Ökade insatser i bostadssektorn

Veckans plus: Het marknad och ljumma aktier

Bostadsmarknaden

Färsk mäklarstatistik visar att bostadspriserna även nu, efter amorteringskrav, bolånetak och globala tendenser till stigande räntor, ökar med 8–10 procent i årstakt. Den takten är inte hållbar men alla uppjusteringar innebär ändå en ökad säkerhetsmarginal för alla befintliga investeringar i bostadssektorn.

Det gäller särskilt bostadsrättsutvecklare eftersom deras projektkalkyler blir oerhört bra när aktuella priser ligger långt över nivåerna då byggrätterna förvärvades.

Som Börsplus tog upp i en tidigare veckokrönika drivs bostadspriserna, enligt vår uppfattning, till stor del av en omfattande bostadsbrist.

Denna märks inte minst i att andrahandshyrorna också skenar.

Vän av ordning kan ju anföra att bostadsbristen är som störst i de befolkningsgrupper som har lägst betalningsförmåga. Invandrare och ungdomar. Det är ju knappast den gruppen som efterfrågar de lyxbostäder som Börsplus favoriter Oscar respektive Tobin Properties utvecklar.

Men båda ändor av ”bostadskedjan” hänger ihop. Trenden mot livsstilsboende, närhet och säkerhet blir allt starkare. Allt större segment av den breda medelklassen kan och vill betala upp för detta när räntorna är låga.

Hur länge kan detta fortgå? Det vete fåglarna men för stunden syns ingen kursändring.

Värderingen av bostadsutvecklarna

På dagens glödheta börs är bostadsutvecklarna en av mycket få sektorer där värderingarna präglas av skepsis snarare än entusiasm. Grafen ovan visar att byggrätterna i typiskt sett värderas runt 5 000 kronor per kvadratmeter. Det är ett mycket grovt mått som inte fångar in att bolagen skiljer sig mycket åt. Men klart är att bostadsprojekt i expempelvis Stockholm inte sällan ger vinster som är flera hundra procent över det.

Börsen tror med andra ord inte alls på att bostadsutvecklarna kan realisera sina byggrättsportföljer på värden som ens ligger i närheten av dagens bostadspriser. Den liggande axeln visar å andra sidan på fallhöjden i bostadsutvecklarna. Jämfört med bokfört substansvärde handlas aktierna till premier på 100–300 procent eller mer.

Värderingen av bostadsbolagen

Grafen ovan visar börsens fastighetsägande bolag med fokus på bostäder. Bjässarna Balder och Wallenstam handlas i nivå med substansvärde (liggande axeln) och ingen annan ligger jättelångt därifrån heller. Den stående axeln visar att p/e-talen tenderar att vara väldigt höga för bostadsbolagen. Det är inte så konstigt med tillgångar som avkastar så lite som 4–6 procent. Att Heba ligger högt beror på att det är branschens ”oxfilé” med störst inslag av hus i Stockholms innerstad där hyresrätter när som helst kan konverteras till bostadsrätter med enorma värderingar. Att Wallenstam, D.Carnegie och Victoria Park ligger högt beror på att de har ett stort inslag av investeringar och projekt som sänker förvaltningsvinsten men skapar värden på annan väg.

Veckans minus: Stressrisk och skatterisk

Många floppar i stresstest

Efter 25 år av räntor som fallit från rekordhöga nivåer till abnormala minusnivåer gäller det att inte bli fartblind. För att behålla lite perspektiv gör Börsplus för alla fastighetsbolag ett så kallat stresstest. Vi frågar oss helt enkelt hur läget blir om räntan skulle stiga med 2 procentenheter och avkastningskraven med 1 procentenhet. Allt annat lika. Sådana stresstest slår mot resultaträkningen genom att räntekostnaderna ökar och kapar bort stora delar av vinsten. Balansräkningseffekten är på sitt sätt mer allvarlig eftersom högre avkastningskrav kapar värdet på fastigheterna. Det kan få bankirer och ägare att börja oroa sig för bankrutt.

Grafiken ovan visar hur bostadsbolagens belåningsgrad ser ut idag respektive i vårt stresstest. På ett sätt är det betryggande. Alla bolag verkar överleva en stressituation. Men substansvärdena kommer huggas ner rejält. Räkna med att halverade börskurser blir vardagsmat om verkligheten börja likna Börsplus stresstest.

Skatter

Svensk bolagsskatt är 22 procent. Svenska fastighetsbolag betalar i praktiken nästan noll procent i skatt. Så har det varit länge och analytiker och andra räknar som regel med att det är en situation som kommer bestå. Skälet till den låga betalda skatten är att fastigheter motsvarar stora tillgångsvärden och att dessa ger ett avskrivningsunderlag som är skattemässigt avdragsgillt.

