Krönika SAS
SAS flyger hem från New York med en påse PE-pengar
SAS 250 000 svenska aktieägare får som väntat inget ur konkursen som pågår i Southern District of New York. Målet i amerikansk konkurs (Chapter 11) är att maximera totalt värde som återvinns. Om företaget är värt tillräckligt mycket kan det räcka. Men enligt SAS plan ska nytt kapital in på en värdering av 12,9 miljarder kronor. För detta får de nya investerarna 86,4% av aktierna (för 5,2 miljarder) och 100% av nya konvertibler (för 7,7 miljarder). De sista 13.6% av aktierna går till SAS tidigare fordringsägare.
Om vi tror på värderingen, så är dessa aktier värda 0,8 miljarder. Vidare ska Apollos så kallade DIP-lån på 5.5 miljarder omfinansieras. Så implicit verkar den föreslagna planen värdera SAS till 12,9+0,8+5,5=19,2 miljarder.
Skulderna har ökat
Ur värderingen på 19,2 ska alltså först Apollos DIP-lån betalas av (man får inte lämna Chapter 11 utan att lösa DIP-lån). Därefter återstår 13,7 miljarder. Skulderna vid konkursansökan var värda 14,2, men det var sommaren 2022. Och sedan dess har de nog stigit – för säkerställda skulder läggs upplupen ränta till skulden under processens gång. Några är ju i schweizerfranc och danska kronor, så i vår lokala valuta räknat är de värda mer än förra året. Dessutom ska diverse advokater och konsulter ha betalt.
Låt oss gissa att det kan finnas 13 miljarder för att betala tillbaka 15-16. Det finns en senioritets-struktur i flera lager för skulderna: först kommer lån på 4-5 miljarder, sen hybridobligationer, därefter statliga hybridobligationer och sist schweiziska obligationer. De mer seniora fordringsägarna får nog god återvinning. De sistnämnda kanske inte får så mycket betalt, deras återvinning kan utgöras av (en del av) de 13.6% av aktierna som inte går till nya investerare.
Ett rimligt bud
SAS hade ursprungligen hoppats att ha 30 miljarder i eget kapital efter processen, men det verkar orealistiskt. Så detta bud var nog rimligt.
Vem är de nya ägarna? Något som heter Lind Invest äger 9%. Castelake (32%) är en amerikansk PE-firma specialiserad på ”tillgångsrika” verksamheter (de leasar bland annat flygplan till flygbolag). De får inte äga mer än häften av aktierna enligt europeiska regler. Air France-KLM köper 19.9%, och SAS byter därmed från Star Alliance (Lufthansa, Swiss, Singapore Airlines, United) till Air France-KLM och deras SkyTeam (Delta).
Om inte SAS kostnadsminskningar fungerar kanske Air France-KLM köper resten och integrerar mer. Det finns nog ytterligare skalfördelar där (inga utom-europeiska rutter från Skandinavien?), och kanske kan man växla ner lönekostnaderna genom att ha färre skandinaver. Slutligen investerar danska staten en slant (26%). Kanske det finns löften om att Kastrup ska behålla vissa internationella rutter. Konkursdokumenten är tysta om detta, men det vore svårt att tro att Köpenhamn inte krävt något.
De sämsta investeringarna
Flera steg återstår. Exit-planen ska godkännas, vilket bland annat kräver omröstning av de påverkade fordringsägarna. Det svenska moderbolaget SAS AB ska tydligen igenom en företagsrekonstruktion. Där kommer inget att bli över för aktieägarna, gissar jag. Så det verkar rimligt att aktien äntligen handlas till i stort sett noll (4 öre förmiddagen 4 oktober). Det var kanske mindre rimligt att den handlades till 20-40 öre hela sommaren.
Som vanligt är det aktiva privatsparare som gör de sämsta investeringarna. Det är inte första gången små investerare satsar vilt på en konkurs-aktie. Hyrbilsfirman Hertz var till och med så fräcka att de försökte ge ut aktier under pågående konkursprocess, aktier som helt säkert var värda noll. Konkursdomstolen sa ja (bättre återvinning för fordringsägarna!). Men de fick nej av SEC, amerikanska regleraren: ”we have comments on their disclosure”.
Bo Becker är professor i finansiell ekonomi på Handelshögskolan
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.
Här hittar du alla krönikor