Nya målen är inom räckhåll

Infektionsprevention, och det närliggande problemet med antibiotikaresistens, hamnar allt högre på sjukvårdens agenda. I vårdmiljön, särskilt inom intensivvården, blir kopplingen allt tydligare mellan vårdinfektioner och deras direkta följdrisker för patientsäkerheten samt stora vårdkostnader. Inte minst ersättningssystem som betalar vården ökar därför kraven på infektionsprevention.

Bactiguards teknik bestryker infektionshämmande ädelmetallösningar på medicinteknik som ska föras in i kroppen, hittills med fokus på katetrar. Aktien noterades i juni 2014 till teckningskursen 38 kronor, men föll platt till 31,50 kronor första handelsdagen. Affärsvärlden såg orimliga värderingsförväntningar på ett enproduktbolag i en hårt konkurrensutsatt bransch och gav ett säljråd i september samma år, ett råd som sparade den som lyssnade mycket pengar. Nästa råd sommaren 2015 blev vänta. Därefter har Bactiguard så sakteliga lyckats återfå börsförtroendet, men ställt mot riskerna innebar kursrekordet på 49,20 kronor i augusti i år dock en skral årlig kurs­avkastning på cirka 6 procent från noteringskursen.

Vid kurs 40,40 kronor är börsvärdet nu drygt 1,3 miljarder. Ackumulerat över börsperioden tog noteringsemissionen ned nettoskulden så mycket att det löpande kassaflödet hittills kunnat täcka låneräntorna. Till skillnad från rena förhoppningsbolag har Bactiguard här haft ett risksänkande grundkassaflöde. Samtidigt har investeringskassaflödet, för att vidareutveckla tekniken till fler områden, varit kapitalsnålt och inte förbrukat mer än dryga 50 miljoner kronor.

De finansiella målen har nu sänkts. Fram till och med år 2020 ska intäktstillväxten snitta 20 procent årligen, med en justerad 2015-nivå som bas. Därtill ska ebitda-marginalen, det mest relevanta vinstmåttet på grund av stora mekaniska teknikavskrivningar och skattemässiga underskottsavdrag, höjas till 30 procent till slutet av 2020. Som ses i analysgrafiken ligger Bactiguard än så länge efter mål, men finansernas momentum utvecklas definitivt i rätt riktning.

Kassaflödet som Bactiguard levt på är licensavtalet med branschjätten Becton Dickinson (BD), som i fjol köpte ursprungspartnern C.R. Bard. Avtalets kärna är BD:s exklusiva rätt att sälja kvarliggande urinvägskatetrar med Bactiguard-beläggning på de höglönsamma stormarknaderna USA och Japan, mot en ensiffrig procentuell royalty. Som marknadsledare ligger BD:s volymer inom avtalet på 11–12 miljoner katetrar årligen, vilket givit Bactiguard runt 100 miljoner kronor i årlig intäkt. Den för Bactiguards del färdiginvesterade affären ger en bruttomarginal runt 90 procent, avslöjar finanschefen Cecilia Edström under analysintervjun.

BD-avtalet löper så länge som Bactiguard har patent, i nuläget till och med 2029 i USA, och BD får inte byta till konkurrerande lösningar förrän de kliniskt påvisas vara bättre. Bactiguard försöker nu få patentskyddet förlängt långt in på 2030-talet. Affärsvärlden räknar försiktigt med 3 procents intäktstillväxt till 90 procents bruttomarginal i BD:s nuvarande avtal.

En annan licensaffär med royaltypotential i närtid är nya starkare Kina-partnern Well Lead, som Bactiguard vill följa uppåt i värdekedjan när den växande kinesiska marknaden nu mognar.

Det andra affärsbenet är Bactiguards egen produktportfölj BIP. Dess godkända kateterprodukter är dels urinvägskatetern BIP Foley och dels de dyrare endotrakealtuberna BIP ETT, för lungvägar, samt den centrala venkatetern BIP CVC, för blodbanan. BIP har fått fäste på hemmamarknaden i Sverige via upphandlingar och affären ska nu skalas upp via starkare distributörer, där de senaste är Addlife-ägda Mediplast för Skandinavien och nämnda Well Lead för Kina.

