Satsa på något annat

VÄNTA Gymkedjan Sats blev ett av de sista bolagen att smita igenom 2010-talets vidöppna IPO-fönster. I oktober ville storägarna Tryghetsgruppen och riskkapitalbolaget Altor ut ur bolaget, och således noterades bolagets aktier på Oslobörsen.

Mottagandet på marknaden blev svalt. Trots att aktien noterades i botten av teckningsintervallet föll kursen den första handelsdagen med 8 procent. Nästföljande veckor återhämtade sig aktien något, delvis med hjälp av stödköpsprogram från investmentbanken ABG.

Sedan månadsskiftet oktober-november har Sats-aktien åter­igen börjar röra sig nedåt. I dag handlas aktien till nivåer kring 21 norska kronor, att jämföra med teckningskursen på 23,50 kronor. Är det läge att plocka upp aktien?

Lockar med Sats gör en stark position på en marknad med strukturell tillväxt. Sats-gruppen har i dag nära 250 klubbar med mer än 10 000 anställda och nära 700 000 medlemmar. Bolaget är därmed marknadsledande på den nordiska gymmarknaden, som enligt bolaget självt väntas växa med 5 procent per år framöver. Sats har sin största marknad i Norge, där bolaget grundades 1995.

Planen för att behålla den ledande marknadspositionen är att fortsätta växa både organiskt och via förvärv som man tidigare gjort i Norge, Sverige, Finland och nu senast Danmark. Vid årsskiftet 2018/2019 köptes den danska gymkedjan Fitness DK upp, och genom förvärvet tog sig Sats in på den danska marknaden. I köpet, där Sats betalade 36 miljoner norska kronor, ingick 39 anläggningar och 100 000 medlemmar. En inte helt obetydlig detalj i förvärvet är att Fitness DK länge dragits med förluster, men Sats är såklart beslutsamma om att vända den negativa resultat­trenden.

Här ser Affärsvärlden en första varningsflagg. Turnarounds tenderar att ta längre tid att styra om än vad ledningen planerar för, och det finns risk att Sats har att göra med ett liknande scenario.

Det finns även andra osäkerhetsfaktorer i Sats – en sådan är verksamhetens konjunkturkänslighet. Sats verkar i premiumsegmentet på gymmarknaden som torde vara ganska känsligt för förändringar i konjunkturen. Givet Sats korta börsnärvaro finns det inte mycket historik att gå på, men de dyrare gymkort som Sats säljer tenderar att vara en cyklisk affär, vilket inte minst syntes i efterdyningarna av finanskrisen 2007–2008. Under perioden 2009–2012 redovisade den norska Sats-verksamheten en avtagande medlemstillväxt, vilket givet bolagets höga fasta kostnader hade en negativ effekt på vinstmarginalerna. Än i dag är Sats känsliga mot förändringar i antalet klubbmedlemmar. Nästan 80 procent av koncernens omsättning kommer från medlemsintäkter, medan övriga 20 procent kommer från försäljning av varor och mertjänster, exempelvis privata träningspass.

I sann riskkapitalanda är Sats dessutom ordentligt upplånat. Nettoskulden uppgår till 1,6 miljarder norska kronor.

På Affärsvärldens prognoser för helåret 2019 värderas Sats till ett p/e-tal på 15 och ev/ebit på 11. Det är lägre än den Stockholmsnoterade gymkedjan Actic, ett avskräckande exempel på en tidigare riskkapitalägd gymkedja vars börsvärde nästintill har halverats sedan noteringen 2017. I Sats värdering finns inget utrymme för utdragna turn­arounds eller konjunktursvackor. Affärsvärlden avstår Sats-aktien.