Polygiene: Höga lagernivåer ställer till det

Polygiene (5,10 kr) utvecklar och säljer lösningar för att behandla produkter och ytor med skydd mot lukt, bakterie- och viruskontroll. Dels behandlas kläder med en ingrediens som reducerar dålig lukt i kläder och andra plagg. Dels erbjuder Polygiene lösningar för antimikrobiellt skydd av hårda ytor.

Affärsmodellen är att sälja lösningen som ett så kallad Co-Brand likt Gore-Tex eller för att ta ett svenskt exempel, Mips för hjälmar.

Två förvärv i Storbritannien

Polygiene växte snabbt under 2020 (+22%) och 2021 (+116%) drivet av förvärven av brittiska Addmaster och SteriTouch som tillsammans köptes för runt 420 Mkr (EV/Sales 3,8x).

2022 var desto mer motigare då försäljningen minskade med 4,4%. Rörelsemarginalen landade på 9,2% (22,5). Även inledningen på 2023 har varit tuff. Torsdagen den 6 april efter börsstängning meddelade Polygiene att försäljningen under Q1 2023 väntas minska med runt 35% jämfört med föregående år. Orsaken är minskad orderingång då lagernivåerna fortsatt är höga genom hela leveranskedjan enligt ledningen.

Polygiene har under de senaste kvartalen uppgett att efterfrågan varit lägre. I Q3 2022 minskade omsättningen med 22% och i Q4 var omsättningen oförändrad.

Att utvecklingen var svag i Q1 förklaras framför allt av att försäljningen efter det kinesiska nyåret inte utvecklats enligt bolagets förväntningar. Båda bolagets affärsområden Freshness (“gamla Polygiene”) och Product Protection (de två förvärven som behandlar hårda ytor) har drabbats.

PolygieneAnalys

Polygiene: Vatten på sin kvarn

9x Ebit bakåtblickande

Polygiene-aktien föll 24% på vinstvarningen. Vid årsskiftet hade bolaget en nettokassa på cirka 47 Mkr. Aktien värderas nu till 0,8 gånger omsättningen samt 9,0x rörelsevinsten på utfallet för 2022.

Aktievärdering handlar som bekant om framtiden. Räknar vi upp bolagets omsättning i Q1 (29 Mkr) i årstakt (117 Mkr) värderas aktien i stället till 1,2 gånger omsättningen. Givet kostnadsnivån och utvecklingen i Q1 räknar Polygiene med förlust på Ebit-nivå.

Nedan listar vi några punkter som kan vara värda att fundera över kring Polygiene.

• Solid nettokassa. Vid årsskiftet var nettokassan knappt 50 Mkr. Bolaget hade inga räntebärande skulder. Det är bra. Polygiene hade dock immateriella tillgångar på hela 473 Mkr. Gissningsvis kan nedskrivningar krävas om den negativa utvecklingen fortsätter. Eget kapital vid årsskiftet var drygt 592 Mkr.
• God underliggande marknadstillväxt. Marknaden för antimikrobiella behandlingar spås av branschbedömare att växa med 10% per år i snitt framöver. Tillväxten drivs av ökat hållbarhetsfokus. Men även av ökad medvetenhet kring virus, bakterier och hygien till följd av pandemin.
• Tappat marknadsandelar? I Affärsvärldens analys i höstas lyfte vi upp att Patagonia som tidigare varit en betydelsefull kund hos Polygiene lämnat bolaget för konkurrenten Heiq. Att Polygiene tappat en viktig referenskund är naturligtvis inte bra och ökar risknivån rejält.
• Kritik från branschorganisation. Svenskt Vatten har flera gånger kritiserat Polygienes användning av silver. Våren 2022 föll Polygiene-aktien över 40% när artiklar publicerades i Sydsvenskan och Helsingborgs Dagblad. Polygiene bemötte kritiken i detta pressmeddelande. I tidigare kontakt med Affärsvärlden har Polygienes VD Ulrika Björk uppgett att inga kunder blivit berörda och inte ens hört av sig till bolaget. ”Detta är en svensk, missriktad och ensidig debatt som förts mot Polygiene under 10 år utan några som helst fakta eller belägg”, uppgav Björk.
• Låga förväntningar? Under 2020 och 2021 spenderade Polygiene över 400 Mkr på två stora förvärv. Idag värderas hela rörelsen inklusive förvärv till under 145 Mkr. Polygiene-aktien är ned 80% sett över 12 månader.

• Håkan x2. I ägarlistan återfinns duon Håkan Lagerberg (styrelseledamot, äger 6,8%) och Håkan Svanberg (VD Swedencare, äger 1,3%). Lagerberg är ordförande i Swedencare som likt Polygiene gjort mycket förvärv senaste åren. Swedencare har spenderat 6,8 miljarder på förvärv senaste tre åren och värderas själva till 5,6 miljarder. Både Polygiene och Swedencare har havererat på börsen senaste året. Swedencare har haft en ännu mer aggressiv förvärvsstrategi.
• Peter Gyllenhammar. Värdeinvesteraren Gyllenhammar är sedan i november 2022 största ägare i Polygiene. Gyllenhammar äger drygt 13% av aktierna värda 25 Mkr. Enligt ägardatabasen Holdings är hela Gyllenhammars noterade portfölj värt runt 1 miljard.
• Avsaknad av stora insynsköp. Senaste året har insiders köpt aktier för 2,5 Mkr. Aktien är som sagt ned 80%. Som investerare vill man gärna se att ledningen köper aktier vid stora kursfall. Finns det kanske “en gravad hund?” (Som Refaat sa).

Det finns en hel del saker att fundera kring Polygiene. Att bolaget har en betydande nettokassa och en ny huvudägare är positivt. En del investerare tenderar att lockas av aktier som fallit mycket.

Osäkerheten är stor men skulle Polygiene vända till tillväxt så kan aktien nog studsa upp en hel del. Vi fortsätter dock följa utvecklingen från sidlinjen. Men aktien är mer intressant än på länge ur flera perspektiv.