Vilse i räntemörkret
En av de första som besökte Karl XII när kungen återvände till Sverige år 1715 var Georg Heinrich von Görtz. Monarken hade då befunnit sig utanför det egentliga Sverige i över 15 år. Under den tiden hade krigslyckan vänt, armén halverats och den svenska ekonomin kollapsat. Men Karl XII gjorde ändå upp planer för att erövra Norge. Det fanns dock ett problem. Äventyret skulle kosta 40 miljoner daler silvermynt. Och för att använda finansminister Magdalena Anderssons ord: ladorna var tomma.
En av få som vid den här tiden ännu hade tilltro till krigarkungens förmåga var just von Görtz. Formellt var han hertigdömet -Holstein-Gottorpas utsände vid Karl XII:s hov. Men han var också kungens närmaste rådgivare, fast utan någon egentlig befattningsbeskrivning. I praktiken fungerade han som finansminister och alltiallo.
Nödmynt var von Görtz idé. Staten tog koppar- och silvermynt från svenska folket och gav dem nödmynt tillbaka. Nödmynten gavs värdet 1 daler, fastän metallvärdet inte var ens i närheten. De konfiskerade silver- och kopparmynten användes av staten för att göra affärer utomlands.
Med modern terminologi: von Görtz ökade penningmängden genom att dra i gång sedelpressen. Dessutom frångick han den fasta växelkursen, genom att släppa peggen till silver och koppar. Genialiskt, tyckte Karl XII, som inte såg någon anledning att sluta tillverka gratispengar. På kungens begäran präglades därför tio gånger fler nödmynt än vad von Görtz hade föreslagit, 20 miljoner i stället för 2 miljoner. Utan att vara medveten om det genomförde kungen därmed en tidig och mycket primitiv form av quantitative easing, QE, eller penningpolitiska lättnader, som det heter på svenska. Alltså det som Europeiska centralbanken, ECB, nu gör.
Tanken var att nödmynten skulle lösas in med riktiga mynt när tiderna blev bättre. De var alltså lån. Men återbetalningen dröjde. Och de mer eller mindre ofrivilliga långivarna tvingades dessutom till en haircut – de fick bara tillbaka hälften.
Snart sköt såväl inflation som arbetslöshet i höjden och en finanskris var ett faktum. Lågkonjunkturen blev lång, mycket lång. Det dröjde ända till 1870-talet innan Sverige uppnådde samma BNP per capita som år 1700.
Kungens stupade år 1718 i norska Halden och slapp uppleva röran. Von Görtz, där-emot, fick skulden, dömdes till döden och avrättades året därpå.
***
Stora delar av OECD har i dag låg tillväxt, hög arbetslöshet och låg inflation. I flera fall är också statsskulden hög. För att komma till rätta med de ekonomiska problemen bedriver länderna en expansiv penningpolitik. Den inkluderar penning-politiska lättnader som innebär att centralbankerna på olika sätt försöker få ut mer pengar i systemet, företrädesvis genom att köpa statsobligationer. Den europeiska centralbanken ECB, som länge var tveksam till QE, beslutade för två veckor sedan att köpa statspapper för 60 miljarder euro i månaden. Japan började redan på 1990-talet att trycka mer pengar och den nuvarande premiärministern Shinzo Abe har sedan dess dopat ekonomin ytterligare. I oktober 2014 utökades programmet till 80 000 miljarder yen.
Trots att USA, Japan och en rad länder inom EU har höga statsskulder kombineras de penningpolitiska lättnaderna med en styrränta på eller nära 0 procent. Syftet är att uppmuntra till konsumtion och investeringar. Nollräntan innebär en ny ekonomisk världsordning.
