Lånefällan som ger bankcheferna mardrömmar

På bankernas himmel syns inte ett moln. Kreditförlusterna är låga och de tjänar mer pengar än någonsin tidigare. Den ena bankens kvartalsrapport överträffar den andras. Att belåningen av såväl företag som hushåll nu ökar och på vissa områden uppnått historiskt höga nivåer betraktas som naturligt. Förklaringarna är flera. Fastighetsbolagen, som är bankernas största exponering mot en bransch, har god betalningsförmåga, utlåningsportföljerna är relativt sett väldiversifierade och kreditkontrollen i bankerna är god.

Och så är räntan låg. Det är den stora grejen. Sverige är ett lågränteland och kommer att så förbli. Riksbanken har som mål att hålla nere inflationen och räntan i framtiden kommer att variera mellan två och sex procent, tror experterna. Då är den som är satt i skuld ändå relativt fri. Räntekostnaderna i förhållande till hushållens disponbla inkomst eller – för företagen – till intäkterna, är låga.

Ett ekonomiskt sammanbrott skulle inte drabba Sverige lika hårt som 1991. Då ledde den finansiella krisen till en bred samhällsekonomisk kris, delvis på grund av makroekonomiska obalanser. Stora underskott i statsfinanserna och bytesbalansen samt orealistiska valutakurser gjorde Sverige sårbart. I dag visar budgetbalansen överskott, exporten går som tåget och bytesbalansen hade andra kvartalet i år ett överskott på 63 miljarder kronor. Samtidigt är växelkursen rörlig. Dessutom har banker och myndigheter ett bättre grepp om riskerna i den finansiella sektorn – åtminstone i delar av den. Kreditkontrollen är effektivare och riskexponeringen lägre.

Men stora delar av Sverige är högt belånat. Under de tolv månaderna fram till 1 juli i år ökade företagens upplåning från bank med 12,6 procent. De fyra storbankerna lånade ut nästan 4 700 miljarder kronor andra kvartalet 2006, en ökning med över 500 miljarder på ett år. Nordea är den bank som ökat utlåningen mest, med 13,6 procent, tätt följd av Föreningssparbanken. Det mesta talar för att utlåningen ökar ytterligare i de kommande kvartalsrapporterna. I förra veckan meddelade nätmäklarna att aktiebelåningen nu går mot nya höjder. Samtidigt visar siffror att de svenska hushållens belåning nu uppgår till närmare 140 procent av BNP vilket är historiskt höga nivåer. De låga räntorna motiverar samtidigt nya jämviktsnivåer och hushållen stod under krisen i början på 90-talet bara för 7-8 procent av bankernas kreditförluster.

Bankernas utlåning och kreditförlusterna ställer inte till problem i dag. Men erfarenheten visar att det är i sådana lägen som bankerna ofta lägger grund för framtida kreditförluster. En kassastinn värld som förefaller ohotad får bankerna att mjuka upp sina lånevillkor och slåss om att få låna ut pengar. Affärsvärlden har kartlagt låneboomen och tre fenomen som garanterat kommer att få bankcheferna att sova sämre de närmaste åren.

***

1. Varningssignal nummer ett brukar vara överbelånade fastigheter. Ännu är det inte vilda västern på marknaden, även om ett antal cowboys är ute och härjar. Intresset för fastighetsinvesteringar har inte varit så stort sedan 1980-talet och miljardaffärer görs till och med i mindre regionstäder. Precis så brukar det se ut innan det smäller, skriver tidningen Fastighetsvärldens chefredaktör Björn Rundquist.

40 procent av alla lån i företagssektorn går till fastighetsbolag och det gör branschen till bankernas största lånekund. De senaste åren har det dykt upp en mängd aktörer som finansierar fastighetsköp med lån till långt över 90 procent. Merparten lånas av banken, medan topplånen finansieras med skräpobligationer. Det ryktas till och med om att vissa fastighetsbolag lånar över 100 procent av fastigheternas värde. Samtidigt accepterar investerarna ett allt lägre driftsöverskott. Det finns exempel på affärer där överskottet ligger kring fyra procent. Det ger ett begränsat manöverutrymme vid ett eventuellt prisfall.

Och det är inga små fastighetsspelare det rör sig om. Mellan 20 och 30 procent av de svenska fastighetsaffärerna görs av högriskbolagen, uppskattar en fastighetsanalytiker. Två av bolagen, danska Keops och norska Acta Kapitalförvaltning, äger i dag fastigheter värda 31 miljarder kronor. Och Keops är i full färd med att köpa fastigheter av Kungsleden för 6,3 miljarder kronor. Keops puttar in drygt 400 miljoner kronor i eget kapital och lånar resten.

