Oktoberfest över – köper framåtblickande option

Vilka genrer av aktiecase som kan rymmas inom investeringsfilosofin ”värdeinvestering” tvistar de lärde om. Inte sällan utgår begreppet från låga tal på värderingsmultiplar, ett grundurval som varit inne i en längre period av relativ svaghet mot senare års starka börs.

I mer öppen teoretisk anda – om än vagare – så kan en tvåstegsdefinition på värdeinvestering vara:

1. Möjligheten att med någon bedömd sannolikhet och fundamental metod kunna estimera ett långsiktigt inneboende värde hos ett bolag.
2. Att det värdeestimatet i sin tur ska vara klart högre än vad som avspeglas i kortsiktiga marknadspriser på bolagets värdepapper.

Beroende på hur konservativ värdeinvesteraren är så kan det innebära allt från att vilja leta nettokassabolag under likvidation till rabatt till att köpa in sig i osäkra kassaslukarbolag med inbyggda spekulativa optioner, såsom möjliga råvarureserver i backen eller möjligheter till forskningsgenombrott.

Nya branscher har historiskt inte tilltalat mer konservativa värdeinvesterare. Allra minst nya branscher med snabbrörlig teknikrisk som ökar osäkerheten kring framtida marknadsposition och stabiliteten i framåtblickande kasaflödesprognoser. Samtidigt är förstås rätt positionerad tillväxt eller att ha säkrat rimligt rätt strategiska tillgångar bra recept på framtida lönsamhet och därmed värt något, hur osäkra sådana steg än må vara i tidigt skede.

Det handlar rätt och slätt om att köpa en osäker men stor optionalitet på uppsidan, men utan att betala något särskilt för den. Så har Nordiska Värdeportföljen på sätt och vis redan gjort i vindkraftsbolagen Eolus Vind och Arise, inhopp som föll ut lyckosamt men aldrig var bergssäkra.

BREDDAR TEKNIKHÖRNAN MED FRAMÅTBLICKANDE OPTION

När det nu åter läge att ompositionera i portföljens stall av lågvärderade nordiska aktiecase passar vi på att ta en ny sådan optionsdriven position i ”teknikhörnan” av portföljen.

Valet faller på Tobii, Sveriges och världens mesta börsbolag inom ögonspårningstekniken eyetracking. Läs mer om Affärsvärldens dagsfärska upprepade ettåriga köpråd och syn på caset här.

tobii-graf.jpg

För Nordiska Värdeportföljens del ger dagens utgångsläge i Tobii mycket god – om än osäker – uppsidesmöjlighet även bortom ettårsperspektivet. Faller bitarna på plats för teknikbenet Tobii Tech kan utväxlingen bli flera års mycket stark och lönsam tillväxt, en optionalitet som inte alls är inprisad i dagens aktiekurs för helheten.

• Portföljen köper 1 500 aktier i Tobii till torsdagens stängningskurs 36,54 kronor (då vår uppdaterade aktieanalys och intervju funnits tillgänglig för marknaden en handelsdag). Den initiala portföljvikten blir därmed 4 procent.

Finansieringen hämtas från att göra som systerportföljen Avkastningsportföljen och ta ned vikten i Allgon, i Nordiska Värdeportföljens fall med en tredjedel till en fortsatt respektabel 8 procentig vikt.

• Portföljen säljer 4 000 aktier i Allgon till torsdagens stängningskurs 9,04 kronor.

Affärsvärlden fortsätter att se Allgons långsiktiga uppvärderingspotential efter det radiostyrningsförvärv som fixat en mer pålitlig kassaflödestillväxt. Samtidigt är den fortsatt underbevakade teknikkoncernen ett delvis cykliskt småbolag under omstrukturering, med en aktie som stigit med 26 procent på en månad, och totalavkastat 47 procent på de mindre än ett och halvt år som portföljen ägt aktier. Risken för en kortsiktig rekyl har därmed knappast minskat.

Precis som Tobii gynnas även snart 106-åriga Elkem av kommande årtiondets teknikutveckling, om än i sin snäppet mer råvarunära och cykliska affärer kring silikonämnen. Å andra sidan värderas aktien normaliserat fortsatt väldigt försiktigt för den som ser den pågående svagheten i bolagets marknader som början på en normal lågkonjunktur.

Tredje kvartalet och 2019 års första nio månader har utvecklats ungefär så pass svagt för Elkem som Affärsvärlden skissade på i köprådet vid årets inledning. Nu vill det till att 2020 blir en stabilisering på dagens lägre marknadsnivå som gör att koncernen kan spara, rationalisera och korsförsälja i kapp via sina stora kinesiska förvärv från huvudägaren Bluestar, i sin tur ägt av Kinas statliga kemijätte Chemchina, men även via det nya förvärvet Basel Chemie.

Nytt vid rapporten var att Elkems vd Helge Aasen avgår efter tio år på posten. Han ersätts av Michael Koeing, vd:n för Bluestar, som därmed lämnar sitt uppdrag som Elkems styrelseordförande.

Nordiska Värdeportföljen ser ett mycket intressant cykliskt långtidsinnehav i Elkem. Än mer försvagad marknad kan leda till ytterligare press på aktiekursen, men också till en utslagning bland svagare konkurrenter och i så fall en än bättre framtida marknadsposition den dag marknaderna vänder.

VIKTAR OM BLAND KÖPLADORNA

Portföljen innehåller två närbesläktade och delvis inköpssamarbetande lågprishandelskedjor: Tokmanni i Finland och Europris i Norge (samt indirekt i Sverige via delförvärv och möjligt helförvärv av svenska ÖoB).