Vi tror dock att detta är en långsiktigt orimlig ordning. Faktum är att fastigheter ur samhällets synvinkel är utmärkta beskattningsunderlag. Det vore konstigt om Magdalena Andersson och framtida finansministrar aldrig kommer hämta in de många miljarder som fastighetssektorn skulle kunna betala.

Börsplus väljer att hantera frågan om skatt i fastighetssektorn genom att vi tills vidare genomgående räknar med 11 procent skatt. Det stämmer inte i verkligheten men det är en salomonisk avvägning mellan nuvarande abnormalt gynnsamma läge och vad det rimligen kommer ersättas av någon gång i framtiden. Siffran 11 procent är alltså ”exakt fel” men ”analytiskt rimlig” som vi ser på saken. Vi ser också ett egenvärde att vara lite extra konservativ när vi tittar på en sektor som under lång tid levt i den bästa av alla tänkbara världar.

Dessutom väntas när som helst (deadline 31 mars) en skatteutredning som väntas komma med drastiska förslag mot fastighetssektorn. Många tror att fastighetstransaktioner via bolag kommer utlösa skatt på vinst. Det kan i värsta fall innebära en total djupfrysning av transaktionsmarknaden.

Regleringar

Att riksbankirer, finansinspektörer och politiker hittills misslyckats med att stävja bostadsmarknaden betyder inte att de är dömda att misslyckas i framtiden. Börsplus skulle föredra att de använde ”blanka vapen” som högre räntor eller ökad beskattning av fastigheter. Men regleringar verkar vara ett mer populärt verktyg även om det är kladdigare och sämre. Därmed inte sagt att regleringar inte kan punktera bostadspriserna.

BÖRSPLUS FAVORITER

Förutom Börsplus portfölj har vi även andra favoritaktier i olika kategorier. Listan över alla Börsplus favoriter hittar du här bredvid.

Sammanfattning av veckans analysskörd:

Mantex

Mantex har utvecklat system baserade på röntgenteknik som används för analys av organiskt material inom industrin. Genom att installera Mantex röntgensystem Flow Scanner ska ett normalstort pappersmassabruk kunna spara bortåt 15-100 Mkr per år. På kundlistan finns redan ett flertal prestigenamn så som Holmen, BillerudKorsnäs och Stora Enso. Nu är tanken att bolaget ska plocka in färskt kapital och noteras på First North. Börsplus ser ett antal varningssignaler som vi tycker man bör känna till.

MIPS

Börsaktuella MIPS har utvecklat en teknik som gör cykel-, skid- och MC-hjälmar säkrare i händelse av en krasch. De har tagit fram en produkt som kompletterar den traditionella hjälmens skydd, genom att imitera hur hjärnan skyddas inne i huvudet vid sneda slag. Istället för att tillverka egna hjälmar tillhandahåller de sin tekniska lösning för integration i stora hjälmtillverkares produkter. Under 2016 såldes mer än 1,6 miljoner hjälmar med MIPS teknik integrerad. Bolaget anser att den tillgängliga hjälmmarknaden är mer än 30 miljoner enheter bara på konsumentsidan. Nu söker sig bolaget till börsen och Börsplus tycker sammantaget inte att det är fel att teckna sig, men det sticker lite i ögonen att insiders säljer.

Bank Norwegian

Bank Norwegian växer snabbt med mycket god lönsamhet genom att erbjuda blancolån samt även kreditkort som ger flygpoäng. Kostnadseffektiviteten är imponerande. Men det är också en risk. Räcker det exempelvis med en (1) person inom ”compliance” för att driva en bank som snart har 1 miljon kunder? Aktien ser billig ut men Börsplus avstår från att sätta köp på aktien. Det är alltför mycket som leder tankarna till uttrycket ”too good to be true”. Bolagets syn på risk framstår kort sagt som lite väl hurtig för vår smak. Snabb kredittillväxt är farliga saker.

Duroc

Duroc var länge lite av ett substanscase som lockat värdeinvesterare tack vare en låg värdering. Investmentbolaget Traction och Peter Gyllenhammar har till exempel varit med på ägarsidan av och till. Över tid har aktien varit en svag placering – men i år har Duroc rusat. Uppvärderingen är en direkt följd av att investeraren Peter Gyllenhammar tagit greppet om bolaget genom att sälja en företagsgrupp inom fiber, IFG, till Duroc mot betalning i nya aktier. Nu får man fundera kring om IFG-tillgången möjligen är undervärderad, vilket skulle vara ett bra skäl att köpa aktien. Börsplus landar i att Duroc är en intressant aktie att hålla koll på.

Amasten

Det är sällsynt med fastighetsbolag med huvudstrategi att finnas i mindre orter som Finspång, Timrå och Ronneby. Men här hittar vi bostadsbolaget Amasten. Fastighetsbeståndet på 3 miljarder är dock i minsta laget och för bättre utväxling krävs tillväxt. Det saknas inte lönsamma tillväxtmöjligheter men aktiens substansrabatt runt 25 procent är i det perspektivet snarast en broms. Även om rabatten så klart också lockar.