År 1936, under den stora depressionen, sammanfattade John Maynard Keynes sina teorier i The General Theory of Employment, Interest and Money. Den brittiske ekonomen hävdade att den uteblivna tillväxten berodde på för låg efterfrågan på varor och tjänster. För att få upp efterfrågan förordade han en expansiv och kontracyklisk finanspolitik, det vill säga att staten, under dåliga år, skulle acceptera ett underskott i budgeten och låna pengar för att bygga exempelvis bostäder och investera i infrastruktur. Det skulle skapa såväl ökad efterfrågan som nya jobb och på så sätt skulle staten undvika djupare nedgångar i ekonomin. Underskotten i statsbudgeten skulle sedan kompenseras med överskott när tiderna var bättre.
John Maynard Keynes teorier visade sig svåra att följa i praktiken, i varje fall fullt ut. USA, stora delar av Europa och Japan har under efterkrigstiden som regel haft tillväxt. Ändå har dessa ekonomier haft underskott i budgeten de flesta åren.
Att låna i dåliga tider är inte svårt. Att ta ut högre skatter och skära i utgifterna i högkonjunktur för att samla i ladorna är desto tuffare. Dels av oro för att sätta käppar i hjulet för uppgången, dels för att besluten är impopulära, något som politiker undviker.
Men det var inte bara svårigheten att göra praktik av teorin som väckte kritik. En del ekonomer hävdade att keynesianismbidrog till att rättfärdiga budgetunderskott, vilket gjorde att politiker fortsatte att spendera, i?stället för att ta tag i underliggande problem. När flera länder under 1970-talet drabbades av stagflation, recession kombinerat med hög inflation, ifrågasattes Keynes teorier alltmer.
Det gav så småningom upphov till att monetarism, med den amerikanska nationalekonomen och nobelpristagaren Milton Friedman som förgrundsgestalt, erövrade världen. Monetaristerna är tveksamma till att politiker ska, eller snarare, kan, göra något åt den samhällsekonomiska balansen. De har i stället en stark tro på marknadens förmåga att sköta ekonomin. Om den behöver stabiliseras beror det på att politiker, byråkrater och fackföreningar ingripit och förstört marknadens funktionssätt. Statens uppgift bör i?stället vara att sträva efter pris-stablitet, för att skapa förutsägbarhet i systemet. Prisstabiliteten skulle upprätthållas genom att kontrollera mängden pengar, för penningmängden ansågs tätt sammanflätad med inflationen.
Även Milton Friedmans teorier visade sig dock vara svåra att följa i praktiken. USA är ett exempel. När USA stod inför en ekonomisk kris sänktes räntan av centralbanken Federal Reserve, Fed. Men sedan höjdes räntan inte tillbaka till de nivåer den låg på före krisen. Även i Europa var räntorna låga – för låga i några euroländer.
Sverige har varit duktigare på att praktisera Milton Friedmans teorier. År 2010, efter den stora finanskrisen, var den svenska tillväxten tillbaka, sysselsättningen på väg upp och bankernas utlåning i gång. Fastighetsmarknaden blomstrade och budgeten var i balans. Den 30 juni 2010 höjde Riksbankens direktion, med chefen Stefan Ingves i spetsen, styrräntan med 0,25 procentenheter till 0,5 procent. Den fortsatte sedan att höjas fram till sommaren 2011, upp till 2,0 procent.
–Enligt vår räntebana, så som vi ser det just nu, kommer reporäntan att ligga någonstans mellan 3,5 och 4,0 procent i slutet av 2014, sa Stefan Ingves då.
Beslutet var inte okontroversiellt. Arbetslösheten var fortfarande hög och inflationen låg. Ledamöterna i riksbanksdirektionen var oeniga. Enligt de så kallade ränteduvorna har räntepolitiken stått Sverige dyrt. Räntehöjningarna har stramat åt ekonomin i onödan. Enligt tidigare vice Riksbankschefen Lars E O Svensson har politiken kostat 65?000 jobb.
Vad var det då som hände med Sverige, som 2010 hade en ekonomi som var så stark att amerikanska tidningen Washington Post kallade Sverige för The Rockstar of the Recovery? Tillväxtprognoserna justeras ner varje kvartal och landet är på väg mot deflation.
