Inte starkt nog av Actic

Updates är Börsplus format för korta kommentarer om en eller flera aktier. Update om en aktie kan vara drivet av en aktuell händelse. Updates kan också ge åsikter om ett bolag där Börsplus inte gjort en mer komplett analys.

Gymkedjan Actic (börskurs 40 kr 15/11) har varit en besvikelse sedan noteringen i våras. IK sålde ut aktien för 50,50 kronor men efter ett par svaga rapporter har den dalat och handlades kring 39 kronor efter gårdagens niomånadersrapport.

Under onsdagsmorgonen kommer beskedet att IK säljer resten av sina aktier i bolaget, cirka 41 procent. Köpare är en grupp svenska institutioner med förre Creades-chefen Stefan Charettes investmentbolag Athanase Industrial Partners i spetsen. Athanase var redan nästa största ägare, med 8 procent, innan affären efter att agerat ankarinvesterare vid noteringen.

Priset var 36,50 kronor vilket var en rabatt på 6,4 procent mot föregående stängningskurs.

Så här kommentar Charette saken:

”Actic kan genom att stärka sitt erbjudande och ha den mest kostnadseffektiva strukturen leda den konsolideringen som sker på marknaden. Det kommer att skapa betydande värde för såväl kunder som aktieägare”

Det verkar alltså i första hand vara möjligheterna att växa genom förvärv som lockar. Det är logiskt. Förvärv är den tillväxtkomponent som fungerat hjälpligt för Actic på sistone. Ambitionen är att köpa upp mindre kedjor ute i landsorten och lyfta in sitt koncept med gruppträning, PT, lojalitetsprogram med mera.

Det senaste året har ett par större uppköp gjorts. Köpet i Karlstad pekas ut som särskilt framgångsrikt. Viktigt är också att förvärven gjorts till bra värderingar. Prislappen låg kring 3 gånger rörelsevinsten före avskrivningar (ebitda) för gymmen. Nyligen förvärvade Actic även Må Bättre-kedjan med nio gym i främst Dalarna och 60 Mkr i intäkter. Här är dock inte prislappen känd än, men troligen ligger den en bra bit under Actics egen börsvärdering.

Möjligheten att investera till den typ av avkastning som finns i den här nischen är förstås lockande.

Samtidigt finns förstås risken att expansiva kedjor som Fitness 24/7 snart börjar snegla på de landsortslägen Actic satsar på när storstäderna mättas på gym. Dessutom har inte Actic stora mänger balansräkning att spendera på uppköp då bolaget med en skuldkvot på 3 gånger rörelseresultatet före avskrivningar ligger nära sitt tak. Men förvärvsmöjligheterna är troligen ändå en viktig tillgång för bolaget.

Tyvärr ser det inte lika bra ut när det gäller kedjans möjligheter att skapa lönsam tillväxt på organisk väg. Tvärtom har den expansion som ledningen drog runt 2015 pressat lönsamheten mycket mer än väntat. Vi hade inför noteringen skissat på att de rörelsemarginaler kring 9-11 procent som Actic presterat 2014-16 skulle hålla i sig framöver (sök på Actic i Analysarkivet för allt vi skrivit). Men på rullande 12 månader är nivån nu nedpressad till 5,7 procent. Detta är exklusive olika engångskostnader.

Som framgår i tabellen nedan är det främst nya anläggningar och ökad intäkt per kund (för PT-timmar) som driver den organiska tillväxten vilken ligger på 3-4 procent. Att växa intäkterna på så vis är kapital- och arbetsintensivt. Är det så att Actics koncept, med kombinerade badhallar och gym, har sin trogna och köpstarka kärnpublik men inte lyckas nå utanför den? Konkurrensen är tuff från spelare som Friskis och Fitness 24/7 i Sverige.

Nu har ledningen aviserat ett mindre sparprogram som ska ta ned overheadkostnader för att återställa marginalen. Så troligen kan vi vänta oss att Actic håller igen något på egna nyöppningar efter den drive man nu haft och lägger mer krut på förvärv. Det känns som det säkra kortet att spela i detta läge.

Det är inte otänkbart att aktien kan göra en comeback framöver om planerna går i lås. Men i våra ögon har Actic utvecklats till mer en turn-around-kandidat än den stabila kassako som vi såg framför oss. Som framgår nedan går det rätt ledigt att se uppsida i aktien om man räknar med att marginalerna återställs hjälpligt (vi räknar med 9 procent). Osäkerheten har dock ökat. Actic har trots allt ingen grundmurad förvärvshistorik och för egen maskin är tillväxten både klen och av tveksam lönsamhetskvalitet.

Här och nu stannar vi i ett neutralt råd.