Nu är fel tid att ta extra börsrisk

Hur går börsen kommande år? Den frågan slutar aldrig att fascinera. Och lite grann irritera. Affärsvärldens aktieanalys handlar ju nästan inte alls om att bedöma (gissa) hur index går på kort eller ens medellång sikt. Vi nöjer oss med tryggheten i att bra bolag skapar värde på lång sikt. På Afv ägnar vi istället våra ansträngningar åt att skilja agnarna från vetet avseende kvalitet och inte minst risk/reward. Oavsett om index ska upp eller ner. Men med det sagt: Hur går börsen kommande år? Den här krönikan är ett försök att ändå resonera kring den frågan utifrån samma logik som Afv oftast använder för enskilda aktier.

Grafiken intill visar utfallet för 677 globala storbolag baserat på tre olika scenarier för vinst och tillväxt fram till 2024. Den gemensamma nämnaren för de 677 börsbolagen är att alla har ett börsvärde över 10 miljarder USD och att de har passerat tre olika filter:

1. Alla bolag inom bank, finans och fastighet har sorterats bort. Liksom enstaka datamässiga “outliers”.
2. Alla bolag som går med förlust har sorterats bort.
3. Alla bolag vars vinst är mindre än halva toppresultatet har sorterats bort.

P/E 27 IDAG

Kvar finns alltså 677 globala storbolag från Europa och Nordamerika (övriga världsdelar har vi inte bra data på) med ett totalt börsvärde på 49 000 miljarder dollar. De tre största (Apple, Microsoft och Alphabet) står “bara” för en sjundedel. Dessa 677 bolag har jag sedan bakat ihop till en gigantisk “världsaktie”, alltså ett slags globalindex om än med lite övervikt USA och EU. Här är nyckeltalen för denna “världsaktie”:

• Börsvärdet är som sagt 49000 miljarder dollar. Därtill finns en nettoskuld på 4000 miljarder.
• Rörelseresultatet (Ebit) är 2436 miljarder USD vilket motsvarar en marginal på 14,6%.
• Nettovinsten efter skatt är 1830 miljarder dollar vilket ger 26,9 i P/E-tal. Det är extremt högt, särskilt när det är baserat på toppvinster i en högkonjunktur.
• Räknar vi istället EV/Ebit så blir multipeln 21,4 i snitt. (Eller 22,8 mätt som median.)

Det ska dock tydligt sägas att allt detta är siffror från informationstjänsten Börsdata och avser nuläget och fyra kvartal bakåt. Alltså inga framtidsprognoser.

VART ÄR VI PÅ VÄG?

Grafiken visar vilka framtidsprognoser Afv har skissat på. I huvudscenariot tänker vi oss följande utfall:

• 6% årlig tillväxt. Det kan tyckas lågt i en värld med god BNP-tillväxt och stigande inflation. Men för storbolag som grupp växer vinst per aktie på sikt alltid saktare än BNP. Det ska också ses i ljuset av att vi nu är i en högkonjunktur. I sämre tider saktar tillväxten in.
• Stabila rörelsemarginaler. Detta är ett ganska optimistiskt antagande på gruppnivå. Dels av konjunkturskäl och dels för att vi redan har exkluderat bolag som är i en vinstsvacka från urvalet. Över 75% av aktierna i vårt urval ligger på nivåer 90-100% av sin historiska toppvinst.
• Värderingsmultiplar som återgår till lite mindre extrema nivåer. Vi skissar på framåtblickande EV/Ebit 18,0 mot idag bakåtblickande 21,4.

Utgångsläget och de tre ovanstående antagandena summerar till en uppsida på 10% från dagens kursnivåer. Det ska läsas som potential på 1-2 års sikt. Det är alltså skralt men det är inte katastrofdåligt. Och under huven så finns det så klart en massa aktier som kommer gå väldigt mycket bättre.

OPTIMISTISKA SCENARIOT

I det optimistiska scenariot har vi skruvat upp vinsttillväxten en del. Detta som en kombination av lite högre omsättningstillväxt och lite högre lönsamhet. Båda sakerna är tänkbara i en värld med både inflation, högkonjunktur och kanske lite lägre konkurrenstryck för storbolag i en alltmer protektionistisk värld. Ovanpå det kan man tänka sig att dagens värderingsmultiplar består. Det är inte otänkbart i en värld där realräntan är starkt negativ och därmed avskräcker från obligationer. I ett optimistiskt scenario kan våra globala storbolagsaktier stiga med i snitt 33%.

PESSIMISTISKA SCENARIOT

Här tänker vi oss en värld där räntorna stiger och vi får en konjunktur som åtminstone gör lite avtryck på vinstnivåerna. Afv skissar på rörelsemarginaler som faller från 14,6% till 12,6% samtidigt som omsättningen fortsätter stiga i god takt. Detta är dock ett inflationsscenario där räntorna stiger och vinstmultiplarna pressas. EV/Ebit 12 vore inget konstigt och det motsvarar i så fall en nedsida på jobbiga -39%.

Detta är så klart en lek med siffror. Det finns många andra jobbiga kombinationer man kan tänka sig som leder till liknande utfall. Den odiskutabla poängen är att det finns en stor nedsida från dagens kursnivåer.

TINA HAR SISTA ORDET

TINA har vi pratat om tidigare så de flesta vet att hon/det/hen står för There Is No Alternative (till aktier) i en värld av ultralåga räntor och sedelpressar som går på högvarv. Skulle inflationen dock leda till tydligt högre räntor och/eller en lågkonjunktur med tydligt lägre vinster så kommer TINA inte vara ensam primadonna på scenen.

Den förment smarta räntemarknaden säger dock åt oss att fortsätta lita på TINA. Någon risk för dramatiskt högre räntor syns inte i “marknadsräntorna” och någon risk för lågkonjunktur syns inte i Junk Bond-räntorna. På aktiemarknaden är det lite mer blandat. Bakom de generellt höga kursnivåerna har vi redan en “tunn marknad” där ett fåtal aktier står för uppgångarna och väldigt många andra aktier redan är i “björnmarknad”, alltså ner över 20% från sina toppnivåer. Afv drar av detta två slutsatser:

1. Har man “överskottskapital” så kan man gott ha det kvar på börsen, i brist på bättre.
2. Men med allt annat kapital bör man hålla en riskprofil som är lägre än vanligt. Det är inte nu man ska ta de stora riskerna.