Kopparbergs: Nykter värdering

Kopparbergs (150 kr) har fallit i kurs och jämför man nyckeltalen med en rad andra börsnoterade bryggerikoncerner börjar aktien nu sticka ut som rejält billig. Tabellen nedan visar att Kopparbergs värderas under 10 gånger rörelseresultatet jämfört med 13-19 gånger för jättarna i branschen.

Orsaken stavas Brexit där hotet om ett hårt utträde ur EU för Storbritannien skulle kunna sänka pundet och skapa allmänt besvär för Kopparbergs som har Storbritannien som en av bolagets viktigaste marknader.

Kopparbergs menar dock att de står väl rustade för en sådan händelse då exportprodukterna redan i dag i stor utsträckning produceras och tappas upp hos ett antal samarbetspartners på den brittiska marknaden. Bolaget fortsätter också öka inköpen i pund för att minska effekten av valutafluktuationer.

Med det sagt lär aktiekursen ändå ta stryk om Storbritannien helt och hållet skulle lämna EU utan några övergångsavtal på plats. Just nu sätter spelbolag sannolikheten för hård Brexit till en tredjedel. Vi har ingen bättre uppfattning än så men konstaterar att det är en risk man just nu måste leva med som investerare i Kopparbergs.

Håller ställningen i Sverige

Tillväxten på cidermarknaden i Sverige har stannat av senaste åren och när vi sist skrev om Kopparbergs noterade vi också att bolaget tappat marknadsandelar på Systembolaget, från 23 procent 2013 till 16 procent 2017.

Trenden tycks vara att de tre stora på cider och blanddrycker i Sverige (Kopparbergs, Carlsberg med varumärket Somersby och Åbro med varumärket Rekorderlig) har tappat andelar medan nya mindre uppstickare växer. Det förvånar inte särskilt då utbudet generellt har breddats och man tänker även lite på framväxten av allt fler ”hantverksmässiga” produkter och mikrobryggerier.

Men hittills under 2018 talar Kopparbergs om att man förbättrat positionerna på Systembolaget vilket ändå är positivt.

Avancerar i Storbritannien?

Vi har tidigare skissat på att åtminstone 30-40 procent av Kopparbergs omsättning kommer från Storbritannien som tillsammans med Sverige utgör de klart viktigaste marknaderna.

Hittills i år har man ökat försäljningen i Storbritannien och i dagligvaruhandeln har bolaget nått sin bästa position någonsin som det 14:e mest sålda varumärket, inräknat samtliga konkurrenter inom öl, cider, vin och sprit.

Samtidigt undrar vi om det inte finns en rätt kraftig sommareffekt här som gynnat cider som kategori. Tittar vi i stället på cider isolerat är Kopparberg näst störst och har visserligen växt med 6 procent i år men vi noterar att konkurrenterna Strongbow (marknadsetta) och Thatchers (trea) växer snabbare med 8 respektive hela 26 procent. Mätt mot bolagets direkta konkurrenter verkar Kopparberg alltså tappat andelar.

Andra tillväxtförhoppningar?

Med starka positioner men halvljumma tillväxtförutsättningar i Sverige och Storbritannien får man sätta hoppet till satsningar på andra marknader som Australien och USA. Det är små men växande cidermarknader och i Australien har Kopparbergs till exempel en rätt okej position som tål att utvecklas.

Det går nog att växa här kommande år men då cider är en relativt okänd produkt utanför Europa har vi ändå svårt att räkna in några lätta segrar.

Pubkonceptet John Scott’s är ett annat fokusområde för tillväxt men det sätter snarast ett frågetecken kring hur man väljer att allokera kapital. Apropå kapitalallokering kan man också påpeka att rätt mycket pengar går åt till att underhålla och effektivisera bryggerierna snarare än till tillväxtinitiativ eller aktieutdelningar.

Slutsats

Även med låg tillväxt och hot om Brexit är aktien billig. Mycket av avkastningspotentialen i Kopparbergs hänger dock på att aktien ska få en högre värdering än i dag.

För en konjunkturstabil verksamhet med starka varumärken i en växande kategori är det inget konstigt med en multipel på 13 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit) och då är uppsidan närmre 50 procent på två till tre års sikt.

Samtidigt är nog den viktigaste triggern för en högre värdering på kort sikt hur Brexit-förhandlingarna fortlöper och det är en faktor som vi har svårt att sia om. På längre sikt borde dock utmaningarna gå att hantera oavsett utfall här.

För den som accepterar de förutsättningarna lockar ändå prislappen så pass att vi vågar oss på ett köpråd.