iGaming: Upplagt för fler bud

Spelsektorn, eller iGaming på branschspråk, har varit i ropet senaste året. Många bolag gynnades av mer hemmasittande när pandemin slog till och det var framför allt bolag med inriktning mot kasino som initialt blev de stora vinnarna.

Konsolideringstrenden bland iGaming-bolag är dock inget nytt. Förvärven har duggat tätt i sektorn i flera år. Bara den senaste veckan har de två stora amerikanska bolagen Penn National Gaming och DraftKings aviserat varsitt förvärv med höga budpremier.

KambiKommentar

Kambi: Förtroendet på spel

Penn köpte kanadensiska Score and Media Gaming och DraftKings förvärvade Golden Nugget. Penns förvärv av Score var negativa nyheter för sportbokleverantören Kambi som rasade på beskedet. Trenden är på marknaden är att stora aktörer vill äga teknologin in-house. (Läs mer om detta i intervjun med Consensus förvaltare Anders Wright.)

I tabellen nedan finns en översikt kring några av de mest relevanta transaktionerna i sektorn senaste åren.

EvolutionAnalys

Evolution – expanderar det digitala kasinoimperiet

Förra sommaren förvärvade Evolution konkurrenten och börskollegan NetEnt för 26 miljarder kronor. Hösten 2019 hade NetEnt själva köpt brittiska Red Tiger. Evolution har fortsatt på förvärvsspåret och köpte i april australiensiska bolaget Big Time Gaming.

GENERÖST I USA

Generellt kan man säga att de amerikanska bolagen har betalat betydligt högre premier vid förvärven. Evolution köpte NetEnt till 43% premie. Men eftersom säljarna i NetEnt delvis fick betalt i Evolution-aktier blev affären ännu bättre än den initiala premien. För de som behöll aktierna vill säga.

Oktober 2018 förvärvade brittiska William Hill svenska speloperatören Mr Green till nästan 50% premie. Hösten 2020 fick William Hill två bud på sig. Dels från Apollo Global Management och från Caesars Entertainment. Det var slutligen Caesars Entertainment som drog det längsta strået.

Nu går det rykten om att William Hill försöker sälja Mr Green igen. Kanske är Betsson eller Kindred tänkbara köpare?

Den genomsnittliga budpremien har varit cirka 40% senaste åren. I grafiken nedan visas budpremie samt multiplar för respektive förvärv.

FLER UPPKÖP VÄNTAR

Vilket är nästa uppköp i sektorn? Några spekulativa funderingar:

LeoVegas är en möjlig uppköpskandidat.

• Aktien har utvecklats svagt senaste månaderna.
• Ungefär 90% av LeoVegas intäkter kommer från kasino och livekasino. Resterande del är från vadslagning på sport och andra produkter. En större operatör som vill öka exponeringen mot kasino kan tänkas vara intresserat av LeoVegas.
• Varumärket borde dessutom fungera bra i USA med tanke på Las Vegas.
• LeoVegas har dessutom ingen tydlig huvudägare med över 10% av aktierna som kan tänkas stoppa ett bud. Största ägare är VD och grundare Gustaf Hagman med drygt 8% av aktierna. Kanske kan Hagman tillsammans med annan aktör genomföra ett så kallat Management Buyout det vill säga att ledningen köper ut bolaget från börsen. Inte möjligt men det känns nog troligare med bud från annan större speloperatör.

Kindred är en annan kandidat.

• Kindred har en stark tillväxthistorik och en diversifierad intäktsbas med ungefär hälften av intäkterna från kasino och andra hälften från vadslagning på sport.
• Aktien värderas lågt (EV/Ebit 9,5x 2022E) och bolaget har inte heller någon tydlig huvudägare. Capital Group med 7% av aktierna är störst.
• Kindred har även en hög andel reglerade intäkter jämfört med andra noterade operatörer. Entain förvärvade Enlabs i våras som är stora i Baltikum. Kindred är starka i Norden och Storbritannien.

