Troligast med konkurs för Northvolt

NorthvoltKrönika

Northvolt kan inte överleva med nuvarande ägare

Den 12 september skrev jag en krönika med rubriken Northvolt kan inte överleva med nuvarande ägare.

Då var slutsatsen att Northvolt är så dåligt skött att de som stoppar in nytt kapital kommer kräva stora förändringar och att de gamla aktieägarna förlorar kontrollen. Då var det en extrem åsikt i debatten men nu en dryg vecka senare har det nog blivit konsensus.

Dessvärre måste jag nog revidera ner min gamla åsikt. Efter de senaste dagarnas nyhetsflöde så tror jag inte längre att det går att rädda Northvolt via rekonstruktion och nyemission. Min nya bedömning är att Northvolt kommer försättas i konkurs. Kanske väldigt snart.

ETT TYPISKT KONKURSHOT

Under årens lopp har jag råkat få inblick från insidan i ett par konkurshotade bolag. Så här brukar det se ut när stora bolag är i djup kris:

• Leverantörerna börjar begära betalt i förskott. Leverantörer med innestående fordringar börjar agera antagonistiskt mot kunden med olika hårda metoder för att kompensera sig. (Afv har hört rykten om leverantörer till Northvolt som river ner och tar med sig den utrustning de installerat men inte fått betalt för.)
• Kunderna kräver hängslen och livrem eller rabatter eftersom man inte kan lita på garantier och andra löften från bolag som kämpar för sin överlevnad. Kunderna letar så klart nya mer livskraftiga leverantörer. Befintliga orders är inte vatten värda eftersom det alltid finns standardklausuler om att avtalet kan sägas upp om andra parten är på obestånd.
• Ledningen arbetar nog hårdare än förr men mycket energi går åt till allmän krishantering, “blame game” och att skydda sin rygg. Utomstående litar inte längre på ledningen eftersom det i kris uppstår helt nya prioriteringar där ledning och styrelse får ett slags plikt att ljuga om det är vad som krävs för att rädda bolaget.
• Anställda förlorar med rätta förtroendet för ledningen. Ofta “blame game” mellan olika avdelningar eller orter. Konkurrenter och rekryterare rycker i de bästa.
• Styrelsen blir ofta ineffektiv. Inte minst när juristerna påminner om att styrelsen kan få personligt betalningsansvar för miljardbelopp om de fattar fel beslut. Konkurs blir inte sällan det juridiskt tryggaste för styrelsen.
• Långivarna ändrar beteende från baksätespassagerare till att tvingas se sig som (ofrivilliga) ägare som måste bråka med styrelsen och sinsemellan om hur bolaget ska agera.
• Finansiella rådgivare får dubbla lojaliteter. Ofta tänker de mer på att hjälpa nytillkomna investerare än att få en bra deal.
• Advokaterna drar in hundratals miljoner. Alla formella intressenter (styrelse, banker, konvertibelägare, obligationsägare) anlitar egna advokatbyråer men krisbolaget måste betala allas räkningar. Juridiken gör att allt arbete blir extra krångligt. Komplexiteten ökar exponentiellt för krisbolag som Northvolt med en uppsjö olika finansieringslösningar och avtal i många länder.
• Fångarnas dilemma när olika grupper (nya finansiärer, befintliga ägare, långivare med olika prioritet) slåss om en snabbt krympande paj.

Slutsatsen är att när bolag hamnar i djup kris så blir det ofta självförstärkande. Kassaflödet blir ännu sämre och tidigare goda affärspartners blir till arga antagonister.

Ovanstående punkter var alltså generella tumregler. Nästa sak att beakta när det handlar om storbolag i kris är alltid balansräkningen.

NEDSKRIVNINGSBEHOV

Afv har tidigare flera gånger belyst att det finns stora frågetecken kring värdet på Northvolts tillgångar.