Även Milton Friedmans teorier har således visat sig vara svåra att leva efter i praktiken och ifrågasätts allt oftare. Lars Jonung, professor emeritus på Lunds universitet, anser att inflationsmålet bör frångås under perioder. Och Socialdemokraterna har föreslagit att Riksbankens räntepolitik inte bara ska styras av inflationsmålet.
***
Mot den bakgrunden är det långt ifrån självklart att lösningen för att få fart på ekonomin är att trycka på sedelpressen samt införa nollränta. Ekonomerna är som vanligt oense men tycks dock överens om en sak: det är i alla fall inte tillräckligt. För att komma till rätta med problemen krävs strukturförändringar och reformer. De penningpolitiska verktygen kan kortsiktigt smörja ekonomin och få fart på hjulen och därmed skapa reformutrymme.
Åtstramning, brukar det heta, förvärrar bara problemen och blir därmed dyrt, både i ekonomiska och sociala termer. Men det finns lyckosamma exempel på när åtstramningspolitik fungerat. De baltiska ländernas hantering av finanskrisen brukar nämnas i sammanhanget.
Mellan åren 1991 och 2006 växte de baltiska ländernas ekonomi med mellan 8 och 10 procent per år. När finanskrisen slog till sprack bostadsbubblor och kreditbubblor, tillväxten blev negativ. Några kvartal under år 2009 krympte ekonomin så mycket som 20 procent och länderna tappade totalt mellan 30 och 40 procent av sin BNP. Internationella valutafonden, IMF, gav nödlån – men med hårda villkor. Och de baltiska länderna följde snällt villkoren. I Estland sänkte regeringen de offentliganställdas löner med 10 procent, i Lettland med 25 procent och i Litauen med mellan 20 och 30 procent. Resultatet blev att de privatanställdas löner följde efter och i snitt minskade lönerna med 15 procent. Samtidigt stängdes sjukhus och skolor.
Hushållen fick en rejäl smäll, men ekonomin vände. Inom två år hade produktiviteten ökat. Export och BNP växte. Att politikerna som genomförde reformerna fick förnyat förtroende säger något om inställningen. År 2011 var de tre baltiska staterna åter de snabbast växande ekonomierna i Europa med en tillväxt på 7,6 procent (Estland), 5,5 procent (Lettland) och 5,9 procent (Litauen).
Slutsatserna av åtstramningspolitiken är dock inte entydiga. Det finns ekonomer som hävdar att framgången egentligen berodde på att baltländerna var stora exportörer och att det var anledningen till den snabba återhämtningen. Även EU-bidrag på mångmiljardbelopp hjälpte. Bakom den framgångsrika återhämtningen döljs också att hundratusentals balter flyttade utomlands, inte minst de mest välutbildade och drivna hittade arbete i andra länder.
***
Ränta är priset på pengar. Tesen är att centralbankerna genom att höja och sänka styrräntan, det vill säga bestämma penningpriset, kan öka eller minska efterfrågan på pengar. När styrräntan sänks är det fler som vill och kan låna för att köpa exempelvis bostäder och bilar.
Om en privatperson tar ett lån, skapar affärsbanken nya elektroniska pengar, som kommer i omlopp och penningmängden ökar. Om Riksbanken tycker att det skapas för mycket pengar, kan den höja räntan, vilket minskar hushållens och företagens efterfrågan på lån.
Riksbanken skapar alltså inte nya pengar, rent tekniskt är det affärsbankerna som gör det. Men viktigare är hur de nya pengarna påverkar inflationen. Enligt Milton Friedman stiger inflationen om penningmängden ökar. I själva verket är det långt mer komplicerat än så. Under de senaste tio åren har den svenska penningmängden fördubblats. Inflationen, mätt som konsumentprisindex (KPI), har under samma period stigit med några enstaka procent.
Och det är ändå bara ungefärliga siffror. I wsjälva verket är det ingen som egentligen vet hur stor den svenska penningmängden är.
