Investmentbolagets VD: ”Jag avskyr substansrabatten – men den kommer minska”

“Vi ser väldigt positivt på volatiliteten som är förknippad med tillväxtmarknader eftersom det går att finna bra bolag till bättre priser. Vi klarar av att härda ut tuffare tider då vår investeringshorisont är lång. I dag läser man om Indien, imorgon om Turkiet och om några år Mexiko. Oroligheter kommer och går i dessa marknader men på fem till tio års sikt byggs starka bolag”, säger investmentbolaget VEF:s VD David Nangle i en intervju med Affärsvärlden.

Han menar att marknaden sällan ser den underliggande tillväxten och digitaliseringen på tillväxtmarknader.

Idén om att starta VEF kläcktes av David Nangle tillsammans med VNV Globals VD Per Brilioth. Sedan VEF knoppades av från VNV Global 2015 har David Nangle suttit som VD. Han är sjunde största ägare i VEF, med 3,6% av kapitalet. Aktierna är värda drygt 96 miljoner, enligt Holdings.

David Nangle har över 25 års erfarenhet av tillväxtmarknader och har nischat in sig på området finansiella tjänster. En nisch som också VEF huvudsakligen riktat in sig på.

VEF:s portfölj består av 17 bolag, varav elva utgör lejonparten av substansen. Den gemensamma nämnaren för bolagen är att de är verksamma inom fintech, digitaliseringen av finansiella tjänster.

“I dag kan du genomföra dina bankärenden i mobilen med bara några klick. Flytta pengar, genomföra betalningar eller amortera på bolånet. Det är tack vare fintech”, säger Nangle.

Den bekvämligheten är inte lika självklar i de marknader som VEF, via sina portföljbolag, verkar inom. Det finns därför mycket värde att hämta i dessa marknader, enligt VD:n.

Tillväxtmarknaderna ett par steg efter i digitaliseringen

“Vi investerar i bolag huvudsakligen verksamma inom krediter, betalningar, sparande, banktjänster och försäkringar. Brasilianska och indiska motsvarigheterna till svenska Klarna och Fortnox kan man säga. Diverse liknande varianter av dessa växer fram i tillväxtmarknaderna men de ligger några steg bakom. Det ska också nämnas att de står inför en mycket större och mer snabbväxande marknad än den i Sverige.”

I fallande ordning är Brasilien (53%), Indien (18%) och Mexiko (17%) de tre största marknaderna för VEF. De gemensamma dragen för länderna är att de är välbefolkade och generellt sett underutvecklade när det kommer till just digitaliseringen av finansiella tjänster.

“Förr eller senare slår bolagen på dessa marknader igenom. Skillnaden mot i exempelvis väst är att vägen dit är mer utmanande. Företagen har fördelen att verka på mindre utvecklade marknader som står inför snabb potentiell tillväxt. Å andra sidan är de yngre i form av bolagsstyrning och det legala. För att inte nämna den medföljande volatiliteten”, säger David Nangle.

“Det finns stor uppsida men förstås till högre risk.”

Brasilien är den största marknaden

Anledningen till att VEF lägger mest krut på den brasilianska marknaden har mycket att göra med den stora populationen, över 200 miljoner människor. Landet är hyfsat digitaliserat när det kommer till den finansiella biten, men produkterna och prissättningen är dålig, enligt Nangle.

“Användarvänligheten är dålig. Marknaden är reglerad, men det finns inget tak på hur hög räntan får vara på ett konsumentlån. Med andra ord låter landets lagstiftare konkurrensen flöda fritt. På så sätt har marknaden historiskt bjudit på höga marginaler och det finns mycket intäkter att generera. Lagstiftarna är också öppna för fintech-lösningar vilket i sig stimulerar konkurrensen och trycker ned kostnaderna för finansiella tjänster, samtidigt som tillgängligheten ökar.”

Vidare pekar VD:n på att den brasilianska marknaden kryllar av duktiga entreprenörer. M&A-aktiviteten är hög och IPO-marknaden beskrivs som sund.

Vilka är de största skillnaderna mellan att göra affärer i Mexiko och Brasilien kontra mer välutvecklade marknader?

“I stora drag är affärer alltid affärer, oavsett geografi. Visst kan det finnas vissa kulturella skillnader. Olika personlighetstyper stöter man ofta på, men det har snarare att göra med människorna i sig än deras geografiska eller kulturella bakgrund. För oss är det viktigaste att vi spenderar mycket tid med våra affärspartners. Det är inte ovanligt att vi för dialog i ett, två år med entreprenörer innan vi sätter våra pengar i arbete.”

Det har varit två ganska tuffa år för marknaden i väst och USA. Hur har det sett ut i Brasilien?

“Brasilien var en av de första länderna att höja räntan när inflationen tog fart uppåt. USA, Europa och Sverige å andra sidan var sena på bollen. På tolv månader höjdes den brasilianska styrräntan till närmare 14%, från 2%. Samtidigt som flera länder nu har ett par räntehöjningar kvar att genomföra, har Brasilien i stället börjat att sänka.”

VEFKommentar

Rådändring: Minskad osäkerhet i VEF

En sådan räntehöjningstakt i Sverige hade troligen tagit kål på ekonomin, men det har alltså fungerat i Brasilien?

