språk. Ägarlistan är bra och försäljningen har börjat ta fart. Lönsamhet ligger dock långt bort i tiden och det är svårt att underskatta hur dyrt det kan vara att etablera nya medicintekniska produkter globalt.

Om allt går vägen kan vi se en uppsida på 2-4 gånger på 3-4 års sikt för Ossdsign. Givet riskerna är det dock inte tillräckligt för att motivera ett köpråd. Vi lockas inte av noteringen och landar i en neutral rekommendation.