Affärsvärlden har gällande köpråd på båda aktierna, men i det korta loppet är det framförallt Tokmanni som börsplacerarna belönat. Tokmannis tredje kvartal bjöd på fortsatt hälsosam 5 procentig jämförbar försäljningstillväxt och fortsatt snabbt stigande rörelsemarginal. Därtill höjdes tillväxtguidningen för helåret.

Tokmannis förbättringstakt fortsätter därmed att ligga snäppet före förväntansbilden i Affärsvärldens senaste analys, där 14 euro fastställdes som fundamentalt motiverad riktkurs i det korta ettåriga perspektivet. Med en aktie som i svenska kronor totalavkastat hela 58 procent på de fem månader vi ägt den passar vi nu på att lätta på ytterligare halva innehavet (och därmed två tredjedelar av ursprungspositionen).

• 400 aktier i Tokmanni säljs för torsdagens stängningskurs 11,48 euro (EUR/SEK 10,7536).

Likviden stannar kvar i detaljhandelssektorn, men viktas över till våra andra placeringar. Framförallt ökar vi i Europris (nu 12 procent), Tokmannis nämnda Oslonoterade ”systerbolag”. Där har investeringar i och uppstart av ett nytt, centraliserat logistiknätverk hämmat de senaste kvartalens lönsamhet, men allt annat lika stärker den nya logistiken kedjans konkurrenskraft framåt. Rapport väntas i morgon, fredag den 1 november.

• Ytterligare 1 000 aktier i Europris köps för torsdagens stängningskurs 24,94 norska kronor (NOK/SEK 1,0497).

Slutligen ökas höstens nya detaljhandelsposition i Stockmann (nu 6 procent). Niomånadersrapporten befäster Affärsvärldens tro på caset som en möjlig turnaround som kan köpas in långt under en grov slaktkalkyl.

• Ytterligare 1 000 aktier i Stockmann köps för torsdagens stängningskurs 2,15 euro (EUR/SEK 10,7536).

Det sedan länge finansiellt pressade konglomeratets mest värdefulla tillgångar är fastighetsinnehavet, och då framförallt i centrala Helsingsfors, men också ägandet av Lindex, ett ägande som Stockmann numera strategiskt utvärderar framtiden för (läs: överväger att sälja till högstbjudande). Lindex ökade den valutajusterade försäljningen på alla sina marknader i senaste kvartalet och höjde rörelsemarginalen med nästan en procentenhet till runt 8 procent. Med andra ord visar ett Stockmann på defensiven styrka på rätt ställe (givet den möjliga avyttringen).

ÖVRIGA RAPPORTÖRER

• Millicoms rapport var en småsvag historia i underkant mot de kortsiktiga kvartalsförväntningarna bland operatörsanalytikerna. Den Central- och Latinamerikafokuserade telekomoperatören talar bland annat om makroekonomisk svaghet samt om ökad konkurrens i vissa av sina länder. Rapporteringssegmentet Latinamerika, som är huvuddelen av verksamheten och där siffrorna justerats för ägarandelar, var dock inte supersvagt ur ett absolut perspektiv: operatörsintäkterna växer måttligt organiskt och efter kapitalinvesteringar blev det ändå en 10 procentig organisk tillväxt i kvartalets operationella kassaflöde (mätt som ebitda minus capex). Bolgets guidning för helåret justeras ned något.
   
• Att Millicom-aktien pressats 10 procent på en månad, och därmed minskat till portföljens tredje största innehav på 15 procents andel, förklaras mer sannolikt av den i år högst veliga huvudägaren Kinnevik. Kinnevik närmar sig nu extrastämman där aktieägarna ska klubba en allt annat än velig utdelning. Sakutdelningen går ut på att en storpost motsvarande av hela 37 procent av Millicoms aktiestock snart kan vara spridd på Kinneviks många ägare. Då kommer det sannolikt att nettosäljas aktieposter på stor skala under en tid, och börsen försöker föregå den rörelsen genom att sälja av i förtid. Placerare med tålamod erbjuds därmed just nu ett allt bättre ingångspris på Millicom, vars strukturella tillväxtdrivare plus starka marknadspositioner kan väntas växa kassaflödena under en lång tid, om än med lands- och regionrisk.
   
• Utöver morgondagens nämnda Europris-delår kvarstår nästa veckas niomånadersrapporter från största och näst största innehaven i danska smyckesjätten Pandora (20 procent) och det Stocksholmsbaserade Nordenkonglomeratet Ratos (16 procent) plus de snäppet mindre norska positionerna Wilh Wilhelmsen (4 procent) och Multiconsult (7 procent). Nämnda radiostyrnings- och iot*-bolaget Allgon är sist ut för säsongen veckan därpå (* sakernas internet).

STARK OKTOBER

Nordiska Värdeportföljen lägger nu en stark oktobermånad till handlingarna. Månadens totalavkastning blev 5 procent, snäppet bättre än goda 4 procent för Stockholmsbörsens OMXSGI index. Matchen mot 2019 års så långt starka börs är därmed återigen en knapp procentenhet till portföljens fördel.

Sedan starten, för snart två år sedan, är modellportföljens totalavkastning nu 37 procent, vilket är 16 procentenheter bättre än index och åstadkommet med lägre realiserad prisrisk på nedsidan (är Sortino-kvoten runt 1,8 för portföljens avkastning, mot 1,2 för OMXSGI, uitfrån månadsdata).

Nordiska Värdeportföljen 2019-10-31.PNGNordiska Värdeportföljen 2019-10-31