Nykter värdering i Kontigo Care

Kontigo Care har utvecklat ett vårdsystem för alkoholberoende personer kallat TripleA. Systemet består av en trådlös alkoholmätare, en app och en vårdportal som möjliggör för vårdgivaren att på distans följa patientens väg mot nykterhet.

Via telefonappen uppmanas patienten att regelbundet göra nykterhetstester med alkoholmätaren. All data skickas sedan från patienten direkt till vårdgivaren som får lättöverskådlig information i vårdportalen om patientens tester och hur vårdplanen följs. Vid avvikelser från vårdplanen får vårdgivaren omedelbart information om detta.

Genom att patienten regelbundet får bevisa sin nykterhet, delta i terapeutisk verksamhet och beskriva sitt mående sägs systemet öka chanserna att bibehålla nykterhet över tid. När patient och vårdgivare väl träffas kan mötena dessutom handla mer om behandlingen snarare än att försöka utröna hur väl patienten hållit sig till planen.

Vd Henrik Nordlindh lyfter också fram prediktion som ett särskilt spännande område, alltså att vårdgivaren med hjälp av data ur Kontigo Cares system ska kunna förutse om risken för återfall har ökat. Här återstår dock en del jobb. Vd ser också framför sig att bolaget på lite sikt ska kunna expandera internationellt eller till andra beroenden där likartade verktyg och metoder kan användas.

Kontigo Care grundades 2013 av Daniel Benitez som själv är nykter alkoholist och tidigare känd från bland annat datorspelsbolaget Starbreeze. Produktsystemet är inte sprunget ur någon universitetsbaserad forskning utan bygger mer på grundarens egna erfarenheter vilket sedan mynnat ut i bolagets alkoholmätare (TripleAir), app (TripleApp) och programvara (TripleAnalytics). Bolaget har i dagsläget inga godkända patent men ett fåtal är under granskning.

Under 2016-2017 har bolaget tecknat ett avtal med 34 kommuner som totalt omfattar drygt en miljon invånare. Det gör att bolaget nu redovisar en minimal men växande omsättning på ett par hundra tusen kronor per kvartal. Bolaget har även kunder inom företagshälsovård, behandlingshem och privata vårdgivare, men dessa utgör en mindre andel.

Kontigo Care är baserat i Uppsala och är sedan sommaren 2015 noterat på First North. Då introducerades bolaget till kursen 9,50 kronor men har sedan dess tappat nära två tredjedelar av värdet.

Börsplus syn på Kontigo Care

Det här är en förhoppningsaktie, alltså ett entreprenörsdrivet utvecklingsbolag med minimala intäkter och högtflygande planer. Analys av förhoppningsbolag kräver andra metoder än vanliga börsaktier (se faktaruta längst ner). Plus insikten att det vanligaste utfallet är att investerarna förlorar nästan hela insatsen.

———

1. Incitament nyckelpersoner

Största ägare i bolaget är grundaren tillika styrelseledamot Daniel Benitez med 7 procent av aktierna. Vd Henrik Nordlindh och ett fåtal andra i ledningsgruppen äger kring 1-2 procent vardera, vilket är något klent. Vi hade också gärna sett mer aktier hos försäljningschefen Stefan Helander (0,1 procents ägande) med tanke på att försäljningsarbetet framöver är avgörande för bolagets framgång.

Optionsprogram finns på plats men dessa har bara ett värde om aktien står i 9 kronor eller mer i december 2018. För knappt ett år sedan fanns å andra sidan ett optionsprogram som skulle medfört bortåt 50 procents utspädning, vilket känns smått extremt och lite oroväckande åt andra hållet. Dessa löstes dock aldrig in.

2. Track record nyckelpersoner

Bolagets grundare Daniel Benitez har ett blandat förflutet. Då syfter vi inte på hans personliga problematik som är bakgrunden till att Kontigo Care skapades. Däremot måste man väga in att Benitez åtalades för grovt skattebrott i den så kallade CISL-härvan, där aktier i CISL Gruppen pumpades upp och såldes med stora vinster för flera inblandade (åtalet lades dock ner innan rättegång). Samtidigt är han en företagsam person, kanske mest känd som medgrundare till en del av det som sedermera blev datorspelsbolaget Starbreeze, där han även var vd under ett par år i början av 2000-talet. Han medgrundade även den Aktietorgsnoterade casinooperatören Aha World.

