Nobina: Informationstrams kring Samtrans-förvärvet

Samtrans är specialiserat på att utföra, administrera och samordna resor för personer med särskilda behov. Mycket handlar det om saker som att ordna skol- och handikapptransporter och rullstolstaxi. Uppdragsgivarna finns huvudsakligen inom den offentliga sektorn i Stockholms län.

Hjärnan i verksamheten är Samtrans beställningscentral med bortåt 100 anställda där persontransporter bokas och planeras. Själva transporterna utförs sedan av ca 175 anslutna åkerier som har egna fordon och egen personal.

Så här skriver Nobina i ett pressmeddelande om förvärvet:

• Efter flera år av god tillväxt hade Samtrans under 2017 en omsättning på 746 MSEK fördelat på 24 kontrakt där resultat före skatt uppgick till 106 MSEK. Förvärvet skapar tillväxt och förväntas redan från övertagandet bidra positivt till koncernens resultat och marginal.
• Affären ligger i linje med Nobinas strategi om att bredda sin affär inom kollektivtrafiken och utveckla erbjudandet till både samhället och kunderna.
• Köpeskillingen består dels av en fast köpeskilling om 225 MSEK, dels en möjlig tilläggsköpeskilling om högst 225 MSEK.
• Köpet, som bl.a. är villkorat av godkännande från Konkurrensverket förväntas slutföras under Q3 2018.

Nobina köper alltså Samtrans med 14 procents rörelsemarginal och 106 Mkr i resultat före skatt till en maximal köpeskilling om 500 Mkr. Motsvarande ca 6 gånger vinsten (p/e). Fantastiskt! Eller?

När Börsplus gräver djupare i siffrorna framträder följande bild:

Det Nobina misslyckas med att uppge, men som bilden ovan visar, är att Samtrans hade ett abnormalt starkt år 2017. Historiskt har Samtrans snarare presterat kring 3-7 procents rörelsemarginal. Så här skriver Nobinas finans- och IR-chef Mattias Gelinder när vi pressar på lite:

”Vi har tyst period och kan inte ge några djupare analyser av finansiell utveckling innan rapportsläppet den 29/6. Men kort sammanfattat så förlorade Samtrans under 2016 viktiga kontrakt till en aktör som gick in med en extremt tuff prissättning – något som bedömdes som ohållbart och skulle leda till låg kvalitet. Samma aktör gick senare i konkurs och Samtrans tog över kontrakten till extraordinära prisnivåer, för att hantera en uppkommen situation.

2017 ska därför inte anses vara en normaliserad nivå – utan vår uppfattning och analys bygger på befintlig portfölj samt analys av marknadsförutsättningarna framåt.”

Ganska viktig information kan tyckas.

Vi räknar därför också med att rörelsemarginalen normaliseras till 2020 då samtliga nuvarande kontrakt har omförhandlats.

Lägger man Nobinas klumpiga informationsgivning åt sidan så är Samtrans ingen dålig verksamhet. Bolaget har ett urstarkt varumärke och är ledande inom särskild kollektivtrafik i Stockholm. Verksamheten har växt över tid och visat positiva om än lite svajiga resultat under många år.

Utgår man från en mer genomsnittlig lönsamhet betalar Nobina närmre fullt pris för Samtrans, kanske kring 13-15 gånger vinsten beroende lite på hur man räknar och antaget maximal tilläggsköpeskilling.

Synergierna är lite oklara då Samtrans beställningscentral kommer drivas som ett separat dotterbolag och transporterna är av lite annan karaktär. Det är alltså inte helt uppenbart hur man ska bättra på exempelvis effektiviteten kring ruttplanering eller personalbeläggning.

Allt som allt har Nobina en rätt stabil verksamhet där god lönsamhet bygger mycket på att lyckas i upphandlingar och optimera trafik och resursutnyttjande. Bolaget delar ut nästan hela vinsten så direktavkastningen är hög över 5 procent.

Samtidigt har aktien återhämtat sig rejält efter höstens tillfälliga lönsamhetssvacka. På 2020 års vinst (som vi har antagit är helt fritt från tillfälliga övervinster i Samtrans) blir p/e-talet 17,5.

Det framstår inte som särskilt lockande för vår del. Vi slopar därför köprådet på Nobina och intar en neutral hållning till aktien.