Det gäller immateriella tillgångar, Joint Ventures, uppskjutna skattefordringar och varulager. Men framför allt gäller det fabriker och utrustning som vid årsskiftet var bokförda till 5,2 miljarder dollar. Sedan dess har de massiva investeringarna fortsatt så att siffran idag torde vara runt 6 miljarder dollar. Det finns dock många skäl till att verkligt värde är mycket mindre än så.

Till att börja med är marknaden för batterier mycket sämre nu än när investeringarna beslutades. Därmed borde nuvärdet av fabriker vara mycket lägre, särskilt för icke-fungerande olönsamma fabriker.

“Northvolts fabrik är ihopsatt i all hast och av allt att döma med bristande kompetens. Det innebär högre kostnader och en större mängd fel som behöver rättas till samt att den inte heller är färdig och anpassad för de produkter som skall tillverkas”, som en känd svensk industriman med stor erfarenhet av rekonstruktioner skriver till Afv.

“Fabriken ligger i ett område där det inte finns adekvat arbetskraft, ingen lämplig erfarenhet, inga liknande produktionsföretag, inte bostäder och samhällsservice för den personal som måste importeras. En nystart i ödemarken, om man ser det på håll. Samt med lönekostnadsnivåer om 2-3 gånger ett normalt alternativ. Det sänker naturligtvis värdet”, skriver industrimannen som har läst Northvolts årsredovisning och så klart följt mediabevakningen.

“Verksamheten pågår i liten skala med stora leveransproblem, flyende kunder, personalen är skräckslagen för sin hälsa och sin anställning och ledningen har ännu inte förstått läget.”

När industrimannen summerar intrycken och beaktar alla nackdelar så tycker han att ett realistiskt värde för en ny ägare vore kanske 10% av bokfört värde.

“En köpare måste både kunna finansiera verksamheten och kunna driva den. Det är en inte helt vanlig kombination, men nödvändig för att ha en chans att återstarta verksamheten och inge tillräckligt förtroende hos alla intressenterna.”

Kanske är det för brutalt med 90% nedskrivning men helt klart krävs ett rejält hugg innan nya finansiärer skulle acceptera att köpa in sig.

ETT NORTHVOLT MED FRAMTIDSHOPP

Om vi vänder på steken, hur ser finanserna ut i ett framtida uppstädat Northvolt?

Tabellen intill visar min skiss över tillgångssidan efter bortskrivning av immateriella tillgångar på 135 MUSD och (blygsam) nedskrivning på 2000 MUSD av fabriker och utrustning. Därtill antar jag att kassan måste vara på minst 1000 MUSD för att kunna möta 2025 med lite tillförsikt. Övriga poster är oförändrade från årsredovisningen.

För att detta ska balansera ut så krävs nya pengar, 866 MUSD, enligt en försiktig beräkning som antar ett negativt kassaflöde på 2000 MUSD för helåret 2024.

Lite proforma och förenklat så kan balansräkningens skuldsida i så fall beskrivas som i tabellen intill. Det som sticker ut är så klart att det är ett stort minus för befintliga ägare. Tolkningen är att befintliga aktier är värda noll och att “gamla långivare” sammantaget måste acceptera kreditförluster på minst 1156 MUSD innan det är möjligt att få in ny finansiering.

Därtill måste så klart kostnaderna kapas rejält. Varslet på 1600 personer är nog bara början. Därtill finns det garanterat en massa konsulter, bemanningsbolag och andra underleverantörer som måste bantas ner. Slutligen måste produktionen rampas upp rejält. Svårt men förhoppningsvis inte omöjligt.

Men först måste alltså cirka 10 miljarder kronor tillföras bolaget. Det är enligt min kalkyl ovan och det är nog lågt räknat.

Förutsättningarna för att locka nya pengar hänger ihop med dynamiken mellan bolagets befintliga finansiärer.

BANKERNA

Normalt sett har banker de bästa säkerheterna. Pant i fastigheter och maskiner. Bland Northvolts banker finns SEB, Swedbank, DnB, Citi och säkert många andra. Bankerna har ingen tolerans för förluster och de kommer kräva att övriga finansiärer agerar långt innan det är fara å färde för bankerna. Men när bankerna väl känner att deras säkerheter är i fara, då tvekar de inte att ansöka om konkurs om det är vad som bäst säkrar deras fordringar.

