Serneke: Bud från Doxa

First North-noterade investmentbolaget Doxa (5,50 kr) lägger ett bud på bygg- och projektutvecklaren Serneke (30 kr). Erbjudandet är sex nya Doxa-aktier för varje Serneke i en ren aktieaffär. Ett bud som i skrivande stund är värt drygt 900 Mkr och kommer ge Sernekes ägare 36,6% av aktierna i ”nya Doxa”.

Jämfört med sista stängningskurser innan affären har budet en premie på drygt 83%.

Separera bygg och projekt

Doxa skriver i sitt pressmeddelande att avsikten är att renodla Serneke till ett bygg- och entreprenadbolag. Den nuvarande strukturen med ett affärsområde inom utveckling (”Invest”) ska upphöra och dessa tillgångar (råmark, byggrätter) samt rörelse (projektutveckling) ska istället integreras i Doxa. Serneke, med byggrörelsen, ska å sin sida knoppas av till Doxas ägare och särnoteras som eget börsbolag när förutsättningar föreligger, som det heter.

Logiken bakom detta är att Doxa ser stora framtida värden i projektdelen liksom synergier med sin egen fastighetsrörelse. Hjärnan bakom Doxa är fastighetsveteranen Greg Dingizian – känd som en av personerna bakom miljonprogramsbygget Victoria Park. Han är största ägare i Doxa med 17% och har sedan 2021 byggt upp rörelsen.

Bland synergierna nämns bättre möjligheter att få bra finansiering inom en större grupp. Serneke utvecklar bostäder på flera orter i Sverige men det klart största projektet för bolaget är stadsdelen Karlastaden i Göteborg. Karlatornet är mest känt men totalt finns planer som fullt utvecklade kräver kring 12 mdr kr i kapital att realisera. Delar av projektet genomförs nu i samverkan med Balder.

Är det ett bra bud?

Budpremien är till synes lysande. Räknar man på budvärdet och premie utifrån sista kurserna innan affären presenterades (24/4 2023) uppgår premien till hela 83,4%. Utifrån snittkursen för Serneke 30 dagar innan affären är premien 66,8%.

Detta är väsentligt bättre än hur bud brukar se ut. Snittet för budpremier på Stockholmsbörsen har varit ca 30% under senare år (se vidare Uppköpsguiden).

Affären rekommenderas även av Sernekes styrelse och stöds av företagets storägare. Ägare till 50,4% av aktierna har förbundit sig att tacka ja, inklusive största ägare tillika grundare och ex-VD Ola Serneke. Det kan nämnas att detta åtagande gäller så länge det inte kommer ett konkurrerande bud 5% högre.

Å andra sidan motsvarar budet en rabatt på 55% jämfört med eget kapital per aktie (79,56 kr). För närvarande har dock Serneke negativ resultatutveckling (-109 Mkr rörelsevinst 2022) och över längre tid mycket ojämn lönsamhet. Stora värden ligger i bolagets byggrättsportfölj och projektrörelse men det är ytterst kapitalkrävande att realisera dessa.

Ett motbud ska inte helt uteslutas. Men den mest logiska köparen vore Balder i egenskap av partner i Karlstaden-utvecklingen. Erik Selins fastighetsjätte är dock på defensiven och vill sänka sin skuldsättning. Balder, som äger 8% av Serneke, är med bland de parter som åtagit sig att acceptera Doxas bud.

Doxa – svårsynad substans

Doxa faller runt 10% på börsen efter att presenterat affären. Budet är värt 32,3 kr per aktie och budpremien har minskat till 65%. Serneke handlas i skrivande stund 10-12% under budkursen. Detta kan tänkas spegla osäkerhet kring vad värdet av Doxa-aktien egentligen är.

Bolagets nuvarande verksamhet började byggas upp av nya ägare 2021 och den tunga tillgången i bolaget är fastigheten Malmö Arena som förvärvades av Percy Nilsson i slutet av samma år. Företaget redovisar ett substansvärde på 1,85 mdr kr per årsskiftet eller 6,29 kr per aktie.

Doxa är dock ett investmentbolag och tar därför inte in sina dotterbolag i koncernredovisningen. Istället redovisas dessa i egenskap av finansiella tillgångar till ett nettovärde. Det innebär att det inte är tydligt med vilka avkastningskrav fastigheterna värderats, hur belåningsgraden ser ut och liknande. Något som försvårar en analys för Sernekes ägare.