Efter 75 procents ökning av BIP-intäkterna i år bör Bactiguards ambitioner om dubblingstakt på BIP-intäkterna vara görbara 2019 och 2020. Bruttomarginalambitionen på BIP ligger runt 75 procent efter uppskalning, uppger Cecilia Edström för Affärsvärlden. Dit ser Affärsvärlden BIP-volymerna nå redan 2020.

Bactiguards mer överblickbara affärer kan härmed få se intäkterna accelerera från knappa 170 miljoner kronor 2018 till nära 275 miljoner 2020, med en relativt stabil bruttomarginal kring dryga 80 procent. Då affärsmixen är skalbar väntas ebitda-marginalen kunna stiga snabbt mot nära 30 procent för 2020. Affärsvärlden ser därmed, för första gången, rimliga möjligheter för Bactiguard att prestera nära sina egna finansiella mål.

Ur en fågel i handen-perspektivet värderas Bactiguard till 5,4 gånger 2020 års intäkter, ev/sales, och 18 gånger ebitda-resultatet, ev/ebitda. Det är strax över, respektive en bra bit över, Factsets analytikerkonsensus för ev/sales och ev/ebitda på partnern BD och konkurrenten Teleflex.

Lilla Bactiguards begränsade resurser mot stora branschjättar är inget plus i sammanhanget. Så inte heller den negativa signalen att vd:n och grundaren Christian Kinch i september sålde B-aktier för nära 130 miljoner kronor. Den ungefär jämnstora andra huvudägaren Thomas von Koch, avgående chef för private equity-bolaget EQT, gjorde samma affär. Kinch och von Koch kontroll­erar därefter 18,4 procent av kapital och 34,8 procent av röster var. En förmildrande omständighet var att det var Kinch första stora försäljning under börsresan.

Långsiktiga ser samtidigt ett uppskalat Bactiguard få goda framtidsutsikter att fortsätta till ännu högre lönsamhet genom 2020-talet då vårdrelaterade infektioner knappast försvinner i närtid. Därtill har fåglar i skogen – även om de är behäftade med osäkerhet – potentiella optionsvärden som vi lämnat utanför estimaten då det handlar om begränsade sannolikheter långt ut i tiden.

Att tekniken nu blir alltmer bevisad kan attrahera nya licensavtal, för fler geografiska marknader och fler produktområden. Bactiguard har här själva byggt upp affärscase för såväl ETT:er och centrala venkatetrar.

Därtill har Bactiguard redan licensierat infektionsprevention inom nya framtidsområden. Affären kring ortopediska traumaimplant fick just CE-godkännande (att den är patientsäker) och kan attrahera större avtal framöver.

Nyast är medverkan i en mikrokateter från Karolinska Institutet som injiceras via blodbana, som en framtida cancer- och hjärtkärlsbehandling. Att Bactiguards licensavtalspart Smartwise, och även det medverkande bolaget Procella, delägs av Christian Kinch och Thomas von Koch var inte jättesnyggt. De två små utvecklingsbolagen fick dock snabbt Astrazeneca att dels betala utvecklingen av mikrokatetern, dels utlova miljardersättningar vid försäljningsframgång. Det borgar för god avkastning även på Bactiguards mycket begränsade insats, om projektet går i mål. Någon procent av potentiella miljarder än värt mer än ingenting.

Bactiguard har så här långt lovat långt mer än börsbolaget presterat, och vid större bakslag under den fortsatta tillväxtfasen går det inte att komma bort från nyemissionsrisken. Nedsidan måste dock vägas mot att bolaget kan bli en långsiktig vinstmaskin. Den senaste tidens produkt- och licensaffärer är definitivt i den riktningen, varför Bactiguards förhoppningar nu bör ges större vikt. Placerare som inte skyr risk köper dagens Bactiguard-affär till full prislapp och får framtida avtalsoptioner på köpet.