H&M: Butiksraset accelererar

H&M är notoriskt sparsamma med information men efter kapitalmarknadsdagen i februari finns åtminstone lite mer att gå på. Utifrån det har Börsplus vid ett par tillfällen försökt bena ut hur det egentligen står till med H&M:s butiksnät. Det är ju de idag 4 800 butikerna som står för cirka 85 procent av omsättningen. Börsplus tidigare bästa bedömning var att omsättningen per butik i fjol föll −6 procent.

Idag släpptes omsättningssiffrorna för Q2 2018. De visar att det nu antagligen ser ännu värre ut. Se tabellen nedan.

Notera att detta är simpel matematik som bara bygger på kända fakta och två simpla antaganden:

1. Andelen online för Q2 2017. Det här är inte jättesvårt. Vi vet från kapitalmarknadsdagen att andelen online var 12,5 procent för helåret 2016/2017 fjol. Q2 är nära mitten av året och bör inte avvika radikalt. Börsplus antar 12 procent online för Q2 2017 vilket ger 6 miljarder kronor i omsättning.
2. Tillväxten online 12 mån. H&M guidar för 20–25 procent. Det ”snälla” mot butiksnätet är att anta en låg tillväxt och Börsplus räknar med 20 procent.

Förutom dessa enkla och sannolikt inte helt tokiga antaganden faller allt annat ut med automatik från kända fakta från H&M. Tabellen ovan visar att omsättningen per butik sannolikt är −9 procent i Q2 att jämföra med de bedömda −6 procent Börsplus fått fram genom att göra motsvarande övning på fjolårssiffrorna.

En invändning kan vara att omsättning per butik bör sjunka över tid i takt med att H&M växer i låginkomstländer som Indien och kanske minskar snittytan per butik.

Motargumentet är att dessa processer är små, tar tid och kostar pengar. Det är också ett faktum att låginkomstländer brukar vara extra svåra att nå lönsamhet i och att små butiker är svårare att få riktigt lönsamma.

Låt oss vrida om kniven ett extra varv. Hur står sig H&M-kedjan om man skulle rensa bort koncernens övriga märken inom ”New Business” (Cos, Weekday m.fl.)?

New Business står för cirka en tiondel av antalet butiker och här öppnar man nya i dubbel takt. New Business som helhet växer cirka 20–25 procent och det säger sig självt att omsättningen per butik då måste vara stabil eller ökande.

Det innebär med matematisk självklarhet att H&M-märkets butiker krymper snabbare än koncernsnittet −9 procent. Vi tippar på −10 procent.

Här kan vi upprepa Börsplus grundtes för H&M-aktien: Det enda som betyder något är att man måste få fason på H&M-märkets 4 300 butiker.

All tillväxt inom New Business och online är totala ”sideshows” i åtminstone 5 år till om H&M-butikerna fortsätter backa.

Vad innebär omsättningstapp runt 10 procent? För det första är det svårt att se att man kommer till rätta med lagersituationen. För det andra tappar man, allt annat lika, 5 procentenheter i rörelsemarginal. Det motsvarar ungefär halva rörelsevinsten för butiksnätet. Wow. Givetvis blir det inte så illa. Det är inte ”allt annat lika” utan en lång rad kostnader är rörliga och självklart görs åtgärder som kompenserar. Men netto har vi svårt att se hur H&M inte ska tappa rejält med vinst i butiksnätet i år.

Analytikerna väntar sig enligt Factset att koncernen når ett rörelseresultat på 18,5 miljarder kronor i år. Börsplus huvudscenario (se tabellen nedan) är att man landar under 17 miljarder kronor.

Vi tror också att analytikerna ligger för högt vad gäller framtida tillväxt. Netto tror vi butiksexpansionen blir runt noll nästa år i takt med att det blir tydligt att vinsten fortsätter ner för butikerna.

Vår dystra men bästa gissning är att H&M framöver snarare är ett bolag med cirka 8 procent i rörelsemarginal än de 9 procent som analytikerna tror på.

Grafiken nedan visar att om H&M ska fortsätta dela ut 9,75 kronor per år så kommer aktien falla i samma takt och mer därtill. Risken är stor att aktien halkar under 100 kronor på ett par års sikt.