Boule Diagnostics: Blodig nedskrivning

Boule Diagnostics (8,22 kr) är ett medicinteknikbolag som utvecklar och säljer blodcellräknare och tillhörande förbrukningsvaror för blodanalys. Blodcellräkning är idag en av världens vanligaste diagnostiska test som genomförs på kliniska laboratorier.

Fokus är på små och medelstora sjukhus och laboratorium (den decentraliserade marknaden). Marknadssegmentet spås växa drygt 2% per år framöver och är värt 6 miljarder årligen. Boule har en global marknadsandel på runt 8% inom segmentet. Boule säljer både 3-parts och 5-parts system.

Ny plattform i fokus

Sedan år 2017 håller Boule på att utveckla en ny instrumentplattform. Bakgrunden är att det pågår ett teknologiskifte i marknaden och att efterfrågan på system med fler mätparametrar ökar. Dessa mer avancerade instrument kallas 5-partsystem. Den första nya produkten som skall lanseras är just ett så kallat 5-parts instrument, med fokus på humanområdet. Boule redogör inte fördelningen mellan 3 och 5-partssystem. Historiskt har 3-partsinstrumenten utgjort merparten av omsättningen.

Utvecklingen av den nya plattformen har kantats av förseningar. Sett över tre år är Boule-aktien ned över 80%.

Idag 8 oktober meddelar Boule att de tar en icke kassaflödespåverkande engångskostnad (nedskrivning) på 265 Mkr för det tredje kvartalet. Nedskrivningen är relaterat utvecklingsprojektet av den nya teknikplattformen kallad BM900 och avser aktiverade utvecklingskostnader. Aktien är ned drygt 3% på beskedet.

3-parts-satsningen läggs ned

Boule uppger att de gjort en strategisk projektöversyn och beslutat att utesluta en ny 3-part instrumentvariant på BM900-plattformen som ursprungligen var planerad. Bolagets bedömning är att den nuvarande 3-partsplattformen uppfyller marknadens krav och att Boule därför inte ser någon kommersiell potential att lansera en ny premium 3-partsplattform.

Ett märkligt beslut. Man undrar ju hur den ursprungliga kalkylen såg ut om Boule efter flera års utveckling nu har kommit fram till att den kommersiella potentialen inte är tillräckligt stor.

Vidare lyfter Boule fram att 5-partsprojektet för BM900-plattformen har drabbats av “betydande förseningar vilket resulterat i ökade utvecklingskostnader”. Boule är dock “fast beslutna att slutföra projektet eftersom potentialen att ha ett starkt erbjudande inom 5-part hematologi är en viktig del av bolagets långsiktiga portföljstrategi”.

Förseningar

Utvecklingen av den nya hematologi-plattformen har som sagt kantats av förseningar och dåliga teknikval. Under våren 2018 förvärvade Boule en laseroptik-teknologi som skulle utgöra basen i den nya plattformen. Köpeskillingen var 3 miljoner dollar. I slutet av 2020 hade Boule kommit fram till att tekniken de förvärvat inte var bra nog och genomförde då en nedskrivning på 40 Mkr.

År 2020 var ambitionen att lansera den nya 5-partsplattformen under slutet av 2022. Pandemin föranledde förseningar och under 2021 försköts planen om lansering till början av 2023. Ytterligare förseningar skedde under 2022 och den planerade lanseringen försenades då till 2024.

VD-byte

I våras fick tidigare VD Jesper Söderqvist lämna posten. Torben Nielsen tillträdde som VD i mitten av april. Nielsen kom närmast från rollen som Executive Vice President inom affärsområdet Analytical Solutions and Customer Enablement på PerkinElmer. Nielsen har lång erfarenhet från hematologimarknaden efter att jobbat nästan 15 år på medicintenikbolaget Radiometer.

I samband med Q1-rapporten i våras meddelade Boule att valideringen av 5-parts plattformen BM900 försenades. Marknadsgodkännande (CE-märkning och FDA-godkännande) väntas vara på plats andra halvåret 2025. Försäljningen från den nya plattformen väntas rapporteras in början av 2026.