Dels finns det olika definitioner av- penningmängd, M0, M1, M2 och M3. Dels har beräkningsmetoderna ändrats genom åren, inte minst för att bli mer EU-anpassade.
Framför allt är det ingen som vet exakt hur mycket pengar den svenska allmänheten sitter på. Eller hur många svenska sedlar utlänningar har i bankfack och madrasser. I måttet M3 ingår även räntebärande värde-papper, och hur många utländska aktörer som har handlat svenska obligationer finns inte uppgifter på.
–Tittar man på den QE som exempelvis USA ägnar sig åt, är det näst intill omöjligt, även för de flesta experter, att avgöra hur mycket som nästlar sig in i systemet och därmed bidrar till att öka penningmängden, säger Heidi Elmer, chef på avdelningen för marknader på Riksbanken.
Sambandet mellan penningmängd och inflation är således inte alls så tydligt som det ibland kan framstå i debatten. Forskning visar att inflationsförväntningarna egentligen spelar en mer avgörande roll än penningmängden. En tro om att inflationen ska stiga och varorna ska bli dyrare i?morgon, gör att Medelsvensson konsumerar i?dag. Och med ökad konsumtion stiger priserna, det blir ett självspelande piano. Att sänka räntan, inte minst långräntorna, vilket ju är ett tecken på att de dåliga tiderna förblir, får ur det perspektivet motsatt effekt.
Men samtidigt leder mer pengar självklart också till ökad inflation, allt annat lika, som nationalekonomerna brukar säga. Det visar exemplet von Görtz, det visar också exemplet med den tyska hyperinflationen efter första världskriget och i Jugoslavien 1993–1994, då den jugoslaviska dinaren hade sedlar med valören 500 miljarder. Det är komplext, som sagt.
***
Penningpolitiska lättnader och nollränta har samma syfte: att få ut mer pengar i ekonomin. I teorin bör den historiskt låga styrräntan öka företagens villighet att investera, eftersom de kan finansiera sig billigt och därmed snabbt räkna hem investeringarna. Men hur är det i praktiken? Det land där det prövats längst är Japan.
När den glödheta bostads- och fastighetsmarknaden började falla under 1980-talets sista år hotades landets finansiella system. Bankerna stod inför enorma kreditförluster, de största dittills i världshistorien.
Något strukturellt och gediget städjobb gjordes aldrig. I stället för att skriva av kreditförlusterna låg de kvar i banksystemet, som tvingades dra ned utlåningen kraftigt.
I stället försökte centralbanken Bank of Japan stimulera ekonomin med kapitalinjektioner och allt lägre styrränta. Staten uppmanades låna mer pengar, vilket resulterade i att hälften av budgeten lånades upp. Men företagens investeringar förblev låga, hushållen sparade alltmer i stället för att konsumera och BNP-tillväxten har varit låg de senaste 20 åren.
I slutet på 1990-talet sänktes styrräntan till noll, utan att det hjälpte nämnvärt. Den japanska ekonomin befann sig i dvala med låg inflation och låg tillväxt, som kom att kallas ”det förlorade decenniet”(som blev två förlorade decennier). Japan har i dag en statsskuld på över 240 procent av BNP. En fjärdedel av statens utgifter är räntebetalningar. I det läget är det åtminstone en liten tröst att räntan inte är högre.
För att bryta mönstret lanserade premiärminister Shinzo Abe i december 2012 en ännu mer expansiv finans- och penningpolitik som kombinerat med strukturella reformer kom att kallas Abenomics. Hittills har den inte varit så framgångsrik som förespråkarna hoppades på. För att inte ruinera landet höjdes i fjol momsen, vilket minskade konsumtionen och fick Japans BNP att sjunka kraftigt. Tillväxten har nu kommit i?gång igen nu, om än mycket försiktigt. Och nya stimulanser är klubbade.
