Kalldusch i Betsson

Spelbolaget Betsson kom med en tung vinstvarning under tisdagen. Rörelseresultatet under andra kvartalet väntas landa kring 140–175 Mkr. Det är minst en tredjedel under förväntan om vi går efter estimat från Inquiry Financial. Det innebär också att Betssons rörelsevinst faller på årsbasis, med minst 18 procent, trots en intäktstillväxt runt 10 procent.

Kursreaktionen är stenhård och aktien är i skrivande stund ned 23 procent. Sedan årsskiftet har Betsson förlorat mer än halva sitt börsvärde.

Ändå kan man inte säga att varningen är en komplett överraskning. Betssons resultatutveckling har varit svag under de senaste kvartalen. Både ”Q4:an” och ”Q1:an” var besvikelser. Intäkterna steg visserligen bra, 18 respektive 16 procent. Men kostnaderna ökade ännu mer, cirka 20 respektive 24 procent.

Betssons ledning har gärna pekat på valutaeffekter som orsak till detta och även den här gången lyfts det fram som en delförklaring. Men bland bolags kritiker har Betssons så kallade multi-brand-strategi alltmer pekats ut som boven i dramat.

Eftersom bolaget underhåller så många olika varumärken, totalt runt 15, så blir kostnaderna extra höga och skalbarheten lidande, anses det. Den linjen får förstås mer vatten på sin kvarn efter dagens nyhet.

Lite mer konkret är det dock sportbettingen som ligger bakom resultatmissen. Intäkterna spås bli 205-230 Mkr i andra kvartalet. Väntat var runt 370 Mkr. Orsaker är lägre omsättning än väntat, förluster på en ”strategisk marknad” och att Betsson stängt av spelande på vissa marknader med osäker lagstiftning.

Det är dåliga nyheter. Hade boven i dramat varit låg marginal kunde det tas som en engångsfaktor. Marginalen tenderar att variera över tid och blir det många favoritsegrar kan spelbolagens lönsamhet få en smäll. Sådant tenderar att jämna ut sig.

Men så verkar det inte vara. Istället ser det ut som att Betsson tappar marknadsandelar och varit aktiva på gråmarknader där man nu fått kalla fötter.

Det är för övrigt sportbettingen under främst april och maj som varit svag för Betsson medan juni, som innehåller EM, ska gått bättre. Det är därför inte säkert att vinstvarningen ska tolkas som att EM varit extra svagt för spelbolagen.

Betssons huvudprodukt är kasino och även här verkar intäkterna varit lite åt det svaga hållet. Men den stora förklaringen till vinstvarningen är låga intäkter från sportboken och höga kostnader.

Vad ska man då tycka om aktien nu kring 71 kronor? Vi tittade på Betsson senast i samband med att bolaget höll sin kapitalmarknadsdag i maj. Då var vi försiktigt positiva men landade i att man bör vänta med att köpa aktien som fick ett neutralt råd.

Sedan dess är Betssonaktien ned kraftigt men även vinstförmågan behöver justeras söderut. Frågan är hur mycket som är rimligt. Ett scenario är att tappet under andra kvartalet, på en tredjedel jämfört med förhandsprognoserna, blir representativt för framtiden.

Då blir bilden att Betssons vinster planar ut kring 5,50 kronor per aktie 2017 och några år framåt. Utplaningen beror på väntade skattehöjningar i Holland och Sverige samt Norge efter 2017.

Gissningsvis är detta ändå lite för pessimistiskt. Ledningen i bolagen har troligen tagits på sängen av de låga intäkterna i kvartalet och bör rimligen fintrimma verksamheten lite bättre framöver. I våra uppdaterade prognoser har 10–15 procent kapats bort och vinstförmågan omkring 6,50 kronor per aktie 2018.

Vi hade tidigare räknat med en multipel på p/e 20 för Betssons vinster runt 2018. Det är en premievärdering mot börsen vilket ansågs motiverat av att vinsterna vid det laget mestadels skulle komma från reglerade marknader.

En sådan värdering känns alldeles för optimistisk efter att vinstvarningen raderat mycket av förtroendet för bolaget.

En mer normal marknadsmultipel på 15 gånger vinsten är snarare att räkna med. Då landar vi ändå i en bra avkastningspotential över 50 procent inklusive utdelningar till 2018.

Värderingen talar med andra ord för att Betsson är köpvärd på dagens kursnivåer. Tilltron till vinstprognoserna för bolaget är dock låg och i övrigt är det inte mycket som talar för aktien i nuläget.

En ”trigger” som det talats mycket om är att Betsson skulle göra ett betydande förvärv men det måste rimligen vara rätt avlägset nu när bolaget av allt att döma brottas med interna problem.

Farhågorna om att multi-brand-strategin har skapat ett bolag med ett strukturellt kostnadsproblem lär inte försvinna med mindre än att bolaget kommer med några bra rapporter vilket förstås innebär att en uppvärdering kan dröja.

Sedan finns osäkerheten om den framtida beskattningen i allmänhet och Betssons exponering mot tillväxtmarknader i synnerhet som potentiella orosmoln.

Så möjligen är det lite tunt att köpa aktien endast på basis av att den är billig på erkänt osäkra vinstprognoser.

Vi anser ändå att aktien kan vara värd ett försök då bolaget fortfarande växer och har en bra marknadsposition. Brasklappen är att man nu bör se Betsson som en turn-around och inte som den tillväxtstjärna som tidigare gjorde kurssuccé.

Med andra ord bör aktien ses som extra riskfylld och inte få särskilt stor plats i portföljen.