Priserna på kommersiella fastigheter har stigit snabbt, upp till 25 procent på årsbasis, och betalningsförmågan hos fastighetsbolagen bestäms till stor del av utvecklingen på just den kommersiella fastighetsmarknaden. Priserna motiveras av litet byggande och ökad efterfrågan bland pensionsfonder och andra institutioner, men hyrorna har inte hängt med upp. Ett tydligt tecken på att risken i placeringarna ökar.

Dessutom minskar räntebindningstiden, vilket gör investerarna känsliga för räntehöjningar.

Men situationen skiljer sig ändå från 1991. Belåningsgraderna är lägre och investerarna köper inte fastigheter med negativa kassaflöden. Men varningstecknen börjar dyka upp. Direktavkastningen är på väg ner och ett antal utländska aktörer talar om Sverige som en överhettad marknad. Det kan leda till försämrad likviditet och fallande priser.

***

2. Trots högre belåningsgrader är det sannolikt inte fastigheter som är bankernas största orosmoment. Private equity-firmornas stora utköp, också de med en växande andel lånade pengar, innebär sannolikt en större risk. Allt större affärer, högre priser på förvärvsobjekten och större andel lån i de holdingbolag som gör utköpen bidrar till osäkerheten.

De lånefinansierade företagsförvärven nästan trefaldigades under 2005 jämfört med året innan och trenden har hållit i sig i år. Det är den största ökningen som registrerats sedan branschorganisationen Svenska Riskkapitalföreningen började undersöka riskkapitalbolagens investeringar. De multiplar som betalas på kassaflödena är rekordhöga. I takt med att private equity-marknaden mognar, blir kampen om objekten hårdare.

– Förr köptes mindre bolag för 5-6 gånger kassaflödet, i dag får man ofta betala 7-9 gånger kassaflödet, säger Christian Sievert, vd för private equity-bolaget Segulah.

– Affärerna räknas hem med högre lån och därmed bättre hävstång. För några år sedan lånade köpare av större bolag 4-6 gånger kassaflödet, i dag lånar man upp till 7-8 gånger kassaflödet, ibland till och med ännu mer.

Ökad konkurrens bland riskkapitalbolagen leder till högre priser på förvärvsobjekten. Ökad konkurrens bland bankerna leder till sänkta kreditkrav och en högre andel amorteringsfria lån. Och vi befinner oss på toppen av en konjunktur när de förvärvade bolagens kassaflöden, och därmed förmåga att betala räntorna på lånen, är som högst. Det är dags att se upp.

De svenska private equtiy-bolagen är förtegna om belåningsgraderna, men det är tydligt att lånenivåerna stigit.

– Räntan är låg och det gör att man i många fall kan acceptera en högre belåning och samtidigt driva företaget på industriellt vettigt sätt, säger Johan Hähnel, pressansvarig på EQT. Någon generell trend vill han dock inte uttala sig om.

Flera av de stora private equity-aktörerna lånar pengar i internationella bankjättar, men även svenska banker har exponering mot sektorn. Uppskattningsvis 50 miljarder kronor har lånats ut till riskkapitalbolagen, motsvarande åtta procent av bankernas totala utlåning till företagssektorn. “En inte obetydlig andel av bankernas totala kreditportfölj”, skriver Riksbanken.

***

3. Även hedgefonder skapar oro bland dem som ska övervaka det finansiella systemet. Hedgefonderna är hemliga till sin natur. Ofta känner bara ett fåtal förvaltare till portföljens totala exponering och innehåll. Belåningsgraderna förefaller inte skyhöga, men de verkliga riskerna kan vara svåra att få grepp om. De tre största fonderna, som tillsammans förvaltar 40 miljarder kronor, har högst skuldsättningsgrad: 320 procent. Siffran är inte oroväckande hög, med det finns indikationer på att bankerna sänkt kraven på hedgefonder och tillåter högre belåningsgrader för att konkurrera om de intäkter som fonderna genererar.

Ökad konkurrens bland hedgefonderna skapar dessutom tilltagande intresse för hög skuldsättning och aggressiva investeringsstrategier för att upprätthålla avkastningen.

Skuldsättningen är inte den enda risken. Placeringar i illikvida tillgångar skapar också problem. Hemlighetsmakeriet kring positionerna gör att störningar snabbt kan förflyttas mellan marknader.

