Rabatten är för stor

KÖP När Affärsvärlden för knappt ett år sedan synade Christian Berner Tech Trade såg vi en teknikhandlare som handlades med en i våra ögon väl stor rabatt mot börsens större teknikhandlare, såsom Indutrade, Addtech och Lagercrantz. Christian Berners ev/ebita låg på cirka 10 jämfört med 15–16 för de större branschkollegerna. Bolaget stack också ut med en stor nettokassa, jämfört med de nettoskuldsatta branschkollegerna. Det fanns således gott om torrt krut för förvärv.

I mitten av februari satte så Christian Berners vd Bo Söderqvist kassan i arbete då Zander & Ingeström (Z & I) förvärvades för 125 miljoner kronor på skuldfri bas. Det förvärvade bolaget är verksamt inom pump- och värmeteknik och har en fin historik, inte minst på lönsamhetssidan. Rörelsemarginalen har legat på 11–14 procent under många år, 2014 undantaget. Prislappen på ev/ebit 7,6 är klart attraktiv givet det förvärvade bolagets kvaliteter.

Z & I konsoliderades från mars och ingick således under en månad i Christian Berners första kvartal, ett kvartal som var ett utropstecken i flera avseenden. Z & I levererade ett resultatbidrag på hela 5,4 miljoner, främst tack vare stora leveranser på värmesidan till Kina. Orderingången, exklusive Z & I, steg med 31 procent. Och ebita-marginalen, exklusive engångsposter, nådde 8,8 procent, vilket innebär nytt rekord för Christian Berner och inte långt ifrån det finansiella målet om 9 procents marginal.

Affärsvärldens uppdaterade prognoser, där vi räknar med Z & I från 1 januari för ökad jämförbarhet, innebär att Christian Berners rörelsevinst (ebita) i år blir kring 47 miljoner kronor och nästa år 52 miljoner, exklusive nya förvärv. Ev/ebita-multipeln landar då kring 9 för innevarande år och på bara drygt 8 för nästa år. Värderingen av Christian Berner har alltså fallit, trots att bolaget köpt ett välskött bolag till en låg värdering.

En förklaring till den pressade värderingen kan vara Christian Berners fjolår, som blev något sämre än förväntat. Resultatet tyngdes framför allt av den norska verksamheten, vilken påverkats negativt av en svag offshore-marknad. Att oljepriset senaste året stigit med omkring 50 procent talar emellertid för att offshore-marknaden börjar tina upp. Christian Berner genomförde också stora organisatoriska förändringar i Norge i fjol som borde ge positiva effekter redan i år.

Vid utgången av första kvartalet var Christian Berners soliditet nere i 31,5 procent, vilket är strax under det finansiella målet om 35 procents soliditet. Det talar emot nya förvärv i det korta perspektivet.

Samtidigt var nettoskulden inte större än knappt 70 miljoner kronor i slutet av mars, vilket innebär att nyckeltalet nettoskuld/ebitda vid årsskiftet lär ha fallit under 1,0 igen.

Christian Berner-aktien har bara stigit marginellt det senaste året på en i det närmaste oförändrad Stockholmsbörs, trots det i våra ögon attraktiva Z & I-förvärvet. Aktien förtjänar en högre värdering. En ev/ebita-multipel kring 11–12 framstår inte som orimligt, vilket gör aktien klart undervärderad.

Nyligen ökade vd Bo Söderqvist sitt innehav med 5 000 aktier till ett totalt innehav på 205 000 aktier, motsvarande 1,1 procent av kapitalet. Affärsvärlden tar rygg och upprepar köprekommendationen.