Nordic Waterproofing: Kingspan lägger bud

Nordic WaterproofingAnalys

Nordic Waterproofing: Konjunkturrisk och budchans

Nordic Waterproofing Group (163,60 kr) tillverkar och installerar byggmaterial.

Huvudprodukten är tätskiktmaterialet takpapp som tillverkas av en restprodukt från råolja och ofta används som beläggning på låglutande tak. Bolaget är en marknadsledande nordisk tillverkare med fabriker i Sverige, Danmark och Finland.

Tidigare köpt för 195 kronor

Sommaren 2022 köpte irländska byggmaterialföretaget Kingspan 16% av kapitalet i Nordic Waterproofing för 195 kronor per aktie. Aktierna köptes av investmentbolaget Svolder som då sålde hela sin position. Vid det tillfället motsvarade 195 kr en värdering på EV/Sales 1,4x samt EV/Ebit 13,1x R12M per Q2 2022. Därefter har Kingspan ökat sitt innehav ytterligare till 24,1% av aktierna. Svolder har för övrigt också köpt tillbaka aktier och äger nu 1,9% av kapitalet (en färsk analys av Svolder finns att läsa här).

Igår kväll (13 september) meddelade Kingspan att de köpt på sig ännu mer aktier och nu har 30,9% av kapital och röster vilket alltså utlöser skyldighet att lägga ett budpliktsbud. Formellt sett ligger inget bud på bordet ännu men Kingspan kommer presentera ett bud uppgående till 160 kronor per aktie inom fyra veckor.

Det motsvarar en premie på 13,8% jämfört med onsdagens stängningskurs. För att vara ett budpliktsbud är premien relativt hög (se tabell intill). Att budet uppgår till just 160 kronor har att göra med att Kingspan igår köpte 6,8% av kapitalet till den kursnivån och är således bundna att erbjuda minst 160 kronor till övriga ägare.

Hitintills i år har det presenterats en handfull budpliktsbud på svenska börsen. I snitt har budpremien varit -0,5%.

Budgivarna i varken Backaheden, Duni, Dustin eller Swedencare har haft någon ambition att köpa ut bolagen från börsen, utan det har varit pliktskyldiga bud.

Mellan 2017 och 2022 presenterades cirka 130 stycken bud på den svenska börsen. I snitt var budpremien 27,5% medan medianpremien var 24,0% jämförelsevis.

Drygt 15x rörelsevinsten

Budet på 160 kronor motsvarar en värdering på 1,1 gånger omsättningen (EV/Sales) samt 15,2x rörelsevinsten (EV/Ebit) räknat på rullande tolv månader per Q2 2023.

Eftersom något formellt bud inte finns att ta ställning till ännu så har budkommitén i Nordic Waterproofing inte uttalat sig hur de ställer sig till erbjudandet. Gissningsvis kommer budet inte att rekommenderas.

När vi synade Nordic Waterproofing i maj i år landade vi i ett riktvärde på 172 kronor per aktie (givet 12x Ebita). Vi pekade ut Kingspan som en trolig köpare och skrev

“Något som kan hålla aktiekursen under armarna är den nya ägarbilden i NWG som gör bolaget till en tydlig uppköpskandidat. Kingspan, som omsätter ca 90 mdr kr, har en uttalad strategi att öka sin verksamhet inom takmaterial och saknar än så länge större verksamhet i Norden. Det är svårt att se deras investering som annat än steg ett i en ambition att ta över bolaget. Vad kan ett bud i så fall bli? Befintliga aktier köptes kring 200 kr. Kingspan har köpt liknande verksamheter för 10x rörelsevinsten. Vi tänker här främst på ett franskt bolag kallat Ondura som förvärvades 2022. De är verksamma inom takprodukter och liknar delvis NWG.”

Vi oroade oss för hur konjunkturutvecklingen skulle påverka NWG kortsiktigt och sammantaget blev rådet neutral. Innan budet var NWG-aktien ned något sedan vår analys i våras.

Värderas själva till 17x rörelsevinsten

Kingspan är som sagt själva en betydligt större koncern än Nordic Waterproofing och är noterat på Londonbörsen. På analytikerestimaten för 2023E värderas Kingspan till P/E 19,6, EV/Sales 1,8x samt EV/Ebit 17,1. Ett multipel-abitrage är således satt i spel.

I andra kvartalet minskade Nordic Waterproofing omsättningen med 9% organiskt. Det är i linje med andra bolag med exponering mot bygg och renovering. Bruttomarginalen sjönk till 27,0% (30,2) och Ebit-marginalen landade på 11,0% jämfört med 14,4% Q2 ifjol. Rörelsevinsten är alltså lite pressad för tillfället.

Budet på 160 kronor är inte särskilt generöst. Irländarna har tidigare köpt stor del av sitt innehav till 195 kronor per aktie.

Ägarlistan domineras i övrigt till stor del av diverse fondbolag. Ingen enskild ägare har mer än 10%, men gissningsvis är det en hel del av dessa ägare som inte kommer tacka ja till budet från Kingspan. Och kan således blockera tvångsinlösen av minoriteten.

Handlas över budnivån

I skrivande stund handlas NWG-aktien till 163,60 kronor per aktie vilket är 2,3% högre än budnivån. Det tyder också på aktiemarknaden ser mer värde än budnivån 160 kronor. Vid vår analys i våras skissade vi på 217 kronor i värdering i det optimistiska scenariot. Då penslade vi in att NWG växer 5-8% kommande år samt når 10% i marginal år 2025 (12x Ebita). NWG-aktien toppade på 270 kronor i november 2021.

Vår gissning är att Kingspan inte kommer få in supermycket accepter/aktier till kurs 160 kronor. För att köpa ut NWG från börsen krävs troligen ett bud uppåt 200 kronor per aktie.

I tabellen nedan visas andra bolag som är under uppköp och hur aktierna handlas i förhållande till det presenterade erbjudandet. Klicka i fliken ”Villkor” för att se mer info om respektive erbjudande. Exempelvis vederlag, acceptgrad och acceptperiod.