Nuvarande vd Henrik Nordlindh tog 2016 över rollen som vd efter Benitez. Nordlindh har ett par vd-roller i bagaget för mindre företag inom bland annat distribution av medicintekniska och dentala produkter (Åhrén Dental Consult) och IT-tjänster inom företagshälsovård (Select Wellness). Han har även haft mer uttalade roller inom marknadsföring och sälj.

Ungefär en tredjedel av bolagets 15 anställda arbetar med sälj och med tanke på att kommersialisering just nu står högst upp på agendan känns teamet ändå någorlunda riggat för att hantera den utmaningen.

Tillägg 8/5 efter nykommunicerad information från bolaget: Grundare Daniel Benitez och styrelseordförande Rune Löderup har avböjt omval till styrelsen. Daniel Benitez kommer fokusera operativt på andra projekt framöver men kommer följa och bistå till bolagets fortsatta utveckling som grundare och stor ägare. Löderup uppger tidsbegränsning som främsta skäl men kvarstår som långsiktig större ägare. Michael Camitz föreslås ta plats som ny styrelseordförande och Alexander Benitez som ny styrelseledamot.

3. Trovärdighet för produkt och strategi

Produkten verkar fungera som tänkt och har hittills överlag fått bra feedback från användare och vårdgivare. Tesen är att regelbunden alkoholmätning i kombination med effektivare och snabbare uppföljning från vårdgivarens sida ska innebära bättre resultat för patienten i dennes väg mot nykterhet. Huruvida det stämmer eller inte vet vi inte än, men under våren 2018 kommer resultat från bolagets studie med Akademiska Sjukhuset i Uppsala, vilket är intressant att följa.

Även om systemet fungerar som tänkt är det avgörande att det finns betalvilja för bolagets produkt. Alkoholproblem är förknippade med stora samhällskostnader. Till exempel kan nämnas att en månads vistelse på behandlingshem med efterföljande eftervårdsträffar kan kosta ca 100 000 kr medan en abstinensbehandling i slutenvård kostar runt 6 000 kr per vårddygn, enligt Akademiska Sjukhuset. Jämfört med det ser listpriset på Kontigo Cares system på 2 950 kr/mån överkomligt ut. Kontigo Cares system är ett förstås bara ett verktyg att kombinera med andra metoder, men det ter sig inte orimligt att det finns en vilja att testa om man på detta sätt kan få ner behandlingskostnaderna.

Strategin är just nu att sluta avtal med så många kommuner som möjligt och att börja driva intäkter. Hittills har bolaget avtal med 34 kommuner som når drygt en miljon invånare. I avtalen finns dock inga krav på minimivolymer, utan det krävs att kommunerna faktiskt avropar enheter från Kontigo Care för att det ska hända något på intäktssidan.

Statistiskt sett är ca 3 procent av befolkningen alkoholberoende medan ytterligare 10 procent har problem med sin konsumtion, så den potentiella marknaden är stor. Men det krävs förstås att patienten vill ha och får behandling och att det är just Kontigo Cares verktyg som ska användas.

Finansieringsmässigt är bolaget inte helt öppna med strategin men i nuläget borde Kontigo Care sitta med drygt 10 Mkr i kassan (inräknat ett lån på 6 Mkr som nyligen togs från en mindre grupp privata investerare som också agerat garanter i tidigare emissioner).

Bolaget har i dagsläget årliga kostnader på ca 20 Mkr och det är inte orimligt att intäkterna på årsbasis nu ligger kring 5 Mkr, givet ”tresiffrigt” antal enheter i drift vilket kommunicerats till marknaden. Tänker man sig att det innebär 100-200 enheter som under året ökar till säg 700 enheter (vilket är den nivå som krävs för att nå break-even enligt bolaget) så är det möjligt att kassan räcker hela vägen dit. Men det är på gränsen och risken är stor att det kommer behövas ytterligare kapital i form av lån eller ägartillskott.

4. Nödvändiga antaganden i optimistiskt scenario

• Kontigo Cares system leder till bättre resultat och/eller billigare vård.
• Slutna avtal med kommuner leder till faktiska ordrar.

Här följer Börsplus syn på potentialen i ett optimistiskt scenario. Värdedrivaren är att fortsätta driva intäkter genom att öka antalet enheter ute i drift i vården.

