Stora budrabatter

Det var för en vecka sedan som Philip Morris International (PMI) presenterade sitt bud på det svenska nikotinbolaget. Budet ligger på 106 kr per aktie, är kontant och rekommenderas av Match styrelse. Efter att aktien stigit till som mest 103,80 kr, på tisdagen, har kursen dock fallit ned till just över 100 kr. Nu är rabatten 5,3% mot budet.

Det dröjer visserligen en tid innan den som äger aktien har några 106 kr i handen – även om allt löper som väntat med myndigheter med mera. Sista dag i acceptperioden är 30 september. Om man för enkelhets skull räknar på att man får pengarna då, så skulle avkastningen uppräknad i årstakt vara 16%.

Den här typen av möjligheter brukar locka fram investerare som utnyttjar särskilda situationer och arbitage, men de verkar alltså hålla en låg profil. Och det gäller i fler stora budsituationer än PMI/Swedish Match.

Stora bud till rabatt

Mycket uppmärksammat är Elon Musks bud på Twitter. Twitter-aktien handlas i skrivande stund 31% under budnivån på 54,20 dollar. Men det finns å andra sidan stora oklarheter om Musk avser fullfölja affären.

Två bud där det inte alls finns sådana tveksamheter men som ändå handlas med ovanligt stor rabatt är:

• Microsoft/Activision. Mjukvarujätten erbjuder 95 dollar kontant per aktie för spelbolaget Activision Blizzard. Spelbolagets ägare säger ja, men aktien handlas bara till drygt 78 dollar. En rabatt på 17%. Orsaken är troligen rädsla för att konkurrensmyndigheter reser invändningar.
• Svenska Ericsson vill köpa Vonage för 21 dollar per aktie kontant eller 6,2 mdr dollar. Även här har ägarna i målbolaget sagt ja på en stämma men aktien handlas till 18,47 dollar. En rabatt på 12%. Bolaget har upprepat att affären ska vara klar innan halvårsskiftet.

En bakgrund till att större USA-bud handlas till stor rabatt kan vara farhågor om att landets konkurrensmyndigheter blivit mer restriktiva under senare tid. Rent politiskt drivs en del opinionsarbete mot stora fusioner som konsoliderar en marknad och anses skada konsumenternas intressen.

Ett exempel är tidigare presidentkandidaten Elizabeth Warrens förslag om att kraftigt inskränka sådana affärer. I hennes förslag nämns för övrigt så kallade roll-ups (serieförvärvare) explicit.

Rent konkret har Lockheed Martins förvärv av Aerojet blåsts av nyligen efter konkurrensinvändningar. FTC är också ute efter att stoppa en stor fusion mellan hälsovårdsbolagen UnitedHealth och Change Healthcare.

Spekulera i bud

Det kan vara lockande att investera i en budspread – särskilt om man räknar upp avkastningen som om investeringen hölls ett helt år. I Ericsson/Vonage skulle det röra sig om dubbla pengarna tack vare att affären – om den blir av – stängs så snart som om 48 dagar.

Men en misslyckad investering kan snabbt bli en dyr affär. I tabellen ovan illustrerar vi nedsidan i att målbolagets aktie faller tillbaka till kursen innan bud. Men i exempelvis Vonage-fallet är det alldeles för optimistiskt eftersom tech-aktier varit i fritt fall sedan november i fjol då Ericsson la sitt bud. Sinch är ned 60% sedan dess till exempel. Det är troligen den digniteten på nedsida vi talar om i det fallet.

För en lekman inom särskilda situation ser dock några affärer i tabellen rätt lockande.

Microsoft/Activision kommer ha problem med konkurrensmyndigheter men nog är det intressant att Warren Buffett köpt aktier i Activision för nära 5 miljarder dollar – efter budet. Det känns inte som en dålig rygg att ta i arbitage-racet.

Bon Vonage?

Det som återstår i Ericsson/Vonage är rent formellt ett okej till affären från The Committee on Foreign Investment in the United States (CFIUS). CFIUS brukar vanligen intressera sig för säkerhetsmässiga aspekter kring utländska köpare av USA-tillgångar och har stoppat vissa kinesiska köpare.

Det känns långsökt att de skulle ha invändningar mot Ericsson som redan förser USA med systemviktig teleinfrastruktur. Att Sverige är på väg in i NATO kanske också spelar in.

Däremot finns skrivningar i fusionsdokumentet som är svåra att förstå om möjlighet för endera part att skjuta upp affären tre månader och eventuellt dra sig ur. Det kan även nämnas att spreaden i budet ökat under den senaste veckan – vilket tyder på ökad osäkerhet om budet lyckas.

En idé är att spela detta genom att köpa både Vonage och Ericsson. Om affären faller gissar vi att Ericsson stiger en del eftersom förvärvet sker till ett överpris på säkert minst 3 miljarder dollar jämfört med dagens marknadsvärde. Det skulle ge lite plåster på såren när Vonage rasar. Omvänt gissar vi att Ericsson-aktien inte skulle påverkas av en fullföljd affär.

Match

I Swedish Match gissar vi att det inte finns några egentliga farhågor om att konkurrensmyndigheter skulle stoppa en affär. PMI har begränsad verksamhet i USA. Produktutbudet är inte heller överlappande.

Troligen rör sig spreaden här mest om att det tar en tid innan man har pengarna i handen och att många ser bättre möjligheter på annat håll. Jämfört med de andra affärerna i tabellen är också rabatten rätt beskedlig. I tabellen ovan har vi dessutom räknat på att Match ägare har 106 kr i handen 30/9, vilket kan vara väl optimistiskt.