Fastighetsbubblan slår mot produktiviteten

Citatet ’När det är blod på gatorna, köp fastigheter’ är tillskrivet Baron Rothschild och, något förenklat, illustrerar det två investeringsfilosofier. Ett, investera när andra säljer, och två, fastigheter är en säker investering över tid. Beroende på tidshorisont och underliggande orsak råder delade meningar om det förra, medan det råder bredare konsensus om det senare.

Skogs- och jordbruksmark var kärnan i bondesamhället. Efter industrialiseringen skiftade det till bostäder och kommersiella fastigheter, som idag utgör en stor del av utvecklade ekonomiers totala tillgångar.

Fastighetspriser har stigit dramatiskt i stora delar av världen de senaste tjugo åren, inte minst i Sverige. Från millennieskiftet har SCB:s tre fastighetsindex stigit med cirka 300% vilket kan jämföras med omkring 50% inflation under samma period. Men det är inte ett tecken på framgång, utan snarare motsatsen, då tillväxt och produktivitet i realekonomin endast ökat marginellt i relativa termer. Stigande fastighetspriser har gynnat många, men kostnaden är hög för Sverige och tyvärr finns få incitament att laga det trasiga systemet.

Som investering är fastigheter likt en obligation: den ger löpande avkastning och rör sig inverterat mot räntor. Men till skillnad från en obligation kan dess värde mångdubblas i ett slag av en enskild kommunal tjänsteman. I en modern ekonomi har dock investeringar i andra sektorer, såsom teknologi och industri, ofta högre marginalnytta.

Som en faktor i produktionen är fastigheter nödvändiga, men jämfört med humankapital och entreprenörskap är de sekundära i att driva tillväxt. Det är inte Googles huvudkvarter som skapar värde även om det bidrar till att attrahera kompetens. Så varför upptar fastigheter så stor del av svensk ekonomi och tillgångar?

Ett misslyckande

Svaret är det ekonomer kallar marknadsmisslyckande. Efterfrågan är inte reglerad och har tillgång till attraktiv finansiering. På utbudssidan är förhållandet det motsatta. Mark Twain skrev att man ska köpa mark för det inte görs längre. Det är en sanning med modifikation. Det finns mycket mark, men den är mestadels på fel ställe. Vad man får göra med den är starkt villkorat, vilket begränsar dess värde.

Viss reglering är rimlig, men det svenska systemet är dysfunktionellt även ur ett internationellt perspektiv. Det gäller främst bostadsmarknaden. Att nästan 8% av Sveriges befolkning står i bostadskö i Stockholm illustrerar problemet. Det hämmar tyvärr även integration och mobilitet på arbetsmarknaden.

Bland de högsta skulderna i världen

Om utbudet av fastigheter begränsas av strukturer från 80-talets svenska blandekonomi så präglas efterfrågan mer av Ronald Reagans USA. Skattelättnader och avregleringar har genomförts de senaste årtiondena.

Svenska banker har under lång tid haft stora incitament att låna mot fastigheter. I kombination med låga räntor och en dramatiskt ökad penningmängd efter finanskris och pandemi, har skuldsättningen ökat medan priset på fastigheter och andra icke-produktiva tillgångar skjutit i höjden. Även om Sverige har en låg statsskuld, så är hushållens och fastighetsbolagens skulder bland de högsta i världen.

I svåra tider omfördelas oftast skulder från hushåll och företag till staten. Sveriges 90-talskris illustrerar det. Enligt IMF var Sveriges totala skuld som procent av BNP cirka 200% under hela perioden mellan 1992 och 2002. Den är nu närmare 300%.

Den trasiga fastighetsmarknaden är inget nytt och under en lång tid var billiga pengar den svenska ekonomins syre, men ett lågt pris kan innebära en hög kostnad. Ofta genom felallokering av kapital, försämrad kostnadsdisciplin och kortsiktighet. Räntorna har stigit det senaste året vilket främst drabbat överbelånade hushåll och företag med låg produktivitet. I stort så har dock fastighetspriser fallit endast marginellt.

Att denna bubbelekonomi fortgår är från politiskt håll en bekvämare lösning än att skapa marknadsmässiga förutsättningar för att höja produktiviteten i ekonomin.

EN TRASIG FASTIGHETSMARKNAD

Hushållens balansräkning har sedan millennieskiftet växt både på tillgångs- och skuldsidan. Grafen nedan, baserad på data från SCB, visar Sveriges BNP sedan 1940-talet och värdet av hushållens bostäder och mark. Under lång tid utvecklades de i samma takt. Ökad produktivitet drev ekonomisk tillväxt som drev välstånd och fastighetspriser. Efter millennieskiftet har dock BNP utvecklats långsammare. Det är resultatet av en trasig fastighetsmarknad som slukat alltmer kapital när pengar var nästan gratis.

Dessa tillgångar är inte realiserade, men över tid hade ett större proportionellt aktieägande varit önskvärt. Det skulle kunna bidra till att öka både ekonomisk tillväxt och stabilitet.

Svenska entreprenörer har en lång tradition att bygga innovativa företag som bidrar till arbetstillfällen och tillväxt. Förutsättningarna för det skapas delvis av staten genom utbildning och infrastruktur. Kapital tillförs bäst av hushåll och företag.

Tyvärr har artificiellt låga räntor och en dysfunktionell fastighetsmarknad inte bara ökat ekonomins sårbarhet utan även hämmat långsiktig tillväxt. Det går att skapa en fungerande fastighetsmarknad och genom ändrat regelverk förhindra den extrema penningpolitik som alla nu betalar priset för, bland annat genom hög inflation.

En läxa – för framtidens politiker

En nations kollektiva minnen kan vara behjälpliga. Om Sveriges historia varit annorlunda hade nedmonteringen av Försvarsmakten troligtvis avstannat efter att Ryssland 2008 och 2014 oprovocerat attackerat två grannländer. Finland tog en annan väg och helt orelaterat råkar de ha en bättre fungerande fastighetsmarknad. Förhoppningsvis kommer bristen på handling under tjugo års tid av svenska beslutsfattare att bli ett kollektivt minne för svenska väljare och framtida politiker.

Martin Boldt-Christmas är analytiker med fokus på makro och globala marknader. Han arbetar idag med investeringar och har tidigare jobbat på investmentbanker och med riskkapital i Hongkong och London