HM: Asos vinstvarning sprider kadaverlukt

Börsplus har skrivit mycket om H&M och även en del om de stora jämförelseaktierna Inditex och Zalando och även indirekt om konkurrenter som Uniqlo och Primark. Se länkar bredvid för de senaste analyserna.

Särskilt analysen av Inditex tycker vi tillför en intressant hypotes. Det kanske är så att en stor del av Inditex starka prestation de senaste åren beror på att Inditex har tyngdpunkten på marknader som ligger långt efter i övergången till e-handel? Om det stämmer så innebär det bland annat följande:

• H&M är inte ett illa skött företag utan bara ett naturligt offer för stora branschförändringar som man inte rår över. Detta har länge varit Börsplus hypotes och den stärks alltså om det finns en konkret förklaring till varför Inditex klarat sig bättre.
• Det finns ingen lätt väg tillbaka till högre lönsamhet. Om Inditex nu halkar nerför samma tråkiga slänt som H&M så blir tolkningen att svårighetsgraden är högre för H&M att klättra tillbaka till tvåsiffriga marginaler.

E-handelsbolagen Zalando och Asos har rörelsemarginaler som historiskt legat runt 3–4 procent. Asos vinstvarning innebar att årets väntade marginal halveras från 4 till 2 procent.

Normen är alltså att stora klädhandlare på nätet har väldigt svårt att komma över 5 procents rörelsemarginal ens om de är stora och framgångsrika som Asos och Zalando. (Det är alltså förvånande att H&M säger sig ha en rörelsemarginal online som ligger långt över detta.)

Frågan är hur mycket högre lönsamet man kan ha i ett butiksfokuserat klädföretag som H&M? Börsplus tippar att vi varaktigt inte kommer se tvåsiffriga marginaler igen.

Tidigare trodde analytikerkåren på 9 procents marginal. Då trodde vi på 8 procent. Nu tror analytikerkåren på 8 procent och den senaste tidens trender gör att man ganska lätt kan se nedsidan även från den lönsamhetsnivån.

Strukturellt kan nog välskötta attraktiva butikskedjor ha högre lönsamhet än motsvarigheten online eftersom kostnaden för bra butiksyta mycket väl kan halveras på sikt medan kostnaden för e-handelslogistik knappast har samma potential att falla.

Men marknadsekonomins grundvillkor talar ändå för hårdare konkurrens och fortsatt pressade marginaler. Att Asos tar in 4 000 nya produkter i sitt sortiment varannan vecka säger en hel del om vad bolag som H&M måste leva upp till.

E-handelsbolagen Zalando och Asos värderas till 0,8x respektiv 0,9x gånger omsättningen (EV/Sales). H&M värderas till 1,1x gånger omsättningen. Asos och Zalando är alltjämt tillväxtbolag med en förväntad framtida tillväxt på cirka 15–25 procent per år. H&M kanske växer med låga ensiffriga tal.

Den prestationen och en marginal runt 8 procent talar för fortsatt fallhöjd. Börsplus behåller säljrådet.