Målet Net Zero ger noll förtroende

I november 2023 gjorde Dustin (3,79 kr) en nyemission som pressade ner aktien brutalt. I samband med det köpte jag en del aktier. Det blev ganska bra men enbart tack vare att jag sålde dem våren 2024. Därefter har aktien mer än halverats igen. Så kanske är den köpvärd nu? Här är vad jag ser och tänker efter en genomgång.

VINST EN VACKER DAG

Omsättningen är 20 miljarder kronor. Lönsamheten är nedpressad och man har diverse problem. Men en vacker dag lär Dustin ha rörelsemarginaler runt 4%. Låt oss säga 3% för att vara försiktiga. Det indikerar i så fall ett underliggande rörelseresultat på 0,6 miljarder “en vacker dag”.

Börsvärdet är 1,7 miljarder kronor. Delar man 1,7 på 0,6 så blir det bara 2,8 gånger ovanstående rörelseresultat! Men så fyndbilligt är det så klart inte. Dustin har trots nyemissionen för 1,5 år sedan, via otur och oskicklighet, återigen en skrämmande hög skuldsättning som nu är 2,8 miljarder kronor, snällt räknat. Bolagsvärdet är alltså 4,5 miljarder, så EV/Ebit blir då 7,5x räknat på ett rörelseresultat som bara är en förhoppning och inget vi lär se skymten av i närtid.

LIVSFARLIG DUBBLARE

Men 7,5x Ebit är ganska prisvärt för ett bolag som på sätt och vis är stabilt i så måtto att de mest lönsamma produkterna förmodligen också är de mest stabila. Dustins företagskunder har oftast viktigare saker för sig än att prispressa inköpen av förbrukningsvaror till kontoret.

Här och nu värderas Dustin till 0,2x i EV/Sales. Undantaget nyemissionsfrossan 2023 så har Dustin regelmässigt värderats runt EV/Sales 0,4-0,6. Det är alltså mycket lätt att se en dubbling av aktien. Hävstången i verksamheten och balansräkningen gör att det räcker med EV/Sales 0,3 för en dubbling av aktien.

Köpläge alltså? Kanske. Det man ska ha med sig är att risken är brutal. Låt oss säga att Dustin skulle behöva avveckla några hopplösa delar och tappar 10% av omsättningen. Förmodligen förenat med stora förluster som gör att nettoskulden växer lite till.

Då behövs en nyemission samtidigt som förtroendet är kört i botten. Säger vi EV/Sales 0,15 på omsättningen 18 miljarder så ger det ett bolagsvärde på 2,7 miljarder kronor. Då är skulderna större än värdet. Dustin är alltså en dubblarchans som samtidigt är livsfarlig. Nedsidan är bokstavligen 100%.

BEDRÖVLIG ÄGARBILD

Det som fäller avgörandet för mig är att jag ser tecken på usel styrning i Dustin. Rent allmänt har majoritetsägaren Axel Johnson ett rykte som vanemässig värdeförstörare i bolag som Mekonomen, RNB och Åhléns. Förutom Axfood har jag svårt att hitta en enda framgång de senaste säg 20 åren som kan tillskrivas Axel Johnsons bolagsstyrning.

Visserligen har Dustins VD Johan Karlsson varit ganska duktig på att köpa aktier vilket visar på motivation att jobba hårt för bolagets bästa. En engagerad VD som prioriterar aktieägarvärde är ofta mer värt än skadan av en sömnig huvudägare. Å andra sidan har Johan Karlssons aktieköp inte varit bra. Kollapsen i Dustin gör att hans 1,5 miljoner aktier nu bara är värda 5,7 Mkr vilket är klart mindre än hans VD-lön. Det är också ett stort minus att övriga insynspersoner helt saknar aktieägande av någon privatekonomisk betydelse.

FINANSIELLA (?) MÅL

Så här står det ordagrant på Dustins hemsida under rubriken Våra finansiella mål:

• Tillväxt i vinst per aktie om minst 10% (3-årig genomsnittlig årlig tillväxttakt).
• Nettoskuldsättning om 2,0–3,0 gånger justerad EBITDA för den senaste tolvmånadersperioden.
• 25% minskning av CO2e/MSEK nettoomsättning den kommande 3-årsperioden, bidrar till det oförändrade 2030 målet att vara helt klimatneutrala.
• Att dela ut mer än 70 procent av årets resultat med hänsyn taget till bolagets finansiella ställning.

Utöver ovanstående har Dustin också särskilda hållbarhetsmål. Men det räcker tydligen inte utan ett av fyra finansiella mål handlar om att man ska “vara helt klimatneutrala” 2030 (min gulmarkering ovan).

UTOPISK DRÖM

Att vara klimatneutral låter ju bra. Men för ett bolag som Dustin är det orealistiskt. Som mål för 2030 är det ännu värre. En utopisk dröm som avslöjar styrelsen som oseriös.

Dustins verksamhet går förenklat ut på att köpa in tusentals ton datorer och annan IT-hårdvara från Asien och sedan skeppa dessa i containrar till Europa. Från stora lager körs allt sedan ut till kunderna där grejerna används i några år innan de kasseras. Rakt ner i soporna eller som bäst till “återvinning”. Att återvinna IT-skrot är inte heller någon ren verksamhet. Det är tunga industriella processer som drar energi och kräver en massa kemikalier.

Det finns absolut ingenting som talar för att något enda av ovanstående steg från fabrik via kund till “återvinning” går att göra utan att det går åt stora mängder materiella resurser. Några solfångare på taket eller “klimatkompensation” är inget annat än avlatsbrev. En resurskrävande verksamhet blir inte mindre resurskrävande för att man vid sidan av verksamheten, funktionellt helt orelaterat, också äger en vindsnurra eller planterar några träd. De som tror det ägnar sig åt en ovanligt primitiv form av magiskt tänkande.

MÅLKONFLIKTER

Det är helt i sin ordning om aktieägare vill prioritera andra saker än vinst. Men då bör grunden för det vara en omröstning på en bolagsstämma som fastställer en bolagsordning där det tydligt anges vilka andra mål än vinst som bolaget ska ha. Jag hoppas få se bolag som gör precis så. Men det har Dustin givetvis inte gjort. Styrelsen har för egen maskin satt upp ett orealistiskt mål som står i skarp konflikt till andra, sundare, mål.

Att styrelsen gjorde detta i februari 2023 är extra illavarslande eftersom det var i ett läge då bolaget redan hade allvarliga problem. Aktien hade vid den tiden rasat -70% från toppen och en vuxen styrelse borde förstått att det var läge att fokusera på kassaflöde och nöjda kunder. En förutsättning för hållbara företag är att de har nöjda kunder och koll på kassaflödet.

MÅNGA SYNDARE

Att blåsa upp gröna luftslott istället för att skapa kundnytta är inte unikt för Dustin. Otaliga bolag har samma ESG-sjuka. Men Dustin är ett exempel så gott som något på att det finns en verklighet bakom talesättet “go woke and go broke”. Jag litar inte på att Dustin kan vända om inte bolaget först släpper fantasin att man om några få år ska vara klimatneutrala.