Samtidigt som Japan tuffade på med nollränta, låg tillväxt och deflation, hamnade USA och Europa i kris. Situationen var inte helt olik den japanska. En kreditbubbla ledde till krasch på bostadsmarknaden följt av kraftigt stigande statsskulder.
Trots att det japanska exemplet på keynesiansk politik knappast uppmuntrar, så försöker sig USA och Europa nu på samma trick. Amerikanska centralbanken Fed sänkte styrräntan till 0,25 procent redan år 2009 och där har den legat sedan dess. ECB:s styrränta ligger sedan tidigt i höstas på 0,05 procent. Och i slutet på oktober förra året var det alltså Sveriges tur.
***
Finns det då egentligen något som tyder på att USA, Europa och Sverige kan få fart på tillväxten och få ned arbetslösheten på detta sätt? Därom tvista de lärde, som klyschan lyder, och som i detta fall är sann. I Sverige har debatten gått varm mellan framför allt Riksbankschefen Stefan Ingves och den förre vice Riksbankschefen Lars E?O Svensson. Även en rad tunga ekonomer, svenska och utländska, har uttalat sina åsikter.
Risken är att hela västvärlden blir ett Japan. Det allvarligaste är att pengarna, trots nollräntan, inte letar sig ut i den verkliga världen. I alla fall inte i den utsträckning som skulle behövas. I stället används de -billiga lånen till att spekulera på aktiemarknaden och köpa bostäder – inte till konsumtion av varor och tjänster. Och då ökar risken för en kreditbubbla som till slut spricker.
Det finns också de som hävdar att dagens låginflationsmiljö är naturlig. När asiatiska tigrar och andra tillväxtländer, med mycket lägre produktionskostnader, svämmar över världen med varor, är det rimligt att inflationen är låg. Men det är inget Lars E O Svensson skriver under på.
–Lägre världsmarknadspriser i utländsk valuta är inget hinder mot inflationsmålet på 2 procent om kronan försvagas i tillräcklig takt. Fördelen med rörlig växelkurs är att man kan hålla inflationsmålet oavsett vad som händer med priser i utländsk valuta, säger Svensson.
Men Lars Jonung, professor vid Ekonomihögskolan i Lund, hävdar att Sverige ska kunna frångå inflationsmålet temporärt. En undantagsklausul, som han kallar det.
–Vi ser hur ECB och Bank of England inte når sina mål. Då kan vi inte vänta oss att en exportnation som vår ska göra det. Vi måste göra ett undantag, säger han.
Jonung menar att den nuvarande nollräntan driver upp tillgångspriserna, alltså fastigheter, aktier och andra tillgångar som inte är till för att konsumeras. För att undvika det borde Sverige acceptera deflation en period. Den är inget allvarligt hot, så länge den inte är bestående, säger han. Även andra omvärldsfaktorer spelar in, som det låga oljepriset.
–Vi lägger alltför stor börda på penningpolitiken. Vi bortser från finanspolitiken och utbudspolitiken. Det viktiga är att ha en effektivt organiserad ekonomi. Vi har inte sett någon utbudsreform på länge, trots att både IMF och OECD har predikat det. Jag är rädd att vi drogas med den rekordlåga räntan för länge.
***
Där står vi i? dag. De amerikanska hjulen har börjat rulla så smått, även Storbritannien visar tillväxt, medan Europa krisar och risken är att valet i Grekland och Syrizas seger leder till ytterligare spänningar. Men om tillväxten äntligen tar fart finns risk att det finns för mycket pengar i systemet.
Huruvida Fed-chefen Janet Yellens, ECB-chefen Mario Draghis och Riksbankschefen Stefan Ingves eftermäle kommer att skilja sig från von Görtz återstår att se. De för hursomhelst en politik som i alla fall delvis använder samma tekniker som den olycksalige rådgivaren åt hjältekonungen. Lyckligtvis, för de tre centralbankcheferna, är det ingen som avrättas för sådant numera.
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.