Opus Group: Ett osäkert fordon på rafflande resa

Opus Group är ett globalt bilprovningsföretag med verksamhet i tio länder på fyra kontinenter. Koncernen har ungefär 2500 medarbetare och utför 25 miljoner bilprovningar årligen. Bolagets två största marknader är Nordamerika och Sverige, där Opus dessutom är en marknadsledare. Dessa två marknader utgör cirka 90 procent av koncernens totala försäljning.

Marknadstillväxten för bilprovning i västvärlden är generellt sett låg och växer i takt med bilparkens utveckling, det vill säga ett par procent per år. I utvecklingsländerna är tillväxttakten däremot betydligt högre. Drivkraften är behovet av ökad trafiksäkerhet och minskade miljöutsläpp från fordon. Här finns en stor marknad att växa på för Opus under en lång tid framöver.

Marknadsledande i Sverige

I Sverige är Opus Group numera det marknadsledande bilprovningsföretaget med en marknadsandel kring 27%. Förutom Opus finns två andra stora aktörer i form av statliga Svensk Bilprovning och Besikta som ägs av den börsnoterade industrigruppen Volati. De har vardera en marknadsandel om cirka 25-26%. I övrigt finns ett par mindre bolag (Dekra och Carspect) som var och en har en marknadsandel kring 10%.

I maj 2018 trädde nya besiktningsregler i kraft i Sverige. Förändringen innebär en harmonisering mot EU-lagstiftning och medför något glesare besiktningsintervall relativt tidigare.

Prisbilden för besiktningar i Sverige har ökat en hel del sedan avregleringen och utglesningen av intervallen. I Sverige kostar en besiktning för en personbil mellan 300-600 kronor. I Tyskland är motsvarande siffra cirka 100 Euro sedan landet övergick till en utglesning av besiktningsintervallen i linje med EU-nivån för ett par år sedan.

Opus är även marknadsledande i USA. Tidigare angav Opus marknadsandelen till 44 procent men vill nu inte stå för den siffran. Antagligen finns det betydande mätproblem och det är ju helt orimligt att få ihop siffran 25 miljoner besiktigade bilar per år med 44 procent av hela USA:s bilflotta. Marknaden har alltså flera delar.

På de flesta marknader driver Opus bilprovning i egen regi, alltså centraliserade bilprovningsprogram med egna provningsanläggningar. I USA är det däremot många delstater som har decentraliserade program där besiktningarna utförs av bilverkstäder. I sådana delstater erbjuder Opus EaaS (Equipment-as-Service), vilket innebär att de decentraliserade bilprovningsstationerna hyr utrustning, förbrukningsvaror och de programuppdateringar som krävs av Opus.

Nya programupphandlingar sker typiskt sett ett par gånger per år och kontraktstiderna är vanligtvis 5-7 år med förlängningar om 2-6 år. I USA omfattar de flesta kontrollerna miljötester medan säkerhetstesterna oftast utförs genom visuella kontroller. Här finns stor tillväxtpotential till att även omfatta säkerhetstester på sikt.

Strategi

Koncernens strategi är att huvudmarknaderna (Sverige och USA) skall bidra med starka kassaflöden som kan finansiera vidare internationell expansion. Utöver Sverige och USA har Opus etablering i fyra sydamerikanska länder (Argentina, Chile, Mexiko och Peru). Dessutom har koncernen verksamhet i Australien, Pakistan, Spanien och Storbritannien.

Verksamheten består av två affärsområden, Vehicle Inspection (Bilprovning) samt IVS (Intelligent Vehicle Support). Det sistnämnda affärsområdet bildades i början av 2018 och säljer verktyg och tjänster för programmering, diagnostik och reparation av avancerade fordon. En ny bil idag blir mer och mer avancerad och är utrustad med ett stort antal datorer och sensorer. Det leder till att märkesoberoende verkstäder får allt svårare att serva och diagnostisera fel i bilarna. Opus har en rad produkter som underlättar för verkstäder och tekniker. Intelligent Vehicle Support utgör cirka 12 procent av koncernens totala försäljning.

Ambitiös tillväxtplan

Våren 2017 lanserade Opus en ny tillväxtplan för de kommande fem åren. Målsättningen är att öka omsättningen från 200 till 400 miljoner dollar år 2021 (cirka 3,6 mdkr). Samtidigt som EBITDA-marginalmålet höjdes till 25 procent från tidigare 20 procent. Målsättningen är ambitiös men inte omöjlig att uppnå. Under den senaste niomånadersperioden uppgick rörelsemarginalen före avskrivningar (EBITDA) till omkring 20 procent.