Vid halvårsskiftet i år uppgick nettoskulden till drygt 1 Mkr. Kassan uppgick till 35 Mkr (46) och totala disponibla likvida medel (inklusive ej nyttjade krediter) var 82 Mkr (105). Eget kapital uppgick till knappt 500 Mkr den 30 juni i år. Börsvärdet är nu cirka 320 Mkr.

Nedskrivning i Ryssland

När Ryssland anföll Ukraina i början av 2022 så bestämde sig många bolag för att lämna den ryska marknaden. Boule har dock inte lämnat Ryssland. Under 2021 innan kriget bröt ut så etablerade Boule egen reagenstillverkning i Ryssland. Dålig tajming.

Varken Boules produkter eller kunder omfattas av några sanktioner. Men det finns svårigheter med att genomföra finansiella transaktioner till och från Ryssland. Boule gör inga satsningar i Ryssland utöver att möta efterfrågan i redan etablerade affärer och åtaganden mot distributörer.

Under 2023 stod Östeuropa för 7% av Boules totala försäljning motsvarande 40 Mkr i omsättning. Merparten avsåg den ryska marknaden. Boule har knappt ett dussintal anställda samt en produktionsanläggning för förbrukningsvaror i Ryssland. Den 31 december 2023 hade Boule nettotillgångar i Ryssland på cirka 22 Mkr (varav 7 Mkr i kassan).

Boule meddelar nu att den “oförutsägbara situationen i Ryssland kräver en omvärdering av bolagets tillgångar i landet” vilket resulterar i en nedskrivning på 44 Mkr i Q3.

Förmågan att göra transaktioner med Ryssland och upprätthålla leveranskedjan för kritiska komponenter har försämrats under Q3 uppger bolaget. Boule har därför beslutat att inleda processen att avyttra tillverkningsanläggningen i Ryssland.

Om Boule helt ska lämna den ryska marknaden framgår inte tydligt. Allra bästa hade varit om Boule lämnade marknaden direkt i samband med att Ryssland anföll Ukraina.

Grafiken nedan visar den organiska tillväxttakten för Boule och börskollegorna CellaVision och Biotage.

Att Boule tvingas ta en stor nedskrivning relaterat till utvecklingen av bolagets nya plattform är kanske inte helt oväntat. Utvecklingen har kantats av förseningar och tveksamma teknikval. Bolaget väljer nu att inte vidareutveckla 3-partssystem utan satsar fullt ut på de mer avancerade 5-partssystem. Möjligen är det strategiskt rätt då både marknadstillväxten och prisbilden är högre inom 5-partssegmentet.

Boule har nu också beslutat att sälja sin fabrik i Ryssland. Ordspråket “Bättre sent än aldrig” kanske passar särskilt bra i detta fall.

De senaste åren har varit motiga för Boule. Aktien har tappat rejält på börsen. De största ägarna är Grenspecialisten (12,6%), investmentbolaget Svolder (11,0%) och investeraren Thomas Eklund (10,4%). Även en rad fonder som Robur, Tredje AP-Fonden och Nordea Fonder är större ägare. En tjusig ägarlista är långt ifrån någon garanti för framgång.

Boule DiagnosticsAnalys

Boule Diagnostics: Upp till bevis

På analytikerestimaten för 2025E värderas Boule till 7,4x rörelsevinsten. Det avser enstaka estimat från ABG (uppdragsanalys) samt Pareto. Prognoserna känns alldeles för optimistiska. Det fria kassaflöde har varit svagt i Boule senaste åren på grund av den höga investeringsnivån.

Trots en optiskt sett billig aktie landade vi i ett neutralt råd i våras. Det var rätt då aktien tappat nästan 30% sedan dess.

Vi står fortsatt vid sidlinjen med ett neutralt råd. Det blir intressant att se om insynspersoner köper aktier efter Q3-rapporten som presenteras den 25 oktober.