Säker trafik – osäker aktie

Rättelse: Ursprunglig analysversions näst sista mening innehöll felsyftningen att Affärsvärldens värdering av Sensys delar låg “klart över” börsvärdet. Rätt är “klart under” börsvärdet.

SÄLJ Sensys var innan det förvärvade nederländska Gatso 2015 ett av börsens svängigaste bolag, både kurs- och resultatmässigt. Det nya bolaget Sensys Gatso har dock egenskaper som har gjort att hoppet om ett mer stabilt har väckts hos investerarna.

Gamla Sensys sålde, och säljer fortfarande, trafikövervakningskameror till myndigheter runtom i världen. Upphandlingarna är ofta långa och kontrakten kan vara stora. Det har historiskt betytt att både omsättning och resultat har varierat kraftigt. Under de tio åren fram fusionen 2015 redovisade bolaget en rörelseförlust sju av åren. Samtidigt kom bolagets hittills bästa resultat under de här åren; 2006 blev rörelsevinsten 77 miljoner kronor och rörelsemarginalen nästan 43 procent.

Nederländska Gatso har utöver den sortens systemförsäljning även en stabilare verksamhet i form av operatörstjänster som går ut på att sköta trafikkamerasystemen åt myndigheter, komplett med utskickande och indrivande av böter från trafiksyndare. Dessa tjänster sköts på kontrakt som kan vara tio år långa, men som vanligtvis löper under kortare perioder med goda möjligheter till förlängning.

Denna affär ger betydligt jämnare intäkter över tid och de höga bruttomarginalerna gör den potentiellt mycket lönsam. Dessutom har bolaget nu har fått igång tillväxten som annars ha stått och stampat sedan fusionen. Av orderingången som uppgick till totalt 336 miljoner kronor under de första nio månaderna 2018 avsåg 35 procent, motsvarande 118 miljoner, operatörstjänster. Det beloppet ska dock fördelas över kontraktens löptid som vanligtvis är 3–5 år.

Så även om operatörstjänster är en attraktiv verksamhet med stadiga återkommande intäkter och goda tillväxtmöjligheter – utöver kontrakt i fler geografier har bolaget skaffat sig kompetensen att övervaka fler trafikförseelser, till exempel bilkörning utan giltig försäkring – så är det fortfarande en liten verksamhet. På rullande tolv månader omsatte affären 64 miljoner med ett ebitda-resultat på 17 miljoner.

Verksamheten verkar inte heller stå inför en inflexionspunkt där tillväxttakten tar fart, till exempel efter att en ny och spännande teknik har bevisat sig. Den här sortens kontrakt är inte nya och tillväxten som ses nu är mest sannolikt en tillfällig spurt snarare än en ny uthållig nivå, vilket gör det svårt att springa iväg med värderingen. Affärsvärlden uppskattar att operatörstjänster kan omsätta 130 miljoner med en ebitda-marginal runt 35 procent i år. Med en rimlig multipel på runt 15 gånger den vinsten, får verksamheten ett värde på 600–700 miljoner.

Hela bolaget, som i stort sett är skuldfritt, har samtidigt ett börsvärde 1,8 miljarder kronor, vilket är väl tilltaget. För även om den andra delen av bolaget, systemförsäljningen, av orderingången att döma står inför något eller några goda år, så är det givet historiken svårt att värdera de förmodade vinsterna från de åren särskilt högt.

Stabiliteten borde förvisso med tiden bli bättre även i systemaffären. En större installerad bas ger högre serviceintäkter och mer regelbundenhet i upphandlingarna. Det finns dock inte mycket som talar för att bolaget har skakat av sig de historiska svängningarna. De kommande goda åren kommer med andra ord sannolikt att följas av några svåra, vilket gör att Affärsvärlden väljer att värdera de kommande årens toppvinster försiktigt.

Summan av de två delarna blir någonstans kring 1,2–1,5 miljarder för ett skuldfritt bolag, vilket är klart under dagens värdering på börsen. Rekommendationen blir således sälj.

Det här aktierådet från kommande nummer av Affärsvärlden förpubliceras här exklusivt på Affärsvärlden Analys+

Missa inga uppdateringar från Affärsvärlden Analys+. Följ oss på Twitter: @AFV_analysplus

Har du frågor eller synpunkter rörande tjänsten? Maila oss på: analysplus@affarsvarlden.se