Kinas skuldproblem är en västanfläkt mot vår industrikris

Federal Reserve sänker den korta styrräntan med 50 punkter till cirka 4,9%. Intressanta tankar om detta och mycket annat kommer från grundarna av analysfirman Gavekal som besökte Stockholm i veckan.

Jag tänkte gå igenom två av deras centrala slutsatser. Som för övrigt rimmar väl med vad jag tidigare argumenterat för vid upprepade tillfällen.

1. Inflationen är absolut inte “besegrad”. Även i ett positivt scenario med bara säg 3% inflation så lär räntorna bli klart högre än marknaden nu tror.
2. Väst underskattar Kina. De närmaste åren kommer kinesisk export konkurrera ut västerländska företag i en omfattning vi aldrig sett.

MÅLET 2% BLIR ETT GOLV

Fed och andra centralbanker måste välja mellan två prioriteringar.

1. Prioritera låg inflation, alltså ett genomsnitt på 2%.
2. Prioritera BNP och sysselsättning så gott det går utan att inflationen blir mycket högre än 2%.

Gavekals grundare Anatole Kaletsky anser att centralbankerna helt klart prioriterar BNP och sysselsättning. Det är inget de erkänner men det är så de agerar. (Jag har själv länge sagt samma sak.) Det innebär att man ska se 2% inflation inte som ett sannolikt genomsnitt utan som ett golv. Kaletsky resonerar att snittet i bästa fall kommer ligga på 2,5% framöver och mer sannolikt runt 3%.

Eller varför inte 4%? Klart är att vi ser en rad inflationsdrivande strukturella skiften.

• Regionalisering. Handelsblock ersätter global konkurrens.
• Protektionism. Handelshinder i USA och EU höjer priserna.
• Teknologi. Techjättar utnyttjar sin monopolställning.
• Politik. Löntagare prioriteras upp relativt kapitalägare.
• Demografi. Färre produktiva. Fler som konsumerar.
• Underskott. Ofantliga offentliga budgetunderskott.

DÄRTILL HÖGRE REALRÄNTA

En “neutral” realränta kommer vara 1–2% enligt Gavekal. Detta eftersom utbud/efterfrågan av kapital påverkas av bland annat följande skäl:

• Industristruktur. Enorm boom i kapitalintensiva branscher som energi, råvaror och infrastruktur. Samtidigt som tidigare tillgångslätta branscher runt IT blir alltmer kapitaltunga.
• Geografi och geopolitik. Likt Kina tidigare kommer nu övriga tillväxtmarknader att investera tungt i infrastruktur och bostäder. I Väst innebär avglobalisering att det krävs mer investeringar i nya produktionssystem trots att dessa blir mindre effektiva. Ovanpå det militär upprustning.
• Demografi. Baby Boomers går i pension i USA, Kina, Europa och Japan. De blir storkonsumenter av vårdtjänster från att ha varit högproduktiva storsparare.

TROTS DEFLATIONSTRYCK INGEN DEFLATION

I den här miljön blir det alltså högre långräntor. Gavekal räknar med KPI-inflation på 3% mot marknadens implicita förväntan om drygt 2%. Ovanpå det bör realräntan återgå till historiskt normala nivåer. Marknaden har redan prisat in detta till 2,2%. Sammantaget innebär det en amerikansk långränta runt 5%. Det är märkbart högre än nuvarande nivå 3,7%.

Och riskerna är nog mest på uppsidan. Gavekal menar att deflation är osannolikt. Det senaste årets utveckling ses som ett bevis för den saken.

• Lågkonjunktur i Kina.
• Massiv överkapacitet av exportvaror från Kina.
• Stark USD och svag Yen och RMB.
• Låga priser på energi och andra råvaror

Och trots ovanstående ser vi alltså ingen deflation.

KINAS OMLÄGGNING

Över till Kina. Från toppen är Kinas bostadspriser -30% och aktiemarknaden är -60%. Det låter som rena rama 1930-talet men samtidigt slår nybilsförsäljningen nya rekord. Hur hänger det ihop?

Gavekals svar är att regimen runt 2019 lade om sin politik högst medvetet där bankväsendet fick order att strypa utlåningen till fastighetssektorn för att istället pumpa in pengar till industriproduktion. Lite förenklat har nettokrediterna till fastigheter gått till minus medan kreditflödet till industrisektorn har tagit nästan hela utrymmet.

Resultatet är en enorm utbudsboom där kunderna nu får bättre produkter till rekordlåga priser.

KINABILEN VINNER

Kinesiska elbilar är ett paradexempel. Gavekal ger ett räkneexempel baserat på kinesiska biljätten BYD. 2008 kostade det motsvarande 108 genomsnittliga BYD-månadslöner att köpa BYD:s dåvarande storsäljare. 2024 kostar dagens oerhört mycket bättre storsäljare mindre än 10 månadslöner.

Det här är en riktigt bra bil som är bättre än många västerländska motsvarigheter. Och det är ingen slump. BYD nu har 900 000 anställda där det enbart inom R&D jobbar 110 000 personer, fler än samtliga på Tesla.

Ovanpå det är produktionen högt automatiserad. Kina installerade 290 000 industrirobotar 2022. Övriga topp 15 industriländer installerade bara 200 000 robotar. Tillsammans. På fyra år har Kina gått från att vara femte största exportör av personbilar till att vara klart störst.

VARNING TILL ALLA BOLAG

Bilbranschen är praktisk som exempel eftersom det finns så mycket transparent statistik. Men samma mönster syns inom batterier, solceller och en lång rad andra branscher. Kinas handelsbalans visar nu ett överskott på 80 miljarder dollar per månad. Det är mer än någonsin tidigare och inget talar för att vi sett slutet på upprampningen av Kinas produktionskapacitet.

Här skrockar många i väst och säger att det är “ohållbar planekonomi” som kommer straffa sig. Ja, kanske det. Men frågan är vem som straffas?

Subventioner eller ej så talar allt för att Kina har ett stort industriellt försprång på en rad strategiska områden. Det är dessutom ett försprång som verkar öka med tiden. Så risken är att det är västerländska bolag som kommer dra det kortaste strået. Northvolt är ett exempel på bolag som inte verkar vara i närheten av att kunna konkurrera med Kina.

INTE ÄGA STATSPAPPER

Hur Västvärlden ska hantera det här vet jag inte. Men jag vet att länder som bygger murar mot Kina kommer uppleva högre inflation och förmodligen lägre produktivitet. Förmodligen är det delvis nödvändigt och ofrånkomligt. Men som investerare innebär det att man bör undvika att äga statspapper i sådana länder.

Däremot kan det alltid finnas intressanta aktier. Men jag skulle se upp med alla industribolag som inte har väldigt bra förklaringar till hur de ska hantera ökad konkurrens från Kina. Det skulle inte förvåna mig om det bakom den senaste tidens många vinstvarningar på Stockholmsbörsen finns en delförklaring som handlar om tuffare konkurrens från Kina.