KONVERTIBELLÅN

Northvolt har gjort misstaget att finansiera galopperande förluster med 3,8 miljarder USD i konvertibellån. När solen sken inbillade man sig att detta var som eget kapital. Men nu läser jag i årsredovisningen: “If Northvolt becomes insolvent or initiates insolvency proceedings, the convertible loans are to be repaid.” Det här är standardmässiga villkor men det tål att poängteras. Säkerligen kan konvertibelägarna ta över Northvolt omedelbart om de vill. Rimligtvis borde de känna att den saken brådskar eftersom förlusterna i första hand äter in i värdet på konvertiblerna.

PREFERENSAKTIEÄGARE

Hur man än vrider på det så finns det inget utrymme för befintliga ägare att behålla mer än kanske smulor. Och säkerligen måste även konvertibelägarna ta en stor förlust för att det ska kunna bli tillräckligt med uppsida för att locka in “nya pengar”.

Hastigheten i Northvolts förfall gör också att bankerna förmodligen kommer agera snabbt. Låter de tiden gå är risken stor att även bankerna får stora kreditförluster.

NY KOMPETENS

Minst lika viktigt som nya pengar är att Northvolt behöver en ny chef.

VD Peter Carlsson har byggt hela sin “story” på att vara expert på inköp och leverantörskedjor. Hela Carlssons yrkesbana har ju varit att jobba som inköpare på diverse storföretag, senast Tesla.

Därför är det helt förödande för Carlssons trovärdighet när Afv nyligen visade att just inköp kanske är Northvolts sämsta gren där man lagt miljarder på att köpa maskiner från kinesiska leverantörer som sedan inte funkar.

Peter Carlsson är alltså en klåpare till inköpschef. Och innan Northvolt hade Peter Carlsson inget track-record som entreprenör. Northvolt började som en skrivbordsprodukt av två storbolagsmänniskor utan entreprenörserfarenhet (Peter Carlsson och Carl-Erik Lagercrantz) med pengar från Harald Mix. Märkligt nog så räckte det för att snacka till sig cirka 120 miljarder i finansiering. Men nu är alltså båda pengarna och förtroendet slut.

ÅRETS SKÄMTREVISOR

Även Northvolts revisor EY saknar all trovärdighet. Dels för att man inte har tvingat Northvolt att skriva ner värdet på sina maskiner. Men också för att revisionsfirman EY delat ut pris till Peter Carlsson som “Sveriges främste entreprenör” i tävlingen EY Entrepreneur of the Year 2023. Det låter som ett skämt. Särskilt med tanke på att man året innan gav samma pris till Ilija Batljan. (Ja, SBB har också EY som revisionsfirma!)

“Detta visar hur en revisionsbyrå inte får agera. Först delar man ut pris till sin revisionsklient. Sedan ska man kritiskt granska bolaget ifråga vilket givetvis ger upphov till intressekonflikter”, som en källa till Afv uttrycker saken.

SNABBT SYRABAD

Det finns tre skäl till att jag tror mer på en konkurs än på en rekonstruktion.

1. En konkurs är ett effektivt syrabad där alla dåliga avtal försvinner. Alla lån och skulder kan städas bort. Givet hur misskött Northvolt verkar vara så finns det förmodligen oerhört många dåliga avtal.
2. En konkurs kan gå snabbt. Om det finns samsyn hos de prioriterade fordringsägarna och nya pengar finns redo så kan det gå väldigt snabbt från konkurs till nystart.
3. En radikal nystart har ofta ett stort egenvärde. Inte minst för Northvolt. Om verksamheten i Skellefteå och Västerås ska överleva så måste man göra ett snabbt lappkast bort från nuvarande ledningsfilosofi av flum, floskler, fantasier och fusk.

Kanske att Northvolt 2.0 borde införa ett lönsamhetsmål? Till skillnad mot dagens Northvolt som uteslutande navigerat efter diverse “hållbarhetsmål”.