Hedgefonder står för närmare 6 procent av det totala förvaltade kapitalet, motsvarande 66 miljarder kronor. Det gör dem till förhållandevis små aktörer, men det är ingen garanti för trygghet. Någon svensk kollaps à la den amerikanska hedgefonden LCTM verkar inte trolig. Skyhög belåning och felaktiga positioner fick den amerikanska centralbanken och flera av de långivande bankerna att rycka in för att förhindra en krasch av hela det finansiella systemet.

Sverige är ännu förskonat från sådant, men saknar inte varnande exempel. Nyligen stängde Brummer & Partners sin hedgefond Latitude efter stora förluster och aktörerna i finansbranschen verkar överens om att fler sådana nedläggningar är att vänta. Det innebär inga uppenbara hot mot det finansiella systemet. Däremot är det tydligt att riskerna i dessa fonder ibland är långt högre än namnet signalerar. Hedgefonderna tar ofta stora nettopositioner och det är inte osannolikt att de väldiga uppgångar som vissa har visat under de gångna årens börsuppgång kommer att följas av lika stora nedgångar.

Havererade hedgefonder skulle inte bara innebära kapitalförluster utan också betydande bortfall av provisionsintäkter. Det uppskattas att hedgefonderna svarar för så mycket som 25 procent av intäkterna i många av de största multinationella bankerna.

En undersökning gjord av Greenwich Associates uppskattar också att hedgefonder står för 15 till 50 procent av all handel med kreditderivat i New York och London.

Kreditderivat används för att reducera kreditrisken i ett lån eller andra tillgångar och med dem kan man överföra kreditrisken från en part till en annan. Riskberäkningar försvåras av att instrumenten är nya. Dessutom har det ofta gjorts så många överföringar att det är omöjligt att veta vem som bär den egentliga risken. Marknaden har kallats för en tickande bomb. Flera experter har varnat för att det är där nästa stora krasch kommer. Den europeiska centralbanken har flaggat för riskerna, så även den svenska Riksbanken. Den globala marknaden för kreditderivat har vuxit tvåsiffrigt varje år sedan 1997. De två senaste åren har marknaden femfaldigats och omfattar utestående belopp på cirka 20 000 miljarder dollar. Det är en nästan hälften så stor marknad som den för aktier, samtidigt som instrumenten är långt mindre transparenta och likvida.

Ännu en faktor som försvårar riskberäkningarna är konvergensen mellan försäkringsbolag och finansiella bolag samt att bankerna blir mer internationella. SEB och Föreningssparbanken har 7 respektive 9 procent av sin totala utlåning i Baltikum, där kreditgivningen växer kraftigt. Osäkerheten ska inte förringas. Baltländernas tillväxttal har varit höga i flera år och det kan inte fortgå i all evighet. Dessutom är baltländernas växelkurs fast, vilket gör att situationen påminner om Sveriges år 1990.

Avsaknaden av gemensamma regelverk mellan länderna ställer till ytterligare problem. Ingen vet vilken stat som ska rycka in i ett krisläge. Kommer Estland att ställa upp med hjälp till Hansabank, som ägs av Föreningssparbanken, eller skulle svenska staten stötta Danske Bank?

Förvirringen kan förvärra en kris, på samma sett som skedde 1991. Avsaknaden av fungerande regelverk fördröjde återhämtningen med månader, kanske till och med år.

Inte mår finansmarknaderna bättre av skandalerna bland finansbolagen. Custodias konkurs och oklarheten kring Acme urholkar den svenska finansmarknadens förtroende.

I samma veva som riskerna i låneportföljerna har ökat har bankernas marginaler krympt kraftigt, delvis till följd av kommande Basel II-regler. Bankernas goda lönsamhet hålls i dag uppe av ökad utlåning. Skulle den upphöra skulle storbankernas lönsamhet påverkas väsentligt.

Än så länge ligger dock utlåningen kvar på höga nivåer. Bankfesten fortsätter och det finansiella systemet står intakt. Men belåningsgraderna är trots låg ränta och en makroekonomi i balans inget att rycka på axlarna åt. De flesta spelare på finansmarknaderna menar att kreditförlusterna kommer att öka framöver, om än i hanterbar mängd. Det mesta tyder på att bankdirektörerna kan sova gott om natten ett tag till. Dessvärre tenderar mardrömmar på det finansiella området att komma snabbt och oväntat.