“Ja. Tittar du 20-30 år tillbaka så har styrräntan pendlat mellan 2% och 16% så brasilianarna är vana. Inflationen är på omkring 5% i landet för tillfället så det går lite trögare där just nu, som det också gör i väst. Men nu börjar vi se att räntorna kommer ner vilket den brasilianska börsen agerat positivt på. Sentimentet har förbättrats senaste tiden, vilket bådar gott för sektorer som fintech.”

Den brasilianska realen är en av de bäst presterade valutorna i år mot den amerikanska dollarn. Realen har också stärkts gentemot svenska kronan vilket gynnat VEF på vissa håll, menar Nangle.

Utvecklingen i Mexiko, som är VEF:s tredje största marknad, är liknande. Peson har ökat tydligt mot dollarn och det har gett avtryck i marknaden.

“Det händer sällan – men Brasilien och Mexiko är jämfört med väst nu före i räntecykeln. Men det ska sägas att länderna har en historia av hög inflation så de är snabba på att agera när det krävs”, säger Nangle.

Många investerare räds troligen den brasilianska marknaden mot bakgrund av landets historia av korruption, fattigdom och ekonomisk misskötsel. Hur ser ni på det ur ett riskperspektiv när ni investerar i den geografin?

“Tillväxtmarknaderna dras alla med sina unika problem. Medierubrikerna inom särskilt politiken i Brasilien är ofta ganska volatila och negativa. Styret har nyligen ändrats från en tydlig högerregeringen till en tydlig vänsterregering. Ett dramatiskt skifte. Men under presidenten är senaten och rättsväsendet ganska balanserat i de olika partierna. Centralbanken och tillsynsmyndigheterna i Brasilien är i stora drag oberoende regeringen”, säger David Nangle och lägger till att landet faktiskt är välskött.

Vilka är utmaningarna med att investera i bolag på andra kontinenter?

“Man måste vara bekväm med den höga volatiliteten. När det stormar på i tillväxtmarknaderna, om det är stora valutasvängningar eller politiskt kaos, tittar vi extra noga efter intressanta öppningar för att göra affärer.”

Hur går ni tillväga för att lära er de marknader som ni verkar inom?

“Vi spenderar mycket tid på plats och besöker våra marknader varje kvartal. Vi studerar politiken, makroklimatet, sektorerna och har goda relationer till lokalbefolkningen, såväl som lagstiftarna. Exempelvis mötte vi lagstiftarna i Brasilien flera gånger innan vi investerade i Creditas.”

Fintechbolaget Creditas, som bland annat erbjuder säkerställda lån, utgör 41% av VEF:s portfölj. Det gör innehavet till det klart största. Vid utgången av det andra kvartalet värderades VEF:s position i Creditas till 213 miljoner dollar. Creditas kom nyligen med rapport för det andra kvartalet. Creditas-ledningen är övertygad om att bolaget kommer nå lönsamhet i slutet av året och fortsätta med lönsam tillväxt under 2024.

VEF-aktien har länge handlats till tydlig rabatt gentemot substansvärdet, enligt Ibindex. Numera uppgår substansrabatten till drygt 50%. I den senaste kvartalsrapporten lyfter David Nangle i VD-ordet att bolaget “avskyr att handlas till substansrabatt”.

“Det plågar oss som bolagsbyggare av, och som aktieägare i VEF att se vår aktie handlas till så stor rabatt jämfört med substansvärdet. Vi håller fundamentalt inte med om rabatten och kommer fortsätta att göra allt vi kan för att adressera den”, skriver han i rapporten.

Är värderingarna i VEF:s portfölj realistiska och när tror du att er och marknadens syn på värderingarna kommer att sammanlöpa?

“Historiskt har VEF:s substansvärde och aktiepriset legat hyfsat nära varandra, från 10 till 20% rabatt till en premie i vissa fall. Men de senaste 18 månaderna, och detta är inte specifikt för VEF, har investmentbolagen handlats till rabatt. Troligtvis har det att göra med att många privatinvesterare bränt sig i samband med den senaste tidens nedgångar och flytt till mer säkra placeringar. Sedan befinner oss i en period av ett generellt ifrågasättande kring bolagsvärderingar. Exempelvis har vi sett att Klarnas värdering diskuteras flitigt – är bolaget värt 10 eller 40 miljarder?”

David Nangle menar på att marknaden nu generellt har svårt att hitta fast mark kring värderingarna.

Som bolag behöver VEF fortsätta arbetet med att kommunicera med investerare om portföljen, berätta hur den värderas och varför, säger han.

“Jag tror fullt ut på att gapet mellan substansvärdet och aktiekursen kommer att minska över tid.”

Enligt David Nangle själv var VEF snabba med att skruva ned värderingarna i fjol.

Så du tycker inte att de rådande värderingarna är för högt satta?

“Vi skruvade ned det samlade värdet på vår portfölj med cirka 50% i takt med börsnedgångarna förra året och om vi inte hade gjort det hade vi gjort fel. Substansvärdet är satt till marknadsmässiga nivåer – men vi tycker att marknadens prissättning på vår portfölj är fel i dagsläget.”

Färgerna visar Affärsvärldens råd för respektive aktie. Grön = köp, gul = neutral, röd = sälj och blå = ingen åsikt