Klarna: Bank eller inte?

Förra veckan skrev jag om det galna börsåret 2021. Då blev “stonk” ett känt begrepp. En “stonk” är en humoristisk felstavning av “stock” och ska tolkas som en spekulativ aktie där entusiastiska daytraders hoppas att kursen ska gå “to the moon”.

RUNDA SIFFROR I FLAT CAPITAL

Flat CapitalKommentar

Flat Capital: Risk för platt fall

En svensk stonk-aktie 2021 var Flat Capital, ett litet investmentbolag grundat av Klarnas grundare Sebastian Siemiatkowski med hustru. När aktien på kort tid hade gått upp 300% från noteringen och värderades till en substanspremie på 270% så satte Afv sälj. Stonkigheten kom sig av att Flat erbjöd en exponering mot techsuccén Klarna som vid den tiden värderades som hela Nordea.

Sedan dess har Klarnas värde slaktats till en bråkdel. Flat Capitals aktie har så klart rasat den med, men handlas fortfarande dubbelt upp mot substansvärdet. Märkligt nog är jag inte övertygad om att det är säljläge i Flat Capital. Redovisningen är förvisso helt undermålig och man får gissa sig fram till substansvärdets fördelning, men det förefaller som om Flat Capital faktiskt har gjort flera riktigt imponerande investeringar oaktat Klarna. Afv bedömer att innehavet i Instabee är en mångdubblare och på ett år har Flat Capital kanske tripplat pengarna i OpenAI, att döma av hur New York Times beskriver värdeutvecklingen.

STONK OCH STÖN

Och vem vet, det kanske våras för stonks igen. I USA värderas Destiny Tech100, som påminner om Flat Capital, till över 1000% premie. Klarna är hur som helst ett bolag som vet hur det är att vara både en älskad stonk och ett hatobjekt i blåsväder. Bolaget hette först Kreditor och var ett slags factoring-bolag inriktat mot e-handlare. Factoring är tillsammans med inkasso och blankolån affärer som kan vara svåra att förena med glada kunder.

KLARNAS MÅNGA MISSFÖRSTÅND

Bland många svenskar finns en väldigt negativ bild av Klarna som handlar om att de “lever på förseningsavgifter och att skicka svaga konsumenter till kronofogden”. Jag tycker det är en orättvis och förlegad bild. Sedan många år tillbaka handlar Klarnas affär om att göra en “smooth” köpupplevelse (rapparen Snoop/Smooth Dogg var Klarnas affischnamn)  som älskas av konsumenter och därmed också Klarnas kunder, e-handlarna. Jag tror att många svenskar uppriktigt gillar att använda Klarnas Checkout-lösning, vilket i sin tur skapar en hög betalningsvilja från e-handlarna.

Ett annat missförstånd är frågan om hur mycket eller lite Klarna är ett så kallat BNPL-bolag. Det står för Buy-Now-Pay-Later och innebär alltså köp på avbetalning. Somliga tror att dagens Klarna i princip bara handlar om BNPL. Klarna själva tystar ner allt och nämner bara BNPL på en enda av årsredovisningens 136 sidor. Sanningen är nog att BNPL är en viktig men förmodligen inte helt dominerande del av dagens Klarna.

Kopplat till frågan om BNPL är hur man ska se på banken Klarna. Klarna är ju en bank under Finansinspektionens tillsyn. Även här finns många missförstånd.

EBBERÖD ELLER LEVEBRÖD?

Under 2021-2023 hade Klarna kreditförluster som relativt utlåningen var, säg, 100 gånger högre än svenska storbankers. Istället för några promille var de runt 5%. Uruselt vore en beskrivning. Men det finns tre andra perspektiv.

1. Kreditförlusterna har börjat komma ner ordentligt i absoluta tal och än mer i relativa termer.
2. Kreditförlusterna ska nog inte ses i relation till “lånestocken”, utan snarare jämföras med hela flödet av konsumentköp genom Klarna-systemet. I relation till affärsflödet var kreditförlusterna 0,4% under 2023.
3. Med ovanstående resonemang kan man se kreditförluster som ett slags “svinn” som hänger naturligt ihop med erbjudandet till handlarna. Tillåter man ett visst svinn så kan man skapa en mer “smooth” köpupplevelse. Givetvis är det här en delikat balans där svinnet inte kan bli hur stort som helst, men många e-handlare kan nog betala lite högre provisioner för en betallösning som är både smidig för kunderna och som axlar vissa kundförluster.

Går vi tillbaka till negativa tolkningar så måste man säga att det är lite klent med Klarnas höga förlusttakt när man sysslar med BNPL, som ju ska vara en högmarginalaffär. Klarnas fintech-konkurrenter har som regel skyhög lönsamhet. Man kan också notera att det så klart finns en latent finansieringsrisk i affärsmodellen. Klarna måste i alla väder ha konkurrenskraftig finansieringskostnad.

FRÅN CHECKOUT TILL PRICERUNNER

I den mån man gillar Klarna som svensk, är det förmodligen på grund av smidigheten hos Klarna Checkout. Det är dock alltmer irrelevant för Klarnas framtid som handlar om att lyckas i USA. Här är Checkout inte konkurrenskraftigt utan istället är det förvärvet av svenska Pricerunner som kan sägas vara grunden för Klarnas framtidsstrategi. Klarnas shopping-app har laddats ner av 34 miljoner amerikaner och här erbjuds ett slags “varuhus” som påminner om en snygg mix mellan Amazon och Pricerunner, ihopbakat med betaltjänst, sparkonto, premiumtjänster och annat. Det här är mycket mer än gammal factoring/BNPL. En provinsiell liknelse skulle vara att Klarna försöker göra en Qliro (betaltjänst) plus CDON (e-handelstorg) men med framgång.

VÄRDERINGEN

Runt 2015 gjorde jag en rätt misslyckad onoterad investering som slutade med att Klarna köpte firman i fråga. Betalningen blev för min del ett fåtal Klarna-aktier som ger mig en viss nyfikenhet kring vad Klarna kan vara värt. Enligt Breakit och SvD ligger aktiepriset i mars/april 2024 runt 4000 kr per Klarnaaktie i den begränsade gråhandeln. Den prisbilden stämmer även enligt en inofficiell mäklarfirma som Eqvor. Det motsvarar ett börsvärde runt 120 miljarder kronor för Klarna. Enligt tidningsuppgifter förbereds en börsnotering (tyvärr nog inte i Stockholm) till en värdering på runt 200 miljarder kronor.

Det bygger på att marknaden väljer att inte se Klarna som en skakig bank med höga kreditförluster på blancolån, vilket är verkligheten i bland annat Klarnas årsredovisning. Läser man istället investerarpresentationen för 2023 så är det idel AI och annat ballt.

Fast även med Klarna-rosa glasögon på, optimistiska antaganden om fortsatt hög tillväxt, och relativt snart 20% vinstmarginal, så kommer jag i min enkla värderingssnurra bara upp i ett värde runt 80 miljarder kronor. Alltså en bra bit under dagens gråhandel och mil ifrån IPO-målet. Men det är klart, det ska säkert läggas på en del för allmän stonkighet också. Tabellen nedan över sju jämförelseaktier visar att Klarna i så fall är i gott sällskap.

JÄMFÖRELSEAKTIER