Dustin: Chans till revansch

Dustin (83 kr) får lite revansch efter en tuff höst rent kursmässigt på börsen. Dagens delårsrapport för det första kvartalet i räkenskapsåret 2018/2019 överraskade positivt, särskilt på tillväxtsidan och särskilt inom storkundsaffären.

Detta är förstås bra när Dustin länge kämpat med negativ tillväxt på den marknaden där prispress och konkurrens är extra hög jämfört med det SME-segment som är bolagets ”smör och bröd”. Men det är inget som ändrar bilden i grunden. Kvartalet gynnas av att ett stort danskt avtal nu levererar väntade volymer. Volatiliteten kan säkert fortsätta vara hög framöver. Vi skulle inte dra så stora växlar på detta kvartal.

Även om affärsområdet för storkunder drar in runt 35-40 procent av vinsten i Dustin så har de aldrig varit huvudsaken i bolaget. Vinstmässigt är SME-segmentet viktigare. Att bolaget fortsätter sin förvärvsstrategi är också centralt och att man hanterar omställningen på IT-marknaden där arbetsplats-IT alltmer levereras som tjänst snarare än i form av hårdvara som sedan sköts av kunden ”on premise”.

Bolaget lyfter nu särskilt fram att Mjukvara och Tjänster svarar för en dryg femtedel av intäkterna inom SME-segmentet (13,7 procent för hela koncernen). Det är en ökning från 14 procent i fjol (10,2 procent på koncernnivå) – vilket hjälpts mycket av förvärv som det av Vincere i somras.

Detta bidrar till att lyfta rörelsemarginalen och förvärv som bygger på tjänstintäkterna är den viktigaste hävstången i den resa mot 6 procent i marginal (ebita) som ledningen stakat ut till 2020/21.

Dustin har flera egenskaper som tillsammans gjort att aktien värderas högt på börsen. EV/Ebit ligger på 15 för innevarande år. Låg kapitalbindning och höga utdelningar samt stabil organisk tillväxt, exempelvis. Att intäkterna till 80 procent genereras av e-handel har inte varit en belastning trots nedvärderingarna inom den nischen.

Nu när Dustin ska bli mer tjänstebolag sticker värderingen ut ännu mer i och med att det ligger nära till hands att jämföra med IT-konsulter. De är ju så gott som 100 procent tjänster och tillika kapitalsnåla. Här handlas aktierna typiskt sett till klart under 10 gånger rörelsevinsten. Visst saknar de Dustins marknadsposition, stabila organiska tillväxt och är mer personberoende.

Men en mer värdeorienterad placerare funderar om skillnaden ändå inte är väl stor.

Vi har ett köpråd sedan tidigare på Dustin och har gått på linjen att aktien är värd sitt höga pris. Inget i dagens rapport kräver att den synen omvärderas. Draget att gå in i Holland är vi fortfarande inte helt övertygade om men inget tyder här och nu på att Vincere inte presterar.

Bolaget har efter höstens nyemission bantat ned skuldsättningen och är laddat för att återuppta sina förvärv. Det är gynnsamt. Bolaget värderas mer som roll-up än som tjänstebolag inom IT.