Annehem: Dags att klippa navelsträngen

Annehem (15,80 kr) är ett bolag som äger fastigheter värderade till 4,2 miljarder kronor.

Större innehav finns bland annat i Stockholm, Helsingfors och Ängelholm. Knappt tre fjärdedelar av hyresintäkterna kommer från kontorslokaler.

En stor del är utvecklade av Peab som tidigare ägde verksamheten men knoppade av Annehem som eget börsbolag i slutet av 2020.

Ägarbilden i Annehem påminner därför mycket om Peabs, med Peab-medgrundaren Mats Paulssons bolag Ekhaga Utveckling som största ägare och AB Axel Granlund som näst största.

Köper fastighet av Peab

Därför är det inte okontroversiellt när det i dagarna kommunicerades att Annehem köper ytterligare en fastighet utvecklad av Peab. Som effekt av affären kommer Peab redovisa en reavinst på 75 Mkr. Det motsvarar en projektvinst på drygt 20% i vad som måste beskrivas vara en minst sagt trög fastighetsmarknad.

Vi noterar att Peab brottas med en nettoskuld som nästan fördubblats senaste året, till drygt 10 miljarder kronor. Byggbolagets nettoskuldsättningsgrad är nu 0,7 gånger vilket är precis i toppen av det egna målintervallet. Delvis beror ökningen just på ökad kapitalbindning inom projektutvecklingen, så gissningsvis borde Peab vara lite extra motiverade säljare nu.

Det bidrar inte heller till intrycket av affären att förvärvsbeloppet, totalt 420 Mkr, är pengar som Annehem inte ledigt har tillgång till. För att finansiera köpet ska en företrädesemission på 300 Mkr genomföras. Aktien är redan svårt pressad sedan räntorna började stiga. I dagsläget handlas den till nära 60% rabatt mot det bokförda substansvärdet i bolaget.

Peab-kopplingar i Annehems styrelse

I Annehems styrelse finns ett antal personer med direkta kopplingar till Peab. Inte minst Jesper Göransson som är VD i byggkoncernen. Pia Andersson är VD för Varvsstaden som är ett utvecklingsbolag samägt av Peab och Balder. Anders Hylén har bakgrund som tidigare bostadsutvecklingschef på Peab. Axel Granlund är son till Karl-Axel Granlund som sedan lång tid är storägare i Peab.

Det är naturligt med ett visst överlapp givet Annehems historik och bolagens snarlika ägarbild. Vi ser det ändå som centralt att viktiga förvärvsbeslut måste kunna tas oberoende av den historiska relationen till Peab. Som största garant för det oberoendet ser vi Castellums ex-VD Henrik Saxborn, som förstås är en tungviktare i sammanhanget och ordförande i Annehem.

Det är bra att Peab-chefen Jesper Göransson själv anmält jäv och skjutit ur sig ur beslutsprocessen. Vi ser dock inte formellt jäv som grundproblemet, utan snarare de täta personkopplingar och informella allianser där ett antal personer i styrelsen tycks sitta på dubbla stolar och inte alls har några som helst skäl att trycka till Peab i en förhandling. Något som annars hade varit en självklar förväntan på en helt oberoende styrelse.

Rimlig prislapp?

Fastigheten som ska köpas för 420 Mkr är en kontorsfastighet belägen i stadsdelen Hyllie i Malmö. Den är nybyggd och till 94% uthyrd till hyresgäster som klädbolaget 5.11 Tactical, klädmärket John Henrics huvudkontor och Malmö stads parkeringsbolag P-Malmö. Den genomsnittliga återstående kontraktstiden är 7 år.

Hyresvärdet är totalt 28,4 Mkr och det årliga driftnettot beräknas till 23,5 Mkr. I den sistnämnda siffran ingår dock en hyresgaranti som Peab ställt för de vakanta hyrorna och gäller under 2024-2026. Exkluderas hyresgarantin ur siffrorna tippar vi att fastighetens direktavkastning ligger kring 5,2%.

Utslaget per kvadratmeter blir priset 56 500 kronor. Vi noterar att Skanska nu i dagarna gjorde en helt intern försäljning av en nybyggd kontorsfastighet belägen bara 200 meter från denna för drygt 52 000 kronor per kvadratmeter. Det kan vara en indikation på att det pris Annehem betalar åtminstone är i rätt härad, men knappast något fynd.

När vi ber Annehem förklara processen mer i detalj menar bolagets VD Monica Fallenius att det varit totalt tre budgivare inblandade i vidare förhandling med Peab kring den aktuella fastighetsaffären. En extern värdering har också gjorts och priset sägs ligga 15-18% under transaktioner som gjorts i mitten av 2022.

300 Mkr företrädesemission

Annehems styrelse har som sagt beslutat om avsikten att genomföra en företrädesemission på cirka 300 Mkr. Ett ganska stort belopp givet bolagets totala börsvärde kring 930 Mkr. Emissionen är säkerställd till 57% av befintliga aktieägare.

Emissionen kommuniceras dessutom på en redan pressad kurs för aktien som nu riskerar falla ytterligare. Inga villkor har nämligen presenterats vilket visat sig vara ett tydligt recept för att få en aktie på fall. Emissionen väntas genomföras i första kvartalet nästa år.

Av beloppet på 300 Mkr ska 210 Mkr användas till förvärvet från Peab. Resterande belopp menar bolaget att man kommer kunna investera till omkring 8% direktavkastning, genom investeringar i befintligt bestånd och nya förvärv. Att skippa nyemissionen och lägga befintlig kassa på dessa fantastiska möjligheter hade nog skapat betydligt mer aktieägarvärde.

Slutsats

Det ger ingen bra magkänsla när vad som beskrivs ha varit en öppet konkurrensutsatt försäljningsprocess slutar med att ens gamla dotterbolag går vinnande ur striden med högsta budet.

Vi tycker inte affärens pris och villkor sticker ut som uppenbart dåliga för Annehem. Däremot ifrågasätter vi starkt ifall förvärvet i kombination med den föreslagna företrädesemissionen är bästa användningen av Annehems tid och kapital, när det uppenbarligen verkar finnas andra lovande investeringsmöjligheter som kan genomföras med befintlig kassa.

Genom upplägget – och bolagets kommunikation kring det – ger också ledning och styrelse ett intryck av att vara ganska oförstående kring den potentiella problematik som finns här. Det i sig är en varningssignal.

Vi är inte särskilt imponerande och risken är att aktien kommer fortsätta pressas av den kommande nyemissionen. Även på längre sikt tror vi pengarna kan göra mer nytta någon annanstans. Rådet blir att sälja Annehem.