Mohamed El-Erian: Aktieinvesterare kan få en obehaglig överraskning

Affärsvärlden träffar ekonomen Mohamed El-Erian på anrika hotell Continental i centrala Oslo. Han har precis varit huvudtalare på fondbolaget Skagens nyårskonferens där han tecknat de ekonomiska utsikterna för det kommande året.

Bilden han målar upp är dyster. Världens centralbanker, med Federal Reserve i spetsen, har varit alldeles för sena på bollen att höja räntorna för att mota inflationen. Risken finns att hög inflation biter sig fast länge.

Aktieinvesterare kan få en obehaglig överraskning, tror El-Erian. Till skillnad från ränteinvesterare tycker han de är obotliga optimister som alltid hoppas på bra väder. I det här fallet är det en mjuklandning av världsekonomin de hoppas på och redan har diskonterat.

Det är dock inte så sannolikt, enligt El-Erian. Även om han inte ser någon kraschlandning av ekonomin framför sig och önskar att det är aktieinvesterarna som får rätt.

Klandra den som klandras bör

En sak han själv fick rätt om var inflationstendenser i världsekonomin. I sina fasta kolumner i Financial Times och Bloomberg News har han gång på gång påmint om att inflation är något som fortfarande existerar – inte är en kvarleva från svunna tider.

Men hans gamla centralbankskollegor ville inte riktigt lyssna. Mest kritisk är El-Erian mot Federal Reserve. I USA kunde man skönja inflationstendenser långt innan kriget i Ukraina. Att inte ha uppfattat dessa är tondövt menar han. En överhettad arbetsmarknad och en superstimulerande penningpolitik kan inte leda till annat än inflation.

Mohamed El-Erian vet från sin tid på IMF hur det kan gå för länder som tar alltför lätt på inflationshotet. Han lyfter fram Argentina som ett skräckexempel från modern tid på vad som kan ske om man låter inflationen ta fart. 2001 var statsbankrutten ett faktum. Konkursen dränerade inte bara statskassan och gjorde landets invånare fattigare. Den drabbade också många hugade internationella spekulanter. Fortfarande pågar rättsprocesser om hur byken från den argentinska statsbankrutten ska fördelas.

Danska pensionskassor bugar

El-Erian har också erfarenhet av inflationens skadeverkningar som investerare. Som ansvarig för investeringar i tillväxtmarknader på PIMCO valde han till exempel under tidigt 2000-tal bort obligationsinvesteringar i just Argentina till förmån för obligationer i Brasilien.

Ett ganska djärvt ”contrarian bet” vid den tidpunkten, men som betalade sig väl för PIMCO:s kunder.

I den danska finanstidningen Børsen kan man i en 18 år gammal intervju med El-Erian läsa hur danska pensionskassor fanns bland kunderna som gynnades av El-Erians ”bond-picking” i tillväxtmarknader, när han sållade agnarna från vetet i obligationsvärlden.

Så illa som det gick för Argentina i början av 2000-talet, tror El-Erian inte att det kommer att gå för västvärlden den här gången när inflationsspöket släppts löst. Därtill är det finansiella och ekonomisk-politiska systemet i alltför gott skick. Centralbankerna har dessutom agerat och höjt räntorna. Men det kommer att kosta i ekonomisk tillväxt att få tillbaka inflationsanden i flaskan, eftersom centralbankerna väntade för länge att strama åt.

Landat i Cambridge

När vi hälsat på varandra och slår oss ner i varsin fåtölj känns det mer som om vi befinner oss på något gods på den engelska landsbygden än i Oslo. El-Erian smälter in väl. Han har numera sin bas i Cambridge, där han är president för Queens’ College. Han är även ekonomisk chefsrådgivare för den tyska försäkringsgiganten Allianz, utöver ett antal andra avlönade och andra mer hedersbetonade uppdrag. Lugnare efter ett kringflackande liv där han bott i bland annat Los Angeles, New York, Washington, Paris och Kairo.

Du verkar tydligt tillhöra ”team permanent” i debatten om huruvida den inflation världen nu skådar är tillfällig eller mer ihållande. Delar du den beskrivningen?

”Jag gillar inte de där beteckningarna. Jag hör till laget som menar att världen står inför fyra stora utmaningar på utbudssidan som kommer vara inflationsdrivande”, säger Mohamed El-Erian och fortsätter:

”De fyra utmaningarna är att världen måste ställa om till ett mer hållbart energisystem, företagen måste minska sin sårbarhet genom att förlita sig mindre på just-in-time system, geopolitisk oro gör att handels- och värdekedjor kommer behöva ställas om, och vi är mitt uppe i den digitala omställningen. Alla dessa faktorer har med utbud att göra och kommer vara inflationsdrivande under många år.”

