Norsk operatör i fin form

KÖP Norges gamla televerk är i dag den internationella storoperatören Telenor med 175 miljoner mobilkunder. Såväl Telenors börsvärde som omsättning motsvarar ungefär Stockholmsnoterade Telias och Tele2:s plus danska TDC:s, tillsammans.

Grundaffären på mogna marknader erbjuder höga och konjunkturstabila kassaflöden från redan investerad infrastruktur.

Mobilt och bredband i Skandinavien ger 35 procent av ­intäkterna, varav huvuddelen från den höglönsamma norska hemmarknaden. Central- och Östeuropa, på 10 procent, är ungefär lika lönsamt som Skandinavien.

Runt 5 procent av intäkterna kommer från europeisk sändningsverksamhet. Här finns satellit-tv-varumärket Canal Digital, tre egna satelliter och kapacitet på en fjärde, samt ­digitala mark-tv-nät i Norge och Belgien.

Ungefär halva Telenor är numera Asien. Något mer mogna Malaysia och Thailand står för cirka 24 procent av intäkterna. Hög tillväxt och lönsamhet drivs här av övergången från kontantkort till abonnemang. Bokstavligen unga Bangladesh, Burma och Pakistan står för 22 procent av intäkterna. Här finns mycket stor potential från snabbväxande befolkningar och ökad smartphone-användning. Lönsamheten är skyhög, de ­politiska riskerna likaså.

Som alla storoperatörer ställer Telenor om mot digitala affärer. Inom fintech drivs redan ett flertal mobilfinanstjänster och därtill blir koncernen allt större inom digital marknadsföring. Andra spår för utveckling, forskning och samarbeten är sakernas internet (iot), artificiell intelligens (ai) samt mobil hälsa.

Koncernens rullande ebitda-marginal var under det senaste kvartalet rekordhöga 42 procent. Sänkta rörelsekostnader har bidragit. Hittills i år har personalstyrkan minskats med 6 procent, 1 900 heltidsanställda, samtidigt som digitaliseringen av försäljning och kund­support ökar.

Efter jämförelsestörande poster plus av-/nedskrivningar överstiger såväl rapporterad ebit-marginal som avkastning på sysselsatt kapital 20 procent just nu. Det matchas varken av större nordiska konkurrenter ­eller av flertalet tillväxtmarknadskonkurrenter globalt.

Fram till år 2020 är Telenors mål ensiffrig organisk tillväxt och fortsatta kostnadsbesparingar. Marginal och kapital­förräntning bör då kunna öka.

Affärsvärlden instämmer i Factsets analytikerkonsensus: ambitionsnivån i nuvarande mål kan realistiskt räknas hem. Då värderas ett högavkastande Telenor till endast ev/ebit 11 på 2017 års Factset-konsensus och till 10 gånger 2019 års. Det är klart lägre än alla stora Norden-noterade operatörer förutom Millicom, som Affärsvärlden upprepade köpråd för i våras.

Ett Telenor med 20 procents kapitalförräntning som växer måttligt borde värderas till minst ev/ebit 14. Det motsvarar en aktiekurs på 210 norska kronor, eller drygt 20 procent över analyskursen.

Ytterligare uppsida finns i balansräkningen. Skuldsättning­en i dag är mycket låga 1 gånger ebitda. Vid en belåning nära Telenors måltak på måttliga 2 gånger ebitda frigörs 15–20 procent av börsvärdet för extrautdelning eller återköp.

Därtill finns fasta tillgångsvärden på minst lika mycket som kan säljas ut och sedan ­hyras. Dels innehåller fastighetsportföljen på 1 miljon kvadrat­meter kontor, bostadsprojekt, ett ­hotell- och konferenscenter samt en konstsamling. Ett kontorshus i Oslo såldes nyligen till tre gånger bokfört värde. Dels finns marknät och mobilnät, som är bokförda till 13 respektive 12 miljarder norska kronor efter avskrivningar, men har ­anskaffningsvärden på 50 respektive 30 miljarder.

Telenors bas är högavkastande defensiva operatörs- och sändningskassaflöden. Addera tillväxtmöjligheter via unga asiatiska befolkningar, digitala framtidsaffärer, en onödigt försiktig balansräkning och en ­aktie med sektorrabatt. Det ­låter som goda förutsättningar för att slå dagens dyra börs till kontrollerad risk.

Affärsvärlden ger Telenor långsiktigt köpråd.