Bahnhof: Det våras för Elementica

Bahnhof (35 kr) lägger fram en svag rapport för det andra kvartalet. Tillväxten faller jämfört med föregående år och rörelsemarginalen försvagades. Aktien föll 5 procent kring öppningen men återhämtade sig något under dagen.

Bolagets prognos att omsätta 1,2 miljarder kronor under 2018 ser nu lite tuffare ut att nå. Även om Bahnhof skulle växa 20 procent under årets resterande kvartal når man inte hela vägen fram.

Det hela sammanfaller också med den våg av svaga resultat som under sommaren sköljt över fiberbolag som Hexatronic, Alcadon och Transtema. Vi varnade för det inför rapporten då vi även halverade vår post i Bahnhof.

Fibermarknaden har under många år växt kraftigt då regeringen haft ett mål att 95 procent av alla hushåll och företag ska ha tillgång till minst 100 Mbit/s år 2020.

Mest troligt är kanske att guldåldern kan fortsätta ett tag till. Det är alltjämt många hushåll som för första gången får möjlighet att ansluta sig till fiber genom bolag som Bahnhof. Men tillväxttakten kanske mattas lite och kanske redan nu?

Börsplus har grävt lite extra i bredbandsmarknadens nuvarande skick vilket kan läsas i faktarutan nedan för den extra intresserade.

Men det finns andra faktorer som kan påverka positivt. Exempelvis jobbar Bahnhof likt andra operatörer med att höja hastigheterna i näten för att ta bättre betalt för sina tjänster. Numer erbjuds mycket få anslutningar med hastigheter under 100 Mbit/s och Bahnhof har högst genomsnittlig hastighet av alla operatörer. Chansen är god att denna utveckling kan fortsätta och att snittpriserna faktiskt ökar framöver trots hård konkurrens på marknaden.

En annan potentiell värdedrivare är datahallsprojektet Elementica som länge legat i träda. Affärsidén går ut på att konstruera och driva en datahall där överskottsvärmen från datorerna säljs till energibolag för att minska kostnaderna. I datahallarna erbjuds bland annat molntjänster där bolagets kunder kan hyra serverinfrastruktur via molnet snarare än att investera i egen hårdvara.

Bolaget bekräftar nu att bygglovet är beviljat och att förhandlingar mellan Stockholm stad, kraftbolaget och Bahnhof är i sitt absoluta slutskede. Det ska också finnas intresse från såväl svenska som internationella aktörer att hyra in sig i datahallen.

Avsikten är att Elementica under senhösten ska ta in 400-500 Mkr i nytt kapital i samband med en särnotering av bolaget. 2015 bedömdes projektet totalt kosta ungefär 750 Mkr medan en färdigbyggd och fullt uthyrd anläggning bedömdes vara värd drygt 3 miljarder kronor. Hur kalkylen ser ut i dag lär framgå när emissionen närmar sig.

Men hot saknas inte. Molnmarknaden domineras av Amazon, Microsoft och Google och då är det fullt tänkbart att småskruttar som Bahnhof och Bredband2 kan hamna i kläm. Så här skrev till exempel Bredband2:s vd Daniel Krook i senaste rapporten om utvecklingen på marknaden.

”Det görs för närvarande i branschen stora och omfattande satsningar på nya datacenter av företag som kommer att ha enorma skalfördelar i driften av verksamheten. Det innebär bl.a. att det för ett företag som Bredband2 kan vara effektivare att samarbeta med andra än att bygga ett eget center. Man undviker då också projektering och projektgenomförande, vilket innebär kortare ledtider och lägre risker. Mot bl.a. den bakgrunden ser Bredband2 inte längre affärsområdet Datacenter som prioriterat.”

Bredband2 backar alltså från sin datahallsverksamhet – medan Bahnhof gör det rakt motsatta och investerar i ny kapacitet.

Bahnhofs strategi när det gäller datahallar bygger mycket på att kunna säkerställa sina kunders data och integritet. Det är en profil man jobbat med länge vilket kanske gör det lättare för Bahnhof att fortsätta satsa på området trots amerikansk konkurrens.

Nedan är ett direkt utdrag från Bahnhofs vd Jon Karlung ur senaste kvartalsrapporten som gör det lite tydligare hur bolaget resonerar kring saken.

Aktien är dyr kring 20 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit). Men så finns också optionsvärdet i Elementica som vi bedömer kan vara värt allt mellan 0 och 2 miljarder kronor, eller ungefär 0 till 15 kronor per aktie för ägarna i Bahnhof (i huvudscenariot antar vi 5 kronor per aktie).

Det gäller att man tror på att det i Elementica kan skapas betydande värden framöver för att aktien ska se attraktiv ut. Det bästa vore till exempel om Bahnhof plötsligt meddelade att man lyckats sälja hela projektet eller säkrat samarbete med någon kund som vill hyra all kapacitet. Då lär aktien stiga rejält.

Trots den möjligheten tycker vi förväntningarna har dragit iväg på Bahnhof. Mycket måste klaffa både när det gäller tillväxt och Elementica för att se uppsida i aktien.

Trots lärdomar om att inte sälja bra bolag av värderingsskäl väljer vi alltså att göra just detta, och säljer våra sista 125 aktier för 35 kr/st. Om aktien faller tillbaka till mer attraktiva nivåer är det fullt möjligt att vi vänder på klacken igen.