Du använde begreppet ”new normal” efter finanskrisen 2007–2009. Menar du att de här fyra utmaningarna gör att världen har nått ett nytt ”new normal”-läge?

”Ja, det är riktigt. Efter finanskrisen var det efterfrågan som var i fokus. Nu är det en helt ny situation och det är istället utbudsutmaningar i ekonomin som är det centrala. De kommer vara svåra för centralbankerna att hantera.”

I korthet innebar ”new normal” att El-Erian förväntade sig att den ekonomiska tillväxten i världen skulle bli lägre en längre period än före finanskrisen. Banker och andra finansiella institutioner behövde renovera sina balansräkningar och bli mer restriktiva i sina finansiella åtaganden. Ett uttryck och scenario som fick stor spridning och användning i ekonomiska sammanhang och som i stora delar slog in.

El-Erian förväntar sig också att inflationen kommer ligga långt över alla tvåprocentmål, men utan att centralbankerna för en delen byter fot kring målen.

”Den som jag tycker bäst fångat vad som har hänt är den tidigare chefekonomen på IMF, Olivier Blanchard. Han säger att om vi skulle börja om på nytt, och om man nu skulle ge centralbankerna i världen ett inflationsmål, skulle de landa på 3–4% istället för 2% som de flesta har. Men att centralbankerna skulle ändra sina mål nu kommer inte att ske”, säger El-Erian med ett leende.

Centralbankscheferna tycker själva att deras mål är ett problem, hävdar El-Erian. Så uttrycker de sig när de talas vid i inofficiella sammanhang. Men han tror inte att de kommer att säga det offentligt. Det är en för stor prestigeförlust för dem. Under många år klarade de inte att nå upp till tvåprocentmålet. Att de nu, när inflationen ligger långt över målet, skulle krypa till korset och be att få ett högre mål? Nej, it just won’t happen även om det skulle vara önskvärt.

Många bedömare har varnat för att globaliseringseran i världen, som skapat så mycket välstånd de senaste decennierna, är över. Hur ser du på det?

”Vi levde länge i villfarelsen att alla former av ökat utbyte mellan länder är av godo. Det visade sig vara en för snabb slutsats. Globaliseringen är inte över, men går in i en ny fas där större hänsyn måste tas till aspekter som ekonomisk jämlikhet, hållbarhet och geopolitik.”

Tror på aktiv förvaltning

Många av Affärsvärldens läsare undrar vad du tror om investeringsutsikterna för det kommande året. Vad är ditt budskap till dem?

”Aktieinvesterare tror nästan alltid på mjuklandningar av ekonomin. De lider av vad beteendevetare kallar recency bias. Men det är inte säkert att det blir en mjuklandning i år. Om man tittar på marknadsprissättningen tror ränteinvesterare att recessionstendenser kommer att leda till räntesänkningar i USA senare i år. Om de har rätt kommer statsobligationer att ge en riskprofil och avkastning som de inte lyckades ge förra året”.

El-Erian menar att i de senaste årens miljö, med rekordlåga räntor har passiva investeringar varit bäst. Men i den komplexa situation vi nu befinner oss i, och med högre räntor kommer istället aktiv förvaltning vara att föredra.

Efter 17 år som riksbankschef har Stefan Ingves precis lämnat och efterträtts av Erik Thedéen. Om du skulle ge råd till den nytillträdde riksbankchefen vad skulle de vara?

”Att förklara för människor att en liten öppen ekonomi som den svenska har mycket begränsade möjligheter att föra en egen penningpolitik.”

”Det kan förklara varför ett land vid en viss tidpunkt kan tvingas höja sina räntor trots att inhemska förhållanden inte påkallar det. Den avgående riksbankschefen Stefan Ingves arbetade jag för övrigt med för länge sedan på IMF, under 1990-talet.”

Om Sverige inte kan föra sin egen penningpolitik, bör vi då gå med i euron? Det finns en del röster i Sverige som höjts för det under senare tid.

”Det är ett beslut för landets medborgare. Det kommer många andra aspekter med ett euromedlemskap också. Efter att ha levt med hela Brexit-processen i Storbritannien vet jag att det krävs en hög acceptans hos befolkningen vid stora förändringar. Att ändra uppfattning kan vara mycket splittrande.”

Men ur strikt ekonomisk synvinkel, vore det gynnsamt för Sverige att ansluta sig till euron?

”Det finns ett argument för det, som har att göra med Sveriges stora handelsutbyte med euroländerna. Men återigen. Frågan handlar inte bara om ekonomi.”