InCoax: IPO-guide till noteringen

SvD Börsplus tar sig an nya börsbolag på två olika sätt:

• Grundläggande granskning av alla noteringar via Börsplus IPO-guide. IPO-guiden fokuserar på prospektet, villkoren, alla aktörerna och eventuella ”varningsflaggor” kopplade till själva erbjudandet.
• Aktieanalyser som går direkt till SvD Börsplus prenumeranter med råd om man bör teckna aktien eller ej. Analyserna fokuserar på bolagsanalys och aktievärdering. Det här är en sådan analys men i en extremt förenklad form. Flödet av nya bolag är så skiftande att det ibland blir orimligt att göra ”fullskaliga” analyser. Så är fallet här. Nedan följer istället Börsplus reflektioner och magkänsla efter en första genomläsning av prospektet.

InCoax i korthet

Gävlebolaget InCoax (teckningskurs 20 kr) utvecklar nätverksprodukter för att köra internettrafik över koaxiala nätverk, ofta kabel-TV-nätet. Bolaget, som har ett 20-tal anställda, hävdar att deras lösning ger samma kapacitet som fiber men till en bråkdel av motsvarande installationskostnad.

InCoax startades redan 2009 av personer med bakgrund från Telia. Man är nu framme vid fjärde generationen av sina produkter – In:xtnd. Under resans gång har InCoax fått en del uppmärksamhet för tekniskt intressanta lösningar (som här och här) men också bränt massor av pengar och misslyckats med tidigare produkt/strategi.

Det bolag som nu styr mot notering är utrustat med flera nya storägare och en helt ny ledning. Enligt VD Peter Carlsson skiljer sig dagens erbjudande från de tidigare generationerna genom att vara byggt enligt en global standard kallad MOCA Access (Multimedia over Coax Alliance Access). De har därtill bättre kapacitet. Därmed är det till skillnad från tidigare realistiskt att sälja till operatörer.

Än så länge saknar företaget intäkter från sina nya produkter. Den lilla försäljning som finns, några miljoner på årsbasis, kommer från tidigare produktgenerationer som fasas ut. Förlusterna är större och summerar till drygt 40 Mkr under de senaste 12 månaderna.

Bolaget söker 24 Mkr i nytt kapital för att kommersialisera sin lösning. In:xtnd lanserades i somras. För närvarande pågår labb-och fälttester med 14 potentiella kunder. InCoax hoppas att testerna kan omsättas till avtal och försäljning redan under första kvartalet nästa år.

Några reflektioner runt InCoax

• Att bygga ut bredband är dyrt och särskilt om man drar fiber till varje slutkund. Att återanvända befintlig infrastruktur i form av fastigheternas antennkabel låter intuitivt som en bra idé. Svårigheten är att det kan störa kabel-TV-sändningar och att coax vanligen inte anses lika framtidssäkert som fiber.
• Om InCoaxs produkter klarar dessa utmaningar kan de ha en stor marknad. Bolaget talar om 500 miljoner lägenheter som i teorin kan erbjudas snabbt bredband på deras kostnadseffektiva vis. Man riktar särskilt in sig på länder som Schweiz och Tyskland snarare än Sverige där fibern är väl utbyggd.
• Det som driver ned kostnaden för Incoax lösning är att installatören inte behöver dra ny kabel (som fiberisering kräver) eller ta sig in och arbeta i varje enskild lägenhet (vilket uppgradering av kabel-TV-nätet kräver). Bolaget hävdar att kostnaden ligger kring 100 euro per lägenhet för deras lösning mot 450-570 euro/lägenhet för fiber och 150-350 euro för ”renovering” av kabel-nätet.
• Förutom fiber är initiativ för att förbättra de rådande kabel-TV-teknologierna en konkurrent. I Sverige har Comhem valt att uppgradera sitt nät från så kallad DOCSIS 3.0 till 3.1 för att kunna erbjuda konkurrenskraftigt bredband. InCoax anser att detta är dyrt och något mindre kabel-TV-bolag drar sig för.
• Teknikhöjden för bolagets lösning är svår att sia kring. InCoax har satsat på nischen under lång tid och utvecklat produkter enligt en ny standard som sponsras av flera tunga teknikbolag, bland annat Intel, Broadcom och Verizon. Bolaget uppger själva att man har 1-2 års försprång framför konkurrenterna men tror att andra leverantörer på sikt kommer med liknande produkter.
• Bruttomarginalerna ska vara 40-50 procent, tror bolaget. En stor del av värdet sitter i de chipset som ingår i utrustningen. Dessa tillverkas uteslutande av USA-bolaget Maxlinear. Chipen har utvecklats i samråd med InCoax som ”tvingats” göra förköp av 100 000 enheter (därav 10 Mkr i varulager i balansräkningen). Det finns idag ingen alternativ leverantör av chipen. Detta är ingen drömsits för InCoax. Men vi noterar att Maxlinear stöttar svenskarna i marknadsföringen och att bolagen ställt ut tillsammans på mässor. Uppbackningen både från MOCA och Maxlinear är lovande och mer än vi är vana att se för förhoppningsbolag i den här fasen.
• VD heter Peter Carlsson och började 2017. Carlsson var tidigare vd för en Bolidenverksamhet inom återvinning med 70 anställda och 100 Mkr i resultat. Han har tidigare jobbat som inköpschef på Sony Ericsson. Flera av cheferna är hans före detta kollegor från Sony Ericsson. Vd äger 2,5 procent av bolaget. Ledningen har i övrigt varierande mängd teckningsoptioner som blir värdefulla när aktien dubblas till 40 kr. Över lag är intrycket att ledningen består av personer som tar viss karriärrisk genom att hoppas på vad som i praktiken är en start-up med enorm burn-rate.
• Till teckningskursen värderas bolaget till 195 Mkr. Inte en låg siffra för ett förlustbolag. Storägarna har under 2018 skjutit till kapital på samma värdering. Under 2017 gjordes nyemissioner av totalt 1,6 miljoner aktier till kursen 14,75 kronor. Största ägare inför noteringen är det för oss okända BLL Invest (16,2%) . Styrelseordförande Richard Tooby är fjärde största ägare. Han är största ägare i First North-noterade Polygiene.

Börsplus magkänsla

Huvudscenariot för förhoppningsbolag är att det över tid slutar med en stor förlust för investerarna.

En skakig börs och ett bolag med illröda siffror utan produkter som egentligen bevisat sig känns inte som en lovande kombination för en kortsiktigt bra notering. Men uppbackningen från partners och det intresse från kundledet som finns (åtminstone för tester), lovar bättre än för många andra förhoppningsbolag.

Som en chansaktie behöver det inte vara fel att teckna även om vi inte skulle hoppas på någon snabb kurssuccé.