”Styrkan är mönsterigenkänning”

Som global småbolagsförvaltare har du 10 000 potentiella bolag att investera i. Hur väljer du ut bolag till fonden?

”I grunden är vi långsiktiga och letar efter innehav som skapar avkastning över tid. Då finns det vissa sektorer som inte lämpar sig alls. Därtill letar jag efter bolag som kan styra över sitt eget öde och inte är makroberoende. Jag följer vinst per aktie, och tror att aktiekurserna kommer följa efter”.

Du har ett mantra i urvalsprocessen, ABCD. Om vi börjar med C, så letar du efter Compounders?

”Ja, helst ska man uppfylla ABCD. Men vad gäller C vill vi ha bolag med återkommande intäkter, såsom prenumerationstjänster. Eller bolag som säljer något man inte kan vara utan. Har man knipit kunden en gång blir intäkter och vinst relativt förutsägbara. Jag letar efter bolag med olika Saas-modeller samt distributionsbolag som är en slags marknadsplats”.

Ett Saas-bolag i fonden är amerikanska Upland Software, som förvärvar andra Saas-bolag. Vilka bolag siktar de in sig på?

”Bolagen som Upland Software köper kommer från rikskapitalvärlden. De är inte nästa Google eller Netflix men har helt okej produkter som gör att Upland kan förvärva dem. Vid köptillfället kan de vara break even, eller till och med förlustbringande. Men Upland har byggt en plattform som gör att de i princip kan behålla intäkterna men ta bort större delen av kostnaderna vilket gör att de kan realisera en bra avkastning”.

Du letar även efter småbolag som domi­nerar en nisch, D:et står för “Dominating”. Vad har du för case där?

”Det är bra för marginalerna om du inte har en konkurrent som erbjuder en snarlik produkt. Men det är också en fördel när saker förändras, för du har mer tid på dig att agera. Vi har ett ganska nytt innehav, Adapt Health, som är läkemedelsnära och specialiserat på distribution av vård till hemmet. Jag har även ett innehav som heter Everbridgre, inom CEM (Critical Event Management). Om det blir storm eller en skjutning har de en tjänst som gör att man får koll på sina anställda. Där är man dominerande vilket gör att att de kunder som vill utveckla sina tjänster går till dem”.

A:et står för Asset light, kan du utveckla vad du letar efter där?

”Alla mina ABCD ska mynna ut i compounding, i ränta på ränta, som gör att ett bolag ska kunna generera i kassaflöde, som man sen investerar till en hög avkastning som i sin tur ska ge nya kassaflöden som man ska kunna investera till ny avkastning. Om man ska kunna generera några pengar blir det enklare om inte verksamheten kräver en massa kapital. Jag försöker alltså hitta förutsägbara intäkter, vinster och kassaflöden som kan återinvesteras och ge hög avkastning”.

Och sedan ser du gärna att man gör tilläggsförvärv. Vilka risker finns med B:et, bolt-ons? 

”Det är faktiskt många svenska bolag som har svart bälte i att serieförvärva. Detta finns dock inte med i några analysmodeller, även om alla analytiker vet att det kommer ske. Det innebär att flera mindre bolag är undervärderade. De måste inte göra bolt-ons men det är attraktivt sätt att allokera kapital. Den stora risken är att man förvärvar ett bolag som inte har en uthållig lönsamhet. I bästa fall resulterar det bara i en dålig investering, men är man högt belånad kan det äventyra hela företaget.”

Men allt som vi har pratat om nu innebär att du i praktiken har snarlika bolag i olika länder och kontinenter?

”Ja, så blir det. Som globalförvaltare riskerar man att veta minst om ett bolag, och man ställer ofta lite dumma frågor. Man vet lite om mycket men styrkan är mönsterigenkänning. Man har sett en affärsmodell förut, man vet att den fungerar och känner igen den om man dyker på något liknande. Då handlar det främst om att säkerställa att ledningen kan exekvera”.

Du har flera mobilmastbolag som gör snarlika saker i olika länder, exempelvis Helios Towers (afrikanskt bolag, noterat i London) och italienska Inwit. Vad är grejen med mastbolag?

”Det fina med masterna är att du sätter upp en mast en gång – man äger oftast bara den fysiska masten. I vissa fall äger man marken den står på eller så hyr man den. Vad gäller andra fastigheter kan man bara hyra ut samma yta en gång men här kan sätta upp två eller tre radiostationer på samma mast. Detta brukar inom finans kallas för tenancy ratio eftersom den första hyresgästen täcker alla kostnaderna. När du sedan adderar den andra går alla intäkterna ner till sista raden. Det är en affärsmodell som fungerar väldigt likt på olika marknader”.

Men risken varierar väl? Helios Towers finns exempelvis i Kongo och Demokratiska republiken Kongo?

”Jag har en väldigt stark tilltro till affärsmodellen. Det finns förstås en risk att tillgångar som mobilmaster kan bli nationaliserade i vissa stater, men då skjuter man sig själv i foten. Man måste ha lite leap of faith. Det är så starka affärsmodeller och så pass fundamentala för de här ländernas ekonomi som gör att man förhoppningsvis inte kommer att röra det här”.

Du hade Ahlsell tidigare. Nu har du bland annat Pool Corp med säte i Louisiana. Varför distributörer? 

”När du har en fragmenterad leverantörskedja blir det väldigt ineffektivt om varje kund har en relation med olika leverantörer. Där fyller distributörer en funktion. Särskilt om de samtidigt har ringat in en egen nisch. Det fina med exempelvis Pool Corp är att nyinstallationer av pooler i trädgårdar utgör en liten del. Upp emot 80% av försäljningen utgörs istället av reservdelar och förbrukningsvaror. Saker som är nödvändiga för att hålla poolen igång”.

Fast det där kan väl Amazon sköta?

”Ja, för ett par år sedan gick flera distributörer ner på börsen för att man trodde det. Jag menar dock att det höga serviceinnehållet såsom tillgänglighet är mycket viktigare än exempelvis ett lägre pris som Amazon kan erbjuda”.

Vilken är din sämsta investering som du har gjort efter ditt ABCD-tema?

”Den sämsta investeringen var i ett bolag som sålde bredband till företag, GTT Communications. Problemet var att de tappade för stor del av sina intäkter varje år. Produkten i sig var återkommande men så fort ett kontrakt gick ut bytte kunden leverantör. Bolaget gjorde bolt-ons och drog på sig skulder, vilket ledde till att man snart behövde kapital för att täcka sina räntekostnader men också tilltagande personalkostnader”.

Du drog dig ur för sent?

”Ja, precis. Men jag tror att en framgångsrik investerare måste tro på det man gör. Det finns alltid många som ropar ”vargen kommer”. Man måste slå ifrån sig de ropen, men någon gång är de ropen kanske rätt. Med viljan att vara lite contrarian och inte ryckas med finns en risk att bli ignorant, vilket kanske hände den gången. I GTT-caset kan man också konstatera att de saknade D:et. De var inte dominerande inom sin nisch, eftersom kunderna hela tiden kunde byta till en annan leverantör”.