Gunnebo: Billig, hatad och köpvärd?

Gunnebo (24,30 kr) är ett konglomerat inom diverse säkerhetsprodukter som kassaskåp och inpasseringssystem vilka främst säljs till banker och detaljhandeln världen över. Lönsamheten har varit otillräcklig under flera år och aktien ett turn-around-case som aldrig riktigt vänt.

I somras gjorde styrelsen ett omtag genom att avtala om att sälja koncernens mest problematiska del i Frankrike. Vi tittade på aktien då och lockades lite av den låga värderingen. Risken för nyemission och en allmänt instabil resultatutveckling skrämde dock.

Aktien har fallit från 28 ned under 25 kr sedan dess även om man också fått andra delen av årets utdelning (0,60 kr) under hösten.

Idag kommer bolaget med en rapport som markerar ett fall framåt. Här är några siffror:

En viss förbättring på de flesta punkterna, alltså. Ett extra plus är att de delar av Gunnebo som styrelsen valt att satsa på presterar bra. Efter avyttringen av Frankrike, som ska vara klar innan årsskiftet, organiserar sig Gunnebo i fyra affärsområden. Tre av dessa är kärnverksamhet som man satsar kapital på.  

Stjärnan i gruppen är Entrance Control som växer 17 procent med rörelsemarginaler som ligger just under 20 procent. Här stiger resultatet från 45 till 55 Mkr. Även den stora rörelsen inom kassaskåp och -dörrar, Safe Storage, har ett bra kvartal med 15 procents tillväxt och nästan fördubblat resultat.

Detta är bra nyheter, även om vi vet att Entrance Control är en projekttung affär där intäkterna kan vara slagiga.

Men någon genuin vändning är det inte fråga om och det är framför allt två områden som oroar lite extra.

Icke-kärnverksamheten inom affärsområdet Integrated Security går fortsatt dåligt. Här var resultatet minus 1 Mkr i kvartalet (+26). Fjolårets lönsamhet var uppumpad av ett stort projekt i Indien. En mindre enhet i Spanien har sålts. Vem vet hur mycket engångskostnader och röda siffror som ligger kvar och ruvar här?

Kassaflödet är inte det bästa och skuldsättningen höga 3,5 gånger rörelsevinsten före avskrivningar. Nu bör siffrorna visserligen förbättras när den franska rörelsen slutligen lämnar koncernen, i och med att betydande skulder hänger med. Transaktionen kräver dock ett visst medskick också. Vi får det ändå till att skuldsättningen bör falla under 3 gånger rörelsevinsten per årsskiftet, om allt går enligt plan. Även det är dock en hög skuldnivå.

Som riskfyllt turn-around-case känns ändå Gunnebo lite starkare idag än i somras. Det är ett plus att problemen är samlade till en del av bolaget och att verksamheter som drar in 75-80 procent av intäkterna växer sina vinster eller presterar stabilt. Normalt sett är Gunnebo inte ett särskilt cykliskt bolag heller.

Aktien känns helt bortglömd och värderas lågt även om de stora skulderna grumlar bilden. Nedan finns vår snabbskiss på hur de kommande åren kan arta sig.

Med en multipel på EV/Ebit 10 räknat på den långsiktiga vinstförmågan (2020) finns en avkastningspotential på dryga 50 procent i aktien. Det bygger förstås på att Gunnebo kan lyfta sin rörelsemarginal ett snäpp och här har bolaget svikit förväntningarna förr.

Som ett oddspel är aktien inte alls ointressant för den som står ut med extra hög risk, främst för en emission. Med den brasklappen sätter vi ett köpråd.