Opus har historiskt sett varit ett förvärvsintensivt bolag med inte mindre än tio förvärv sedan 2015. Avskrivningstakten är därmed också hög och ger en relativt stor påverkan på resultatet. Koncernen kommer sannolikt fortsätta konsolideringen, vilket troligtvis också är en förutsättning för att det finansiella målet skall kunna uppnås år 2021. Skuldsättningen i Opus är även den hög. Per Q3 2018 var koncernens nettoskuld i absoluta tal 1,6 mdkr motsvarande 3,4x nettoskuld/EBITDA senaste tolv månaderna. Det är något högre än bolaget skuldsättningsmål om att nettoskuld/EBITDA skall understiga 3x.

Under perioden Q1-Q3 2018 ökade försäljningen med 35 procent jämfört med motsvarande period 2017. Den organiska tillväxten i lokal valuta var 9,6 procent. Det får anses vara klart godkänt med tanke på att den absoluta majoriteten av försäljningen kommer från mogna marknader. Rörelseresultatet (EBITA) steg till 268 mkr från 156 mkr året innan.

Koncernens finansnetto påverkas dels av sedvanliga räntebetalningar samt även valutakursomräkningar. Under de senaste kvartalen har den argentinska peson tappat kraftigt i värde relativt USD vilket har påverkat finansnettot negativt. Valutakursomräkningarna är dock inte kassaflödespåverkande men kan påverka den redovisande vinsten kraftigt.

Tillväxtdrivarna

Vi tror att Opus fortsatt kan växa organiskt med ensiffriga tillväxttal även framgent.

Nedan har vi identifierat en rad viktiga tillväxtdrivare:

• En betydelsefull faktor för bolagets framtida tillväxt kommer vara fortsatt geografisk expansion. Opus kommer sannolikt fortsätta att förvärva mindre bilprovningsföretag som driver bilprovningsprogram. Dessutom finns möjligheten att expandera helt organiskt vilket exempelvis skett i Pakistan. Vid dessa typ av avtal får Opus uppdrag att bygga och etablera helt nya bilprovningsstationer. Möjligheterna begränsas dock av Opus svaga finanser.
• Tillväxtmöjligheterna inom Intelligent Vehicle Support är stora. Ökat teknologiinnehåll i bilarna tillsammans med självkörande bilar på sikt kräver mer diagnostik och underhåll.
• Fjärranalys (Remote sensing) sker längs vägarna och innebär exempelvis att bilarnas avgasutsläpp mäts och kontrolleras. Opus fjärranalysteknik registrerar utsläppsnivå, registreringsskyltar, hastighet samt acceleration. Denna teknik blev särskilt uppmärksammad år 2015 vid den så kallade ”Volkswagen-skandalen”. Opus teknik hade identifierat förhöjda utsläppsnivåer hos Audi och Volkswagen-bilar redan ett år innan skandalen uppmärksammades.

På ägarsidan hittar vi en av bolagets grundare tillika före detta VD, Magnus Greko som näst största ägare. Greko ingår i ledningsgruppen i Opus och arbetar som affärsutvecklare. Han är även styrelseledamot i Opus. Nuvarande VD, Lothar Geilen är tredje största ägare och har varit verksam i bolaget sedan 2008 varav de två sista åren som VD.

Slutsats

Global miljömedvetenhet och ökat fokus på säkerhetstänk är två tydliga faktorer som driver marknadsutvecklingen för bilprovning i världen. Även den växande fordonsparken och faktumet att många länder ännu inte testar sina fordon borgar för en stark marknadstillväxt framgent.

Frågan är om Opus kan fortsätta växa med marknaden eller snabbare? Mycket talar för det. Opus har en stark ställning med ledande marknadspositioner på bolagets huvudmarknader USA och Sverige. Även tillväxtmöjligheterna inom det nya affärsområdet IVS verkar lovande.

Bolaget får dock en prick i protokollet för den höga skuldsättningen samt faktumet att Opus verkar i en bransch som i hög grad präglas av politiska beslut.

Börsen gillar inte Opus att döma av den nedpressade kursen. Dålig kommunikation och en vinstsvacka spökar här. Efter VD-byte i början av 2017 har kommunikationen dock förbättrats.

Ett plus är så klart att intäkterna i hög grad är återkommande och konjunkturstabila och dessutom lagstadgade.

2019 är det upp till bevis för Opus. Kan man redovisa ett år med god vinst utan trassel i resultaträkningen så blir det ett p/e-tal på 8 om vi räknar bort immateriella avskrivningar.

Problemet är skuldsättningen. I ett pessimistiskt scenario viker lönsamheten och då blir det nödvändigt med en nyemission. Med ekonomiskt svaga huvudägare kan det bli en blodig historia.

Å andra sidan ger skuldsättningen en fin hävstång om Opus kan fortsätta växa med god lönsamhet och då kanske också få en lite högre värderingsmultipel. En dubbling är då försiktigt räknat. Vårt huvudscenario är som vanligt lite mitt emellan men tillräckligt bra för att motivera ett köpråd i högriskklassen.

_________________________________________________________________

• Mejla oss gärna på borsplus@svd.se om du har förslag eller frågor.