På utdelningsjakt i enfastighetsbolagen

Enfastighetsbolagen en liten hörna av fastighetssektorn som vi ibland kikar till lite extra. Ett typiskt sådant äger en enda eller kanske ett fåtal fastigheter. Belåningsgraden tenderar vara ganska hög, och traditionellt sett har mycket av krutet lagts på att dela ut kassaflöde till ägarna snarare än amortera på lånen.

Gemensamt för bolagen är också att de skapats som en slags utdelningsprodukt av någon investmentbank, så som Pareto. Bolagen har generellt inga egna förvaltningsorganisationer och har ofta en deltidsanställd VD som är inhyrd på konsultbasis. Därför har vi också ofta kallat dessa för ”konsultdrivna fastighetsbolag”.

Som mest fanns för ett par år sedan ett 20-tal noterade fastighetsprodukter av det här slaget. Sedan dess har ett par blivit uppköpta medan några dukat under och andra fått in nya ägare som styrt om verksamheten i annan riktning. Kvar finns just nu nio bolag som vi skulle räkna till det här segmentet.

Fem bolag ger utdelning

Av de nio är det dock bara ett fåtal som fortfarande kan sägas leverera på det ursprungliga löftet om höga utdelningar. När räntorna började stiga var det flera enfastighetsbolag som blev tvungna att sänka eller helt slopa utdelningen. Bara två bolag, Kallebäck och Link Prop, har lyckats bibehålla utdelningen på 2021 års nivå.

När vi synar utdelningsförslagen för räkenskapsåret 2024 kan vi dock konstatera att läget sakta men säkert utvecklas till det bättre. Solnaberg, som för 2022 halverade utdelningen, fortsätter höja utdelningen till 8 kronor och närmar sig därmed 2021-nivån på 10 kronor.

Dessutom har vi för ovanlighetens skull ett bolag som återupptagit utdelningen i form av Fleming Properties. Bolaget har genomfört en emission med drakonisk utspädning (1000% ökning av antalet aktier) som gör per aktie-siffror svåra att jämföra över tid. Men bolaget verkar nu hittat tillräckligt fast mark för att våga föreslå 0,03 euro i utdelning – en nivå som man dessutom bedömer kan vara hållbar över tid.

Riggade för nollränta

Flera av bolagen brottas dock fortsatt med alldeles för hög skuldsättning. Krona Public, Preservium och Backaheden är tre produkter av årgång 2021, som Afv redan vid noteringstillfället pekade ut som helt felkonstruerade. Även Bonäsudden var en aktie vi rekommenderade att sälja långt innan räntorna började stiga.

I samtliga dessa fall var belåningsgraden alldeles för hög, och räntebördan hanterbar endast på grund av att bolagens räntor var bundna på låga nivåer. Eftersom aktierna såldes in på basis av hög utdelning, fanns inga incitament att lägga pengar på tråkigheter som att amortera ned lånen. Detta var produkter riggade för att endast fungera i en nollräntemiljö, och när räntorna började stiga dröjde det inte länge innan skuldfällan slog igen.

Trots att Preservium samlat pengar på hög i flera år är belåningsgraden (73%) fortfarande alldeles för hög och räntetäckningsgraden (1,5x vid antagande om 4% snittränta) ligger under den nivå på 1,8x som vi ibland betraktar som ett minimikrav. Finansieringen består av en obligation med förfall i oktober 2026 vars refinansiering kan bli en rysare. Det här är en aktie att undvika.

Krona Public drivs på ett närmast oseriöst sätt av huvudägaren Stenhus Fastigheter med bröderna Elias och Tomas Georgiadis i spetsen. Trots Kronas skrala finanser försökte Stenhus driva igenom en affär där de själva skulle sälja in ett större fastighetsbestånd till Krona, vilket skulle finansieras med en emission riktad till huvudägaren som kraftigt skulle spätt ut övriga ägare. Den större delen av närståendeaffären avslogs senare på stämman, och stämmans beslut om emissionsbemyndigande kom sedermera att klandras av två minoritetsägare. Klandertalan återkallades senare, men den höga skuldsättningen och taffliga styrningen gör även Krona till en aktie att hålla sig undan.

Räntesmäll väntar

Vi noterar tre bolag vars intjäningsförmåga lever på lånad tid. Det gäller återigen Krona och Preservium men hit hör också Backaheden – även det ett bolag som likt Krona har bröderna Georgiadis som dominerande huvudägare.

De här bolagen sticker ut eftersom de idag betalar räntor under 3%, men vid kommande skuldförfall lär få betala betydligt mer än så. Bortåt 5-6% tippar vi, om refinansiering över huvud taget går vägen.

Det innebär en räntesmäll som får nuvarande intjäning att falla rejält. I Preservium kan hela resultatet komma att utraderas, vilket troligtvis innebär att nyemission eller bud på fastigheterna eller bolaget vid någon tidpunkt kan bli aktuellt.

Affärsvärldens råd

De fem bolag som toppar tabellen ovan ser vi alla som tänkbara investeringsobjekt för den som gillar enfastighetsbolag och höga utdelningar. De värderas samtliga inom spannet 10-15 gånger den intjäningsförmåga som vi bedömer är långsiktigt hållbar.

Aquaticus har dock ett obligationsförfall att hantera, medan det i Fleming finns osäkerhet kring största hyresgästen som redan nyttjat möjligheten att frånträda 10% av den hyrda ytan i slutet av 2025, med option att frånträda ytterligare 16% i slutet av 2027. Dessa två aktier väljer vi därför att vara neutrala till.

Följaktligen ser vi Kallebäck, Link Prop och Solnaberg som de mest intressanta aktierna i sektorn. De äger bra fastigheter, har låg skuldsättning, är rimligt värderade och ger en hög och hållbar utdelning.