Optimistiskt scenario

I ett optimistiskt scenario är det lätt att drömma ihop fantastiska siffror när man utgår från en så stor marknad. Fantiserar man om ett scenario där Kontigo Care via avtal med kommuner når 3 miljoner invånare med statistiskt sett 90 000 personer beroende av alkohol räcker det med att nå drygt 1,5 procent av dessa för att få ut 1 500 enheter och en rejäl uppsida i aktien.

Produktmarginalen är inte känd men med hjälp av bolagets egna mål att nå break-even vid 700 enheter kan man backa ut att den borde kunna ligga bortåt 70-90 procent, vilket inte vore orimligt. Beroende på hur generös man vill vara i sina antaganden skulle det kunna innebära ett rörelseresultat på kring 10-25 Mkr.

Rörelsemarginalen kan alltså bli rätt så hög om den här typen av volymer är aktuellt. En värdering på 5 gånger försäljningen (EV/Sales) vore då inte otänkbart, med ett möjligt femfaldigande av aktien i ett sådant optimistiskt scenario.

En sådan potentiell kursuppgång kan också ställas i relation till att aktien redan hösten 2015 handlades ungefär 3 gånger så högt som nu, när bolaget stod inför kommersialisering av systemet.

Pessimistiskt scenario

Kassan är inte enorm och nu ska bolaget dessutom underhålla ett lån på 6 Mkr som löper med 18 procents ränta (och ska återbetalas om ett år). Att nå 700 enheter, vilket bolaget uppger krävs för att nå break-even, kanske är svårare än bolaget tänker sig. Eller så tar det längre tid än väntat. Vårdbranschen har en tendens att vara något trögrörlig och i slutändan är det vårdpersonal som måste lära sig och ta till sig den här tekniken och ett delvis nytt arbetssätt. Når man inte målen är fler nyemissioner tänkbart och i värsta fall kanske det inte går att nå lönsamhet över huvud taget.

Konkurrens är ett annat potentiellt problemområde. Man kan särskilt nämna konkurrenten Alcosystems som var tidigt ute med den här typen av alkoholmätare och har ett på många sätt likartat system med mätare, telefonapp och vårdportal. Alcosystems har dessutom anklagat Kontigo Care för patentintrång men det finns ingen pågående process i nuläget. Kontigo Care har i dag inga godkända patent.

Börsplus slutsats

Huvudscenariot för förhoppningsbolag är att det över tid slutar med en stor förlust för investerarna.

Vi ställer oss kanske något frågande till att aktiekursen fallit så kraftigt sedan bolagets färdiga produkt lanserades. Enligt vår mening har bolaget hittills ändå gjort många saker rätt även om det också finns mycket risk kvar. Kanske var aktiemarknaden inställd på en explosionsartad ökning av både antalet enheter och intäkter, men så fungerar sällan verkligheten.

Som vi ser det är oddsen inte helt orimliga att bolaget faktiskt får lite fart på antalet enheter och att intäkterna följer efter. Intäkterna bör dock stiga rejält under de närmsta kvartalen om det ska finnas någon trovärdighet i det tresiffrigt antal enheter som bolaget talar om. Även om prisnivån för dessa enheter inte kommunicerats explicit tyder även rätt så konservativa gissningar på att omsättningen borde två- eller trefaldigas under nästa kvartal (till någon miljon eller mer, alltså fortfarande mycket låga nivåer).

Sammantaget skulle Kontigo Care kunna vara värt en liten chanspost. Vi betonar dock att den slutsatsen till stor del bygger på aktiens prislapp, snarare än framtidsutsikterna och kvalitet i bolag och produkt. Med ett börsvärde på 50 Mkr är förväntningarna ändå lågt ställda för ett bolag med en färdig produkt, ett stort antal avtal med kommuner och i alla fall en tillstymmelse till begynnande försäljning.

Insiders ger inget särskilt intryck av att det här varken skulle vara särskilt köp- eller säljvärt i nuläget, och ett större intresse från deras sida hade definitivt varit önskvärt för att bli riktigt övertygad. Med det sagt ser oddsen något bättre ut för Kontigo Care än för det genomsnittliga förhoppningsbolaget på nuvarande kurser kring 3,00-3,50 kronor.