Gränges: Strålande tider, osäkra tider

Gränges (106 kr) bearbetar aluminium till material som deras kunder i sin tur använder för att tillverka värmeväxlare till bilar (46 procent av intäkterna), luftkonditioneringsaggregat (26%), matförpackningar med mera (28%).

Det rör sig mest om nischtillämpningar där Gränges har höga marknadsandelar – en position som begåvar bolaget med bra avkastning på sina tillgångar.

För ett drygt år sedan följde vi bolagets göranden lite närmare och hade aktien i Börsplus portfölj under en period. I korthet kan utvecklingen sedan dess punktas upp så här:

• Aktien har gått upp från 85-90 kronor till 127 som mest men ligger nu kring 106.
• Vinstnivån har ökat från 920 till 990 Mkr i årstakt (rullande 12 månader). Bakom ökningen ligger pris- och volymökningar i USA, effektiv materialåtervinning och valutarörelser (svag krona).
• Projektet att bygga en stor USA-anläggning för Gränges flaggskeppsprodukt, värmeväxlarmaterial för bilar, ihop med Mitsubishi har skrotats.
• Expansionsprojekt i USA adderar cirka 60 000 ton i produktionskapacitet successivt under 2019 och framåt. Det är en tillväxt för koncernen runt 15 procent i termer av kapacitet men mindre mätt i värde.

En faktor som präglat perioden är de olika tullar som USA infört på aluminiumimport – särskilt de som riktats mot Kina. Även sanktionerna mot Ryssland, och Rusal, har påverkat branschen.

Förutom kortsiktig turbulens innebär detta stigande priser i USA vilket gynnar Gränges men också risk för tilltagande överkapacitet i Kina vilket kan skada svenskarnas rörelse i det landet. Numera är dock USA viktigare än Kina för Gränges vinstmässigt, tror vi.

Sammantaget känns allt som blandade besked för aktien. En invändning mot Gränges är att vinstkvaliteten inte varit av bästa snitt. Kronförsvagningen står för en väsentlig del av ökningen eftersom bolaget har mycket intäkter i euro och dollar men en hel del kostnader i kronor. Även småsaker som förlängda avskrivningstider och hantering av semesterersättningar har smickrat resultatet.

Den stora saken är dock att man inte gick vidare med Mitsubishi. Ett JV har inneburit att Gränges fått lokal produktionskapacitet inom sin mest högförädlade produkt, flerskiktade värmeväxlarmaterial för bilar.

Några närmare skäl till beslutet anges inte. Men givet att det hade rört sig om en mycket stor investering och att förutsättningarna kring import av råvara och hälsotillståndet i USA:s bilindustri var oklart, så var det nog klokt att avvakta.

Det är för övrigt inte så att Gränges badar i pengar. De investeringar som nu görs konsumerar merparten av det fria kassaflödet och skuldsättningen är i nivå med målbilden, runt 2 gånger ebitda.

Totalintrycket är ändå att Gränges sticker ut som ett bra företag bland aluminiumbolagen. Specialiseringsgraden är hög. Tillväxten också, givet att vi talar om cyklisk processindustri.

Tillväxten för elbilar anses vara bra för branschen men då främst på karossidan där det investeras enorma belopp i ny kapacitet. För Gränges, som inte är i volymsegment, är utsikterna mer blandade.

Bolaget har lovande initiativ främst inom batterikylning och en bra position på marknaden där el verkligen händer (Kina). Samtidigt har bolaget också mycket att förlora när en ny underleverantörskedja tar form, delvis med nya aktörer.

Värderingen är låg både för svenskarna och, med något undantag, för hela branschen:

Frågan är om man vågar köpa aktien med sikte på högre värdering än det redan har givet att vinstdrivare som valutor och bilproduktion ligger på ovanligt gynnsamma nivåer.

Använder vi nuvarande multipel, EV/Ebit 9, så blir avkastningspotentialen klen. Man behöver ge aktien lite mer än så alternativt skissa upp ett mer vinstrikt scenario för att gilla aktien skarpt.

Det senare är inte omöjligt om tullarna lyfter prisbilden rejält i USA. I så fall får man väl säga tack till Trump.

Vi stannar här vid en neutral hållning.