Kambi en tredje.

• Kambi-aktien rasade 30% förra veckan på beskedet att Penn förvärvar Score Media och kommer utveckla en egen sportbok. Penn betalade cirka 2 miljarder dollar för Score. Kambi värderas nu till cirka 1 miljard dollar trots att Kambi har väsentligt högre intäkter än Score och en färdig produkt på marknaden.
• När Kambi knoppades av från Kindred så konstruerades ett konvertibelupplägg som i praktiken kan ge Kindred röstmajoriteten i Kambi om det påkallas. Detta löper ut i december 2023. Avsikten var att hindra att den för Kindred centrala tekniken föll i fel händer. För att komma runt detta konvertibelupplägg behöver den som vill förvärva Kambi sannolikt också köpa Kindred. Evolution har sedan förvärvet av NetEnt en stark position inom traditionella kasinospel. Kanske siktar Evolution även på att bredda sig och bli en sportboksleverantör? I så fall är Kambi ett tänkbart förvärvsobjekt.

KONSOLIDERING I KORTEN

Ovanstående är bolagsspecifika argument. Men de kanske starkaste skälen för uppköpsbud är generella drivkrafter i branschen.

• Mognad. Branschens ålder och struktur är en faktor i sig. När branscher är helt unga och nya så startas det oerhört mycket företag och allas fokus är organisk tillväxt. Med tiden etableras tydligare förutsättningar. Tillväxten stabiliseras, praxis etableras, fokus går från generell startup-talang till att fintrimma löpande processer som marknadsföring, IT och kostnader. Det kräver ofta helt andra strukturer för att lyckas.
• Skalfördelar. Teknik, marknadsföring, regler/compliance och mycket annat är områden med stora och förmodligen växande stordriftsfördelar.
• Högre insatser. I början var branschen ett nischat eldorado för bolag som ofta inte väjade för att agera på gråmarknader. Nu är branschen stor och etablerad och om/när USA öppnar upp så kommer värdet på branschen mångdubblas samtidigt som de riktigt stora aktörerna inom landbaserat spel kommer vilja ha en position inom iGaming.
• Branschglidning är en annan faktor som brukar gynna strukturaffärer. Det kan handla om att landbaserade kasinon vill ha en position inom iGaming eller frågor kring vem som äger vad i värdekedjan. Vad ska operatörerna utföra själva och vad ska man lägga ut på underleverantörer? Nyhetsflödet kring Kambi och Evolution visar på två helt olika spår.
• Varierande värderingar är en annan drivkraft för strukturaffärer. När värderingsskillnaden går från 10x till >30x resultatet så blir det exempelvis en stor lockelse för de högvärderade att hitta en “industriell logik” för att förvärva de lågvärderade.
• Mycket riskkapital söker investeringar. En bransch med låga värderingar, god tillväxt och intressanta framtida strukturpussel borde vara perfekt för riskkapitalister. Någon PE-jätte skulle exempelvis kunna bjuda på både Kindred och Kambi. Jobbar de sedan med bolagen i några år med målet att skräddarsy verksamheten för ett större strukturspel kring iGaming i USA så kan de nog få bra betalt för mödan.

Värderingarna bland bolagen i peer-tabellen ovan skiljer sig en hel del åt. Vissa bolag är renodlade leverantörer som exempelvis Evolution och Kambi. De USA-noterade bolagen värderas generellt sett högre. Kanske kommer några svenska bolag att notera sig i USA på sikt. LeoVegas handlas sedan i våras på OTCQX i USA.

Oddsen för att konsolideringen fortsätter i spelsektorn kommande år är goda. Budpremierna har dessutom varit 40% i snitt. Att ha någon form av exponering mot sektorn kan alltså resultera i jackpottvinst på sikt. Men det gäller förstås också att ha lite tur.