Riskabelt värre

Det låter för bra för att vara sant. Fjolårets vinnare bland börserna blev tillväxtmarknaderna, med Ryssland och Asien i spetsen. Dessutom ser de ut att kunna upprepa bravaden i år. Moskvabörsen, som förra året steg med över 90 procent, har hittills i år klättrat med 49 procent räknat i dollar. Asiatiska börser som Sydkorea och Indonesien kan skryta med uppgångar hittills i år på 24 procent respektive 52 procent. Och bättre kan det bli. Enligt en färsk enkät av investmentbanken Merrill Lynch anser majoriteten av 300 tillfrågade fondförvaltare att aktier i tillväxtmarknader fortfarande är kraftigt undervärderade jämfört med USA och Europa. Enligt Institute for International Finance i Washington väntas placerare i industriländerna nettoköpa aktier i tillväxtmarknaderna, som också kallas “emerging markets”, för över 21 miljarder dollar i år. Det innebär en fördubbling jämfört med fjolåret.

Cyklisk vadslagning

Optimisterna för fram flera argument för att trenden ska hålla i sig. Om världskonjunkturen drar i gång – vilket de flesta bedömare tror – lär det sätta ytterligare fart på börserna i Asien, Latinamerika och Östeuropa. Tillväxtmarknaderna har alltid varit starkt cykliska. Att köpa aktier på exempelvis den sydkoreanska börsen förutsätter att man tror på en stark internationell konjunktur. Mest avgörande är förstås utvecklingen i USA, som är en viktig exportdestination för många tillväxtmarknader. Ett annat argument är ett fortsatt högt pris på råolja, som lovar att ge fortsatt krut åt börserna i Ryssland och Mexiko. Ett tredje argument är värderingen. Utöver lysande tillväxtutsikter värderas elektronikföretag i Sydkorea eller energijättar på Moskvabörsen till betydligt lägre vinstmultiplar än konkurrenterna i väst. Dessa aktier kan tyckas lockande för placerare som våndas över högt värderade papper på Stockholmsbörsen.

Vanskötsel

Som om det inte vore nog med detta ser tillväxtmarknaderna även ut att få slippa högriskstämpeln. I en artikel med rubriken “Inte längre nere för räkning” konstaterar tidskriften Business Week att placeringar i tillväxtmarknader inte längre är så riskabla som de var förr. Financial Times konstaterar i en annan artikel att många internationella fondförvaltare anser att börserna i Asien, Latinamerika och Östeuropa håller på att växa upp.

Ett paradigmskifte alltså?

Ja, man skulle nästan kunna tro det. Utan tvekan har högriskländernas statsledningar sakta men säkert tagit lärdom av 1990-talets finansiella härdsmältor. Återkommande problem med övervärderade valutor har minskat i takt med att växelkurserna släppts fria. Inte minst skärpta krav från Världsbanken och Internationella valutafonden (IMF) har tvingat fram avregleringar och andra strukturella reformer.

Att det fortfarande är en lång väg att gå syns inte minst i Asien, där vanskötsel och ineffektivitet alltjämt härskar inom stora delar av bankväsendet och näringslivet i övrigt. Men omstruktureringen av exempelvis koreanska konglomerat och Kinas inträde i världshandelsorganisationen, WTO, visar att länderna är på rätt väg. Det gäller även Latinamerika där militärregimer ersatts av demokratier och avregleringar och privatiseringar skapar ökad ekonomisk dynamik.

Flockmentalitet

Konvergensen mellan marknadsliberalisering och ökad demokrati gäller likaså för Östeuropa, där kandidatländerna till EU genomfört omfattande reformer för att kunna kvala in. Ryssland har satsat på avreglering av energimarknaden och gjort om skattesystemet.

Fram tills nu har tillväxtmarknaderna i hög grad varit beroende av sin export. Nu växer den inhemska konsumtionen, vilket skapar större stadga i ekonomin. Konsumtionen kommer att stimuleras ytterligare av att Asien och Latinamerika är regioner med många unga människor med stor potentiell köpkraft.

Så långt alla plusfaktorer. Men det finns också minusposter. Och de är högst betydande. Entusiasterna glömmer lätt att tillväxtmarknaderna står och faller med det utländska kapitalet. Inte minst erfarenheterna från Asienkrisen 1997 och Rysslandskrisen 1998 visar att det råder en utpräglad flockmentalitet hos utländska investerare. Går en in, följer alla efter och tvärtom. Fortfarande är det så att marknaderna buntas ihop som högrisksatsningar utan någon större hänsyn till skillnader länderna emellan. Så var det i alla fall fram till krisen i Argentina som blev akut i fjol.

I just Argentinas fall har dock spridningseffekterna till grannländer och andra marknader varit obefintliga. Men att därifrån dra slutsatsen att investerarna börjat differentiera mer mellan olika tillväxtmarknader är nog ett önsketänkande. Skälet till att krisen inte spridit sig till andra marknader är troligen att krisen i Argentina var känd sedan tidigare och inte kom som någon överraskning.

Risken för politiska oroligheter gör att tillväxtmarknaderna är sköra som såpbubblor. I Latinamerika har kuppförsöket nyligen i Venezuela och det uppblossande inbördeskriget i Colombia vållat oro bland investerarna. Även när det gäller Ryssland bör man komma ihåg att landet saknar en demokratisk tradition och kan falla tillbaka till totalitära tider. Gemensamt för Latinamerika och Ryssland är också deras roll som producenter av råvaror, vars prisrörelser i sin tur skapar stor volatilitet på aktiemarknaden.

Inte heller i Asien går man riktigt säker. Fortfarande präglas ekonomin på många håll av maffialiknande strukturer. När det gäller ägarstyrningsfrågor och transparens i företagen har reformerna mest varit av kosmetisk natur. Den trögheten kan komma att straffa sig. I spåren av Enronskandalen har många fonder skärpt sina regler för investeringar i tillväxtmarknader.

Bojkott

En annan brist är arbetsmiljö och sociala förhållanden i företagen. Ingen begär att företag i fattiga länder ska ha samma ambitioner som i industrivärlden. Men allt fler investerare kräver att bolagen ska sträva efter att uppfylla vissa miniminivåer för inre och yttre miljö. Ett exempel är den amerikanska pensionsfonden Calpers som nyligen dragit tillbaka från Malaysia, Thailand och Indonesien med hänvisning till bristande finansiell transparens och brott mot mänskliga rättigheter.

Nitlott

Dessutom har tillväxtmarknaderna historien emot sig. Mätningar över flera decennier visar att det i huvudsak är börserna i västvärlden som klarat en positiv avkastning, medan flertalet tillväxtmarknader hamnar på minus. Inte heller på tio års sikt har högriskbörserna klarat sig särskilt bra. Medan fonder med global inriktning i snitt gav en tillväxt på 200 procent stannade avkastningen i tillväxtmarknadsfonder på magra 78 procent. De senare fonderna har haft svårt att ta igen förlusterna efter krascherna under 1990-talet i Mexiko, Asien och Ryssland. Den svaga avkastningen påverkas förstås också av att det är dyrt för fonderna att handla med aktier på börser som Sao Paulo, Manila och Moskva. Courtage och andra kostnader är högre än i USA och Europa. Lägg till detta valutasvängningar som inte sällan äter upp den avkastning som återstår.

Rådet till placeraren blir alltså att hålla sig borta från tillväxtmarknaderna. För den som ändå vill ha denna krydda i aktieportföljen blir rådet att hoppa av innan bubblan spricker.