Välfärdsaktierna: Fortsatt billiga

De så kallade välfärdsbolagen har överlag inte haft någon rolig resa på börsen de senaste åren. Politisk och regulatorisk osäkerhet i kombination med pandemi och stigande kostnader har gjort sitt för att dämpa såväl marginaler som investerares aptit. Några aktuella bolagsspecifika teman:

• Humana har fått kämpa för att överhuvudtaget få fortsätta stora delar av sin verksamhet. Efter en uppslitande process mot tillsynsmyndigheten IVO fick Humana Assistans AB rätt i förvaltningsrätten och fick därmed behålla sitt tillstånd. Cirka 15% av assistanskunderna har dock gått till andra anordnare vilket såklart är mindre bra, även om det kunde ha varit värre.
• Academedia pressas av allt högre politiska tongångar om förändringar (försämringar) för friskolor. Det ser nu mer sannolikt ut att den svenska friskolemarknaden regleras hårdare än tidigare, då det till stor del handlat om diverse “utspel”. Saker som är på tapeten inkluderar att med tvång stycka upp skolkoncerner i mindre enheter för att öka insynen, reglera marknadsföringen, ställa krav på fler behöriga lärare, förbjuda utdelning de första åren efter ny skolöppning, med mera.
• Attendo har pressats i flera år och knappt gjort någon vinst alls sedan 2019. Utöver pandemin är en ny strängare bemanningslag i Finland en bidragande orsak till det. Bolaget har dock lyckats teckna kommunavtal som ger skälig kompensation och ser nu ut att vara på rätt spår. Affärsområde Finland utgör ca 55-60% av Attendos verksamhet sett till omsättning.
• Ambea är nog det noterade välfärdsbolag som har varit mest förskonat från iögonfallande problem de senaste åren. Ambea har haft lönsamhetsutmaningar i sin norska verksamhet, som dock ser ut att röra sig i rätt riktning med en marginal som kravlat sig upp mot 5%.

HUMANA BILLIGAST, ELLER?

Rent spontant skulle det ligga nära tillhands att anta att Humana värderas lägst i sektorn. Aktien är alltjämt ned 35% sedan IVO-beslutet om det indragna tillståndet, trots en dubbling sedan botten i mars.

Men faktum är att Humana är högt skuldsatt vilket bidrar till att aktien istället är dyrast i sektorn i termer av EV/Ebit (6,3x 2024E), även om den är billigast sett till P/E (5,7 för 2024E). Varje försäljningskrona i Humana värderas emellertid klart lägst jämfört med de andra bolagen.

Academedia är billigast på endast 4,3x EV/Ebit för 2024E, vilket är intressant med tanke på att bolaget väntas ha såväl bäst rörelsemarginal som tillväxt. Men så länge regeringens “Utredningen om vinst i skolan” mullrar i bakgrunden lär värderingen förbli (mycket) låg. Det framstår som troligt att utredningen kommer att mynna ut i vissa begränsande åtgärder som drabbar Academedia. Frågan är hur problematiskt det kommer att bli.

Om man leker med tanken att försäljningsestimaten för nästa år behålls men koncernens rörelsemarginal kollapsar till 4% (istället för förväntade 8,7%) blir värderingen 9,2x EV/Ebit. Sett i det ljuset är Academedia ganska lätt att räkna hem så länge inte eventuella regleringar blir enormt drakoniska.

Men kanske är det onödigt att chansa på att Humana får fason på sin lönsamhet eller balansräkning eller att Academedia kan segla igenom eventuella jobbiga reformer. Detta eftersom både Ambea och Attendo saknar motsvarande osäkerhetsmoment och även de värderas mycket lågt.

Inför att välfärdsbolagen snart börjar öppna sina kvartalsböcker ser Afv:s översiktliga rangordning av aktierna ut enligt följande:

• 1. Ambea
• 2. Attendo
• 